По словам Уоррена Баффета, нет принципиальной разницы между прямой покупкой компании и покупкой части этой компании в виде акций. Из двух вариантов он всегда предпочитает первый, поскольку прямое владение позволяет ему влиять на самый важный момент в бизнесе: распределение капитала. Покупка же обыкновенных акций имеет один большой недостаток: отсутствие полного контроля над предприятием. Однако это компенсируется, как объясняет Баффет, двумя явными преимуществами. Во-первых, рынок ценных бумаг — значительно более обширная площадка для выбора компаний. Во-вторых, фондовый рынок предоставляет больше возможностей для заключения выгодных сделок. В обоих случаях Баффет неизменно придерживается одной и той же стратегии. Он ищет компании, чья сфера деятельности ему понятна, а долгосрочные перспективы благоприятны, с честным и компетентным руководством и, что немаловажно, продающиеся по привлекательным ценам.
«Инвестируя, — говорит он, — мы рассматриваем себя как бизнес-аналитиков, а не как рыночных, макроэкономических и даже не как аналитиков по ценным бумагам»[52]. Это означает, что Баффет действует прежде всего с точки зрения бизнесмена. Он рассматривает компанию в целом, изучая все количественные и качественные аспекты управления, ее финансовое положение и цену покупки.
Если вернуться во времени и проанализировать все покупки Баффета в поисках общих черт, то можно выделить набор основных принципов, определяющих его решения. Дальнейший анализ показывает, что эти принципы естественным образом делятся на четыре категории:
1. Принципы ведения бизнеса — три основные характеристики самой компании.
2. Принципы управления — три важных качества высшего руководства.
3. Финансовые принципы — четыре важнейших финансовых аспекта деятельности компании.
4. Принципы рынка — два взаимосвязанных критерия определения цены покупки.
Не все приобретения Баффета полностью соответствуют двенадцати пунктам, но в совокупности эти принципы составляют основу его подхода к инвестированию в акционерный капитал.
На их же основе Баффет управляет компанией Berkshire Hathaway. Качества, которые он ищет в потенциальной покупке, он ожидает увидеть в собственном офисе, каждый день переступая его порог.
Для Баффета акции — понятие абстрактное[53]. Он не мыслит в терминах рыночных теорий, макроэкономических концепций или отраслевых тенденций. Он принимает инвестиционные решения, основываясь только на том, как работает предприятие. По его мнению, если людей привлекают к инвестициям поверхностные представления о компании, они, скорее всего, испугаются при первых признаках неприятностей и, по всей вероятности, потеряют деньги в процессе переживания проблемы. Баффет же старается узнать как можно больше об интересующей его компании. Он фокусируется на трех основных областях:
1. Простая и понятная сфера деятельности.
2. Стабильная история существования.
3. Благоприятные долгосрочные перспективы.
Принципы выбора Уоррена Баффета
Принципы ведения бизнеса
Сфера деятельности проста и понятна?
Стабильна ли история существования?
Есть ли у компании благоприятные долгосрочные перспективы?
Принципы управления
Разумно ли действует руководство?
Откровенно ли руководство со своими акционерами?
Сопротивляется ли руководство институциональному императиву?
Финансовые принципы
Ориентация на рентабельность собственного капитала, а не на величину прибыли, приходящейся на одну акцию.
Расчет «прибыли владельца».
Поиск компаний с высоким уровнем прибыли.
На каждый оставшийся доллар компания должна получить хотя бы один доллар рыночной стоимости.
Рыночные принципы
Какова стоимость компании?
Можно ли приобрести компанию со значительной скидкой по сравнению с ее стоимостью?
Просто и понятно
По мнению Баффета, финансовый успех инвесторов напрямую зависит от того, насколько хорошо они понимают направление своих инвестиций. Эта характерная черта отличает инвесторов, ориентированных на бизнес, от большинства людей, которые постоянно покупают и продают свою долю в компании.
На протяжении многих лет Баффет владел огромным количеством предприятий в самых разных отраслях. Некоторые из этих компаний он контролировал, в других — был или остается миноритарным акционером. Но он прекрасно осведомлен, как работают все эти компании. Он понимает доходы, расходы, денежные потоки, трудовые отношения, гибкость ценообразования и потребности в распределении капитала каждого из холдингов Berkshire.
Баффет способен поддерживать такой высокий уровень знаний о деятельности Berkshire, потому что намеренно ограничивает свой выбор компаниями, которые находятся в сфере его финансового и интеллектуального понимания. С такой логикой не поспоришь. Если вы владелец компании (либо напрямую, либо в качестве акционера) в отрасли, которую до конца не понимаете, то не сможете правильно оценивать события или принимать мудрые решения.
Инвестиционный успех зависит не от того, как много вы знаете, а от того, насколько реалистично смотрите на то, чего не знаете. «Инвестируйте в пределах своей компетенции, — советует Баффет. — Важно не то, насколько велики эти пределы, а то, насколько точно вы их определяете»[54].
Стабильная история существования
Баффет не только избегает сложных для его понимания сфер бизнеса, но и не покупает компании, обремененные сложными проблемами либо кардинально меняющие направление деятельности, потому что их предыдущие планы не увенчались успехом. По его опыту, наибольшей прибыли достигают компании, годами производящие один и тот же продукт или услугу. Серьезные изменения в деятельности повышают вероятность совершения роковых бизнес-ошибок.
«Глобальные перемены и исключительная прибыль обычно не сочетаются», — утверждает Баффет[55]. К сожалению, большинство людей инвестируют, руководствуясь противоположным мнением. Инвесторов, как правило, привлекают быстро меняющиеся отрасли или компании, которые находятся в процессе корпоративной реорганизации. По какой-то необъяснимой причине, говорит Баффет, инвесторы настолько увлечены тем, что может принести завтрашний день, что игнорируют реалии сегодняшнего.
Баффета мало волнуют акции, пользующиеся спросом в данный момент. Он гораздо больше заинтересован в покупке компаний, которые, по его мнению, будут успешными и прибыльными в долгосрочной перспективе. И хотя прогнозировать будущий успех не так просто, стабильная история существования говорит о многом. Когда компания из года в год демонстрирует устойчивые результаты, выпуская один и тот же тип продукции, вполне разумно предположить, что эти результаты сохранятся и в дальнейшем.
Баффет также избегает компаний, обремененных сложными проблемами. На собственном опыте он понял, что кардинальные перемены редко приводят к успеху. Выгоднее искать хорошие компании по разумным ценам, чем проблемные предприятия по более низкой стоимости. «Мы с Чарли так и не научились решать сложные бизнес-проблемы, — признается Баффет. — Но научились избегать их. Успех пришел к нам потому, что мы старались выявлять мелкие проблемы, а не потому, что мы приобрели способность преодолевать огромные препятствия»[56].
Благоприятные долгосрочные перспективы
Баффет делит экономический мир на две неравные части: малую группу прекрасных компаний, которые он называет привилегированными, и гораздо большую группу плохих предприятий, многие из которых не стоит покупать. Он считает привилегированной компанию, предоставляющую продукт или услугу, которые 1) необходимы или желаемы, 2) не имеют близкой замены и 3) ничем не ограничены. Эти особенности позволяют компании удерживать свои цены, а иногда и повышать их, не опасаясь потери доли рынка или удельного объема доходов. Такая гибкость ценообразования является одной из определяющих характеристик успешного бизнеса. Она позволяет компании получать доходность на вложенный капитал выше среднего уровня.
«Нам нравятся акции, которые приносят высокую прибыль на вложенный капитал, — говорит Баффет, — когда существует большая вероятность, что [они] будут продолжать приносить такую прибыль»[57]. И добавляет: «Я смотрю на долгосрочное конкурентное преимущество и на то, устойчиво ли оно»[58].
Индивидуально и коллективно эти превосходные компании создают то, что Баффет называет «рвом», — нечто, дающее компании явное преимущество перед другими и защищающее ее от вторжения конкурентов. Чем больше «ров» и чем он устойчивее, тем сильнее Баффету нравится компания. «Ключ к успешному инвестированию, — объясняет он, — это определение конкурентного преимущества любой конкретной компании и прежде всего долговечности этого преимущества. Продукты или услуги, окруженные широкими, устойчивыми “рвами”, приносят прибыль инвесторам. Самое важное для меня — понять, насколько большой “ров” окружает компанию. Конечно, я предпочту большой замок и большой ров с пираньями и крокодилами»[59].
Наконец, приведем одно из многочисленных кратких мудрых высказываний Баффета: «Выдающаяся компания — та, которая сохраняет свои позиции и через 25–30 лет»[60].
И наоборот, непривлекательные предприятия предлагают товар, практически неотличимый от продукции конкурентов, — предмет потребления. Несколько лет назад основными предметами потребления считались нефть, газ, химикаты, медь, пиломатериалы, пшеница и апельсиновый сок. Сегодня это компьютеры, автомобили, услуги авиакомпаний, банковские и страховые продукты. Несмотря на огромные рекламные бюджеты, компании не в состоянии добиться существенного выделения своего продукта из общей массы.
Подобные компании, как правило, являются малорентабельными предприятиями и «главными кандидатами на проблемы с получением прибыли»[61]. Их продукт, по сути, ничем не отличается от любого другого, поэтому они могут конкурировать только в цене, что, конечно же, снижает прибыль. Самый надежный способ сделать такой бизнес прибыльным — производить товары с низкими затратами. В ином случае подобные предприятия приносят существенную прибыль только в периоды дефицита предложения — фактор, который бывает чрезвычайно трудно предсказать. Баффет отмечает, что ключом к определению долгосрочной прибыли подобного бизнеса является соотношение «лет с дефицитом предложения к годам с избытком предложения». Однако это соотношение часто оказывается малозначительным. «Что мне нравится, — признается он, — так это экономическая мощь в той области, где я ее понимаю и где, как я думаю, она сохранится надолго»[62].
Рассматривая новые пути инвестиций или приобретение компаний, Баффет очень внимательно относится к качеству управления. Он считает, что компаниями или акциями, которые покупает Berkshire, должны управлять честные и компетентные руководители, вызывающие восхищение и доверие. «Мы не хотим работать с менеджерами, не обладающими желаемыми нами качествами, — говорит он, — какими бы привлекательными ни были перспективы их работы. Нам еще ни разу не удавалось заключить выгодную сделку с плохим человеком»[63].
Когда Баффет находит руководителей, которыми восхищается, он не скупится на похвалы. Из года в год читатели письма председателя совета директоров видят теплые слова Баффета в адрес тех, кто руководит различными компаниями Berkshire.
Он так же скрупулезен, оценивая руководство компаний, акции которых планирует купить. В частности, он обращает внимание на три показателя:
1. Разумно ли действует руководство?
2. Откровенно ли руководство со своими акционерами?
3. Сопротивляется ли руководство институциональному императиву?
Наивысший комплимент, который Баффет может сделать руководителю, — сказать, что он или она неизменно ведет себя и мыслит как владелец компании. Такие менеджеры, как правило, не забывают о главной цели компании — увеличение капитала акционеров — и принимают разумные решения, способствующие достижению этой цели. Баффет также активно восхищается руководителями, которые стараются честно и полно отчитываться перед акционерами и обладают достаточной смелостью противостоять так называемому институциональному императиву — слепому следованию за коллегами по отрасли.
Разумность
Самая важная обязанность руководителя — распределение капитала компании, поскольку это со временем определяет биржевую стоимость акций. Баффет считает решение о том, что делать с доходами компании — реинвестировать их в бизнес или возвращать деньги акционерам, — упражнением на логику и разумность. «Разумность — вот качество, которое, по мнению Баффета, отличает его стиль управления компанией Berkshire и часто отсутствует у руководства других корпораций», — писала Кэрол Лумис в журнале Fortune[64].
Вопрос, куда распределять прибыль, связан с пониманием, на каком этапе жизненного цикла находится компания. По мере продвижения компании по этому циклу ее темпы роста, продажи, прибыль и денежные потоки резко меняются. На стадии развития компания тратит деньги, разрабатывая продукты и осваивая рынки. На следующем этапе, быстром подъеме, компания становится прибыльной, но растет так быстро, что не может поддерживать этот рост. Часто ей приходится не только вкладывать всю свою прибыль, но и занимать деньги или продавать акции для финансирования роста. На третьем этапе, зрелости, темпы роста замедляются, и компания получает больше денежных средств, чем ей требуется для покрытия расходов на разработку продуктов и текущие нужды. На последнем этапе, спаде, компания страдает от снижения продаж и прибыли, но продолжает владеть денежными средствами в избытке. Именно на третьем и четвертом, но особенно на третьем, этапах возникает вопрос: как следует распределять эти доходы?
Если дополнительные денежные средства, реинвестированные внутри компании, могут обеспечить рентабельность собственного капитала на уровне выше среднего, то есть превышающую стоимость капитала, то компания должна сохранить всю свою прибыль и реинвестировать ее. Это единственный логичный путь. Реинвестировать прибыль в компанию с рентабельностью ниже средней стоимости капитала совершенно неразумно. Но это довольно распространенное явление.
У компании со средней или ниже средней доходностью инвестиций, однако при этом владеющей денежными средствами, превышающими ее потребности, есть три варианта дальнейших действий: 1) игнорировать проблему и продолжать реинвестировать средства с доходностью ниже среднего уровня, 2) способствовать росту или 3) вернуть деньги акционерам. Именно на этом распутье Баффет уделяет особое внимание решениям руководства, поскольку именно здесь можно совершить фатальную ошибку.
Как правило, руководители, решившие продолжать реинвестировать средства, несмотря на доходность ниже среднего уровня, полагают, что ситуация носит временный характер. Они убеждены, что, обладая управленческим мастерством, повысят прибыльность своей компании. Акционеры приходят в восторг от прогнозов руководства об улучшении ситуации. Если компания постоянно игнорирует эту проблему, наличные деньги будут становиться все более бесполезным ресурсом, а цена акций снизится.
Компания с низкой экономической прибылью, избытком наличности и низкой ценой акций привлечет корпоративных рейдеров, что станет началом конца для нынешнего руководства. Чтобы защититься, руководители часто выбирают второй вариант: обеспечить рост за счет приобретения другой компании.
Объявление о планах поглощения приводит в восторг акционеров и отпугивает корпоративных рейдеров. Однако Баффет скептически относится к предприятиям, которым необходимо покупать другие компании для роста. Во-первых, покупки часто совершают по завышенной цене. Во-вторых, компания, вынужденная поглощать новый бизнес и управлять им, склонна совершать ошибки, которые могут дорого обойтись акционерам.
По мнению Баффета, единственный разумный и ответственный путь здесь — вернуть деньги акционерам. Для этого существуют два способа: 1) увеличение дивидендов и 2) обратный выкуп акций.
Получив денежные средства от выплаты дивидендов, акционеры смогут поискать более высокую прибыль в других местах. На первый взгляд это кажется выгодной сделкой, и поэтому многие люди рассматривают увеличение дивидендов как признак того, что дела у компаний идут хорошо. Баффет считает подобное мнение верным лишь в том случае, если инвесторы могут получить за свои наличные деньги больше, чем компания выручила бы, если бы сохранила прибыль и реинвестировала ее в бизнес.
Но если реальная величина дивидендов иногда понимается неправильно, то второй механизм возврата прибыли акционерам — выкуп акций — еще более непонятен. Так происходит потому, что выгода для владельцев во многих отношениях менее прямая, менее ощутимая и менее сиюминутная.
Когда руководство выкупает акции, по мнению Баффета, выгода удваивается. Если акции продаются по цене ниже их реальной стоимости, то покупка акций имеет смысл для бизнеса. Если цена акций компании составляет пятьдесят долларов, а внутренняя стоимость — сто долларов, то каждый раз, когда руководство выкупает обратно акции, оно приобретает два доллара внутренней стоимости на каждый потраченный доллар. Сделки такого рода могут быть очень прибыльными для оставшихся акционеров.
Более того, по словам Баффета, когда руководители активно покупают акции компании на рынке, они показывают, что действуют в интересах ее владельцев, а не ради беспечного стремления расширить корпоративную структуру. Такая позиция посылает сигналы рынку, привлекая других инвесторов, которые ищут компанию с правильным руководством, увеличивающим благосостояние акционеров. Часто акционеры получают двойное вознаграждение — один раз за первоначальную покупку на открытом рынке, а затем по мере того, как интерес инвесторов положительно влияет на курс акций.
Откровенность
Баффет высоко ценит руководителей, которые предоставляют полную и правдивую информацию о финансовых показателях своей компании, признают ошибки, делятся успехами и во всех отношениях откровенны с акционерами. Особенно он уважает тех, кто способен сообщать о результатах деятельности своей компании, не прячась за общепринятыми принципами бухгалтерского учета (GAAP).
«Необходимо сообщать те данные, — утверждает Баффет, — в соответствии с принципами GAAP или же без их соблюдения, которые помогут финансово грамотным читателям найти ответы на три ключевых вопроса: 1. Сколько примерно стоит компания? 2. Какова вероятность, что компания сможет выполнить свои обязательства в будущем? 3. Насколько правильно действует ее руководство, учитывая текущую ситуацию?»[65]
Баффет также восхищается руководителями, которым хватает смелости открыто обсуждать неудачи. Со временем каждая компания совершает ошибки, как крупные, так и несущественные. По его мнению, слишком многие руководители выступают перед акционерами с излишним оптимизмом, а не с честными объяснениями, что, возможно, служит их собственным интересам в краткосрочной перспективе, но не чьим-либо интересам в долгосрочной перспективе.
Большинство годовых отчетов — подделка, как прямо указывает он. Вот почему в своих ежегодных отчетах для акционеров Berkshire Hathaway Баффет очень открыто говорит об экономических показателях компании и результатах управления, как хороших, так и плохих. На протяжении многих лет он признавал трудности, с которыми сталкивалась Berkshire как в текстильном, так и в страховом бизнесе, а также собственные неудачи в управлении этими предприятиями. В годовом отчете Berkshire Hathaway за 1989 год он ввел практику официального перечисления своих ошибок, назвав этот список «Ошибки первых двадцати пяти лет (сокращенный вариант)». Два года спустя название изменилось на «Нынешний взгляд на ошибки». Теперь Баффет признавался не только в совершенных промахах, но и в упущенных возможностях из-за того, что не смог в прошлом поступить правильно.
Критики подметили, что со стороны Баффета довольно лицемерно публично признавать свои ошибки, ведь он лично владеет большим количеством обыкновенных акций Berkshire, поэтому ему не приходится беспокоиться об увольнении. Это правда. Но, пропагандируя честность, Баффет постепенно создает новый подход к управленческой отчетности. Он убежден, что честность приносит руководителю не меньшую пользу, чем акционеру. «Генеральный директор, который публично вводит в заблуждение других, — говорит он, — в конечном счете может обмануть и себя»[66]. Баффет считает, что Чарли Мангер научил его понимать ценность изучения своих ошибок, а не концентрироваться только на успехах.
Институциональный императив
Если руководство демонстрирует мудрость и укрепляет авторитет, выявляя собственные ошибки, почему в подавляющем большинстве годовых отчетов говорится только об успехах? Если распределение капитала — такое простое и логичное действие, почему он распределяется столь неэффективно? Баффет понял, что ответ кроется в невидимой силе, которую он называет «институциональным императивом» — склонности менеджеров, подобно леммингам, подражать поведению других, каким бы глупым оно ни было.
Это самое удивительное открытие в его карьере. В школе бизнеса Баффета учили, что опытные менеджеры честны, умны и машинально принимают разумные деловые решения. Оказавшись в мире бизнеса, он понял, что «разумность часто исчезает, когда в игру вступает институциональный императив»[67].
Именно в нем Баффет видит причину нескольких серьезных, но, к сожалению, распространенных проблем: «1) [организация] сопротивляется любым изменениям в своем текущем направлении; 2) по мере расширения деятельности появляются корпоративные проекты или приобретения, которые поглощают имеющиеся средства; 3) любое желание руководителя, даже самое глупое, быстро найдет подкрепление в подробных оценках доходности и стратегических исследованиях, подготовленных его подчиненными; и 4) поведение аналогичных компаний, независимо от того, расширяются ли они, приобретают другой бизнес, устанавливают вознаграждение руководителям или что-то еще, будет бездумно копироваться»[68].
Баффет рано усвоил этот урок. Джек Рингволт, глава компании National Indemnity, которую Berkshire приобрела в 1967 году, предпринял, как ему казалось, упрямый шаг. Пока большинство страховых компаний оформляли полисы на условиях, гарантирующих недостаточную доходность, — или, что еще хуже, в убыток себе, — Рингволт ушел с рынка и отказался выдавать новые полисы. Баффет признал мудрость решения Рингволта и последовал его примеру. Сегодня все страховые компании Berkshire по-прежнему работают по данному принципу: если все остальные что-то делают, еще не значит, что это правильно.
Что стоит за институциональным императивом, который движет столь многими предприятиями? Человеческая натура. Многие руководители не желают выглядеть глупо, например из-за досадных квартальных убытков, пока другие компании в их отрасли по-прежнему приносят квартальную прибыль, и поэтому, как лемминги, гуськом двигаются к пропасти.
Принимать нестандартные решения или менять направление деятельности всегда непросто. Тем не менее руководитель с сильными коммуникативными навыками умеет убедить акционеров смириться с кратковременной потерей прибыли и сменой направления деятельности компании, если со временем эта стратегия принесет превосходные результаты. Баффет понял, что неспособность противостоять институциональному императиву часто связана не столько со страхом перед акционерами компании, сколько с готовностью руководителей принять фундаментальные изменения. И даже когда те признают необходимость радикальных изменений, выполнение этого плана часто оказывается слишком сложным для большинства. Вместо этого многие поддаются искушению купить новую компанию, лишь бы не смотреть правде в глаза и не решать финансовые проблемы.
Почему так происходит? Баффет выделяет три фактора, которые оказывают наибольшее влияние на поведение руководства:
1. Большинство менеджеров неспособны контролировать свою жажду деятельности. Такая гиперактивность часто находит выход в поглощениях бизнеса.
2. Большинство менеджеров постоянно сравнивают продажи, доходы и вознаграждение руководителей в своей компании с другими предприятиями в этой отрасли и за ее пределами. Эти сравнения неизменно вызывают корпоративную гиперактивность.
3. Большинство менеджеров переоценивают свои возможности.
Еще одной распространенной проблемой, как мы выяснили, становятся плохие навыки распределения капитала. Генеральные директора часто получают свой пост, добившись успеха в других областях деятельности компании, включая административную, инженерную, маркетинговую или производственную. Имея небольшой опыт в распределении капитала, они обращаются за советом к сотрудникам, консультантам или инвестиционным банкирам, и в процессе принятия решений неизбежно возникает институциональный императив. Если генеральный директор стремится к потенциальному приобретению, которое требует 15%-й окупаемости инвестиций, то сотрудники на удивление слаженно сообщают, что их компания может достичь 15,1%.
Финальное обстоятельство для институционального императива — бездумное подражание. Генеральный директор компании D говорит себе: «Если компании A, B и C делают одно и то же, то и нам стоит вести себя так же».
По мнению Баффета, они обречены на неудачу — не из-за продажности или глупости, а потому, что институциональный императив затрудняет сопротивление ошибочному поведению. Выступая перед студентами Университета Нотр-Дам, Баффет продемонстрировал список из тридцати семи инвестиционных банковских фирм. Каждая из них, объяснил он, потерпела неудачу, хотя шансы на успех складывались в их пользу: объем торгов на Нью-Йоркской фондовой бирже увеличился в пятнадцать раз, а фирмы возглавляли трудолюбивые люди с очень высоким IQ, и все они очень хотели добиться успеха. Но ничего не вышло. Тут Баффет сделал паузу. «Подумайте об этом, — сурово произнес он, обводя взглядом аудиторию. — Почему так получилось? Я отвечу почему — из-за бездумного подражания коллегам»[69].
Оценка руководства
Баффет охотно признавал, что оценивать руководителей по таким параметрам, как разумность, честность и независимое мышление, труднее, чем определять финансовые показатели, по той простой причине, что люди более сложны, чем цифры.
И правда, многие аналитики считают, что человеческую деятельность нельзя определенно и точно измерить и мы просто не можем оценить эффективность управления с какой-либо степенью уверенности, поэтому такое занятие бесполезно. Похоже, они думают, что измерения нельзя проводить без разделения чисел на дроби. Другие придерживаются мнения, что заслуги руководителей полностью отражаются в статистике деятельности компании, включая продажи, уровень прибыли и рентабельность собственного капитала, и никаких других показателей не требуется.
Оба мнения в какой-то мере обоснованы, но, на мой взгляд, ни одно из них не способно перевесить первоначальный посыл. Мы уделяем время оценке руководства, чтобы как можно раньше заметить признаки возможных финансовых проблем. Если внимательно присмотреться к словам и действиям руководства, то найдутся подсказки, помогающие определить качество работы команды задолго до того, как ее результат появится в финансовых отчетах компании или в соответствующем разделе газет. Для этого требуется немного покопаться — такое занятие может отпугнуть слабонервных или ленивых. Это их потеря и ваше приобретение.
Баффет дает несколько советов, как собрать необходимую информацию. Просмотрите годовые отчеты за последние несколько лет, уделяя особое внимание тому, что руководство тогда говорило о стратегиях на будущее. Затем сравните эти планы с нынешними результатами: насколько полно они реализованы? Сравните также прежние стратегии с идеями текущего года: как изменилось мышление руководства? Еще Баффет предлагает сравнить годовые отчеты интересующей вас компании с отчетами аналогичных компаний в той же отрасли. Не всегда легко найти точные копии, но даже сравнительные показатели могут дать представление о многом.
Стоит отметить, что качество управления само по себе не вызывает большого интереса у Баффета. Какой бы впечатляющей репутацией ни обладал руководитель, Баффет не станет инвестировать только в людей, потому что знает, что попавший в сложную беду бизнес не смогут спасти даже самые умные и способные менеджеры. Баффету посчастливилось поработать с некоторыми из самых выдающихся руководителей американских компаний, включая Тома Мерфи и Дэна Берка из Capital Cities/ABC, Роберто Гойзуэту и Дональда Кио из Coca-Cola и Карла Рейхардта из Wells Fargo. И при этом он говорит: «Если бы вы наняли тех же самых парней на работу в компанию по производству кнутов, вы бы не заметили большой разницы»[70]. «Когда руководство с блестящей репутацией берется за предприятие с плохой финансовой репутацией, репутация этой компании остается неизменной», — добавляет он[71].
Финансовые принципы, в соответствии с которыми Баффет оценивает как управленческое мастерство, так и экономические показатели, основаны на типичных именно для него убеждениях. Прежде всего он не слишком серьезно относится к годовым результатам. Его больше интересуют средние показатели за пять лет. Баффет иронично замечает, что прибыль не всегда совпадает со временем, за которое планета совершает оборот вокруг Солнца. А еще его раздражает бухгалтерская ловкость рук, выдающая впечатляющие показатели на конец года, но не приносящая реальной пользы. Вот почему Баффет руководствуется четырьмя принципами:
1. Ориентация на рентабельность собственного капитала, а не на величину прибыли, приходящейся на одну акцию.
2. Расчет «прибыли владельца».
3. Поиск компаний с высоким уровнем прибыли.
4. На каждый оставшийся доллар компания должна получить хотя бы один доллар рыночной стоимости.
Рентабельность собственного капитала
Обычно аналитики оценивают годовые показатели компании по величине прибыли, приходящейся на одну акцию. Увеличилась ли прибыль на акцию по сравнению с предыдущим годом? Превзошла ли компания ожидания? Достаточно ли высока прибыль, чтобы ею хвастаться?
Баффет считает прибыль на акцию дымовой завесой. Поскольку большинство компаний сохраняют часть прибыли за предыдущий год в качестве способа увеличения собственного капитала, он не видит причин радоваться рекордным показателям прибыли на акцию. Нет ничего удивительного в том, что компания увеличивает прибыль на акцию на 10%, если в то же время повышает собственный капитал на 10%. По мнению Баффета, это ничем не отличается от внесения денег на сберегательный счет и накопления там процентов. Для оценки годовых результатов деятельности компании он предпочитает рассматривать рентабельность собственного капитала — отношение объема операционной прибыли к собственному капиталу акционеров.
Здесь необходимо внести несколько уточнений. Во-первых, все рыночные ценные бумаги следует оценивать по балансовой, а не рыночной стоимости, поскольку цены на фондовом рынке в целом могут сильно влиять на доходность акционерного капитала конкретной компании. Например, если фондовый рынок резко вырастет за один год, тем самым увеличив чистый капитал компании, по-настоящему выдающиеся операционные результаты окажутся ниже по сравнению с более крупным показателем. И наоборот, падение цен приводит к сокращению акционерного капитала, и в результате посредственные операционные результаты выглядят намного лучше, чем они есть на самом деле.
Во-вторых, нельзя забывать про влияние нестандартных факторов на числитель этого коэффициента. Баффет исключает все доходы от прироста капитала и убытки, а также любые необычные показатели, способные увеличить или уменьшить операционную прибыль. Он стремится выделить конкретные годовые показатели предприятия. Ему интересно знать, насколько хорошо руководство компании справляется со своей задачей по получению прибыли от деловых операций с учетом имеющегося капитала. По его словам, это лучший показатель экономических действий руководства.
Более того, Баффет считает, что компания должна обеспечивать хорошую рентабельность собственного капитала, практически не привлекая заемных средств. Он знает, что компании могут повысить рентабельность собственного капитала, увеличив соотношение долга к собственному капиталу, но не считает это правильным. «Хорошие деловые или инвестиционные решения, — говорит он, — приводят к вполне достойным результатам без привлечения заемных средств»[72]. К тому же компании с высокой долей заемных средств уязвимы во время экономического спада. Баффет скорее упустит впечатляющие доходы, чем подвергнет риску благосостояние владельцев Berkshire из-за больших долгов компании.
Несмотря на свою консервативную позицию, Баффет не испытывает фобии по поводу заемных средств. Однако он предпочитает занимать деньги, планируя использовать их в будущем, а не из-за назревшей необходимости. По его мнению, было бы идеально, если бы момент выгодного приобретения бизнеса совпадал с наличием средств, но опыт показывает, что происходит как раз обратное. Дешевые кредиты, как правило, приводят к росту цен на активы. Нехватка денег и более высокие процентные ставки повышают стоимость обязательств и часто приводят к снижению цен на активы. Как раз тогда, когда компанию можно приобрести по самой выгодной цене, стоимость денег (более высокие процентные ставки) снижает привлекательность такой возможности. Поэтому компании должны управлять своими активами независимо от пассивов.
Такой подход — брать займы сейчас в надежде найти хорошую возможность для бизнеса позже — негативно скажется на краткосрочных доходах. Но Баффет действует только тогда, когда у него есть достаточные основания полагать, что прибыль от будущего бизнеса с лихвой покроет расходы по погашению долга. А поскольку привлекательная возможность для покупки компаний появляется редко, Баффет не хочет, чтобы Berkshire ее упустила. «Если вы планируете подстрелить редкого и быстроногого слона, — советует он, — вам всегда следует носить с собой ружье»[73].
Баффет не дает никаких рекомендаций о том, какой уровень долга нужно считать приемлемым или неприемлемым для компании. Это вполне объяснимо: разные компании, в зависимости от их денежных потоков, могут позволить себе разные уровни долга. Баффет утверждает, что правильно построенный бизнес получает хорошую прибыль на собственный капитал без привлечения заемных средств. К компаниям, чья доходность зависит от заемных средств, следует относиться с подозрением.
Прибыль владельцев
«Прежде всего нужно понять, — учит Баффет, — что не все доходы одинаковы»[74]. Он отмечает, что компании, чьи активы высоки по сравнению с прибылью, как правило, сообщают о ложных доходах. Поскольку инфляция негативно сказывается на компаниях с высокими активами, их доходы становятся похожими на мираж. Следовательно, данные о балансовой прибыли полезны аналитику только в том случае, если они приблизительно предсказывают ожидаемый денежный поток компании.
Но даже денежный поток, как предупреждает Баффет, нельзя считать идеальным инструментом для оценки стоимости компании — на самом деле он часто вводит инвесторов в заблуждение. Денежный поток подходит при оценке предприятий, которые на начальном этапе имеют крупные инвестиции и меньшие затраты в дальнейшем, например продажа недвижимости, разработка газовых месторождений и компании по предоставлению услуг кабельной связи. А вот производственные компании, требующие постоянных капитальных затрат, нельзя точно оценить только по показателю денежного потока.
Денежный поток компании обычно определяется как чистый доход после уплаты налогов плюс амортизационные отчисления, погашение долгов и другие безналичные платежи. Но такое определение, по мнению Баффета, не учитывает важнейший экономический факт: капитальные затраты. Какую часть прибыли в этом году компания должна направить на приобретение нового оборудования, модернизацию производственных мощностей и другие усовершенствования, необходимые для поддержания ее экономического положения и увеличения объема производства? По словам Баффета, подавляющее большинство предприятий в США требуют капитальных затрат, которые примерно соответствуют их уровню амортизационных отчислений. Можно отложить капитальные затраты на год или около того, говорит он, но если долгое время не осуществлять модернизацию, то бизнес, несомненно, придет в упадок. Капитальные затраты — такая же статья расходов для компании, как оплата труда и коммунальных услуг.
Популярность показателей денежного потока возросла в период выкупа акций с привлечением заемных средств, поскольку непомерные цены, выплачиваемые за предприятие, оправдывались денежным потоком компании. Баффет считает, что цифры о движении денежных средств «часто используются маркетологами компаний в попытках оправдать неоправданное и продать непродаваемое. Когда доходы кажутся недостаточными для обслуживания долга по бросовым облигациям или оправдания низкого курса акций, как же удобно вдруг переключить внимание на денежный поток»[75]. Но вы не сможете переключиться, предупреждает Баффет, если не будете готовы сократить необходимые капитальные затраты.
Вместо данных о денежном потоке Баффет предпочитает использовать критерий, называемый им «доходом владельца» — чистый доход компании плюс износ и амортизация, за вычетом суммы капитальных затрат и любого дополнительного оборотного капитала, который может потребоваться компании в процессе ее деятельности. Но он признает, что критерий дохода владельцев не позволяет произвести точный расчет, которого требуют многие аналитики. Расчет будущих капитальных затрат часто основывается на приблизительных оценках. Тем не менее Баффет цитирует Кейнса: «Лучше я буду приблизительно прав, чем точно ошибусь».
Высокий уровень прибыли
Как и Филип Фишер, Баффет понимает, что в крупные компании лучше не инвестировать, если руководство не может превратить продажи в прибыль. В прибыльности нет большого секрета: все сводится к контролю затрат. По его опыту, менеджеры, занимающиеся высокозатратными операциями, как правило, находят способы постоянно увеличивать накладные расходы, а те, кто предпочитает низкозатратные операции, всегда находят способы сократить расходы.
Баффет терпеть не может руководителей, которые допускают рост издержек. Часто им же приходится запускать программу реструктуризации, чтобы привести затраты в соответствие с объемом продаж. Каждый раз, когда компания объявляет о программе сокращения расходов, это показывает, что ее руководство не представляет, как его действия могут отразиться на владельцах компании. «По-настоящему хороший руководитель, — говорит Баффет, — не просыпается утром с решением сократить расходы, как и не просыпается с решением начать дышать»[76].
Баффет особо отмечает достижения некоторых лучших управленческих команд, с которыми ему приходилось работать, — в том числе Карла Рейхардта и Пола Хейзена из Wells Fargo и Тома Мерфи и Дэна Берка из Cap Cities/ABC — в их неустанной борьбе с ненужными расходами. Эти руководители, по его словам, «терпеть не могут, когда численность персонала превышает необходимую», и обе управленческие команды «атакуют расходы столь же энергично, когда прибыль достигает рекордных уровней, как и в трудные для компании моменты»[77].
Баффет и сам бывает жестким, когда речь заходит о затратах и ненужных расходах. Он понимает, какой штат сотрудников необходим для любой деятельности, и считает, что на каждый доллар продаж приходится соответствующий уровень расходов. Он очень щепетилен в отношении уровня прибыли компании Berkshire.
Berkshire Hathaway — уникальная корпорация. В ней нет юридического департамента, отдела по связям с общественностью или инвесторами. В компании нет отделов стратегического планирования, укомплектованных сотрудниками с высшим экономическим образованием, планирующими слияния и поглощения. Корпоративные расходы Berkshire после уплаты налогов составляют менее 1% операционной прибыли. У большинства компаний такого же размера подобные расходы в десять раз выше.
Правило одного доллара
В широком смысле фондовый рынок отвечает на главный вопрос: сколько стоит данная конкретная компания? Баффет исходит из убеждения, что если он выбрал компанию с благоприятными долгосрочными экономическими перспективами, которой руководят способные менеджеры, ориентированные на интересы акционеров, то это подтвердится повышением рыночной стоимости компании. То же самое, по его мнению, можно сказать и о нераспределенной прибыли. Если компания долгое время неэффективно использует нераспределенную прибыль, то в конечном счете рыночная цена на акции компании (вполне оправданно) снизится. И наоборот, если компания смогла достичь более высокой доходности на увеличенный капитал, этот успех отразится на росте курса акций.
Однако мы также знаем, что, хотя фондовый рынок достаточно хорошо отслеживает стоимость бизнеса в течение длительного периода времени, в пределах любого года цены могут сильно колебаться по причинам, не касающимся стоимости. Поэтому Баффет разработал краткий тест, позволяющий оценить не только экономическую привлекательность компании, но и то, насколько успешно ее руководство добилось цели по созданию акционерной стоимости: правило одного доллара. Увеличение рыночной стоимости должно как минимум соответствовать сумме нераспределенной прибыли в пересчете на доллар. Если стоимость компании вырастет больше, чем нераспределенная прибыль, это еще лучше. В целом, как объясняет Баффет, «на этой гигантской аукционной арене наша задача — выбрать компанию с экономическими характеристиками, позволяющими в конечном счете превратить каждый доллар нераспределенной прибыли как минимум в доллар прироста рыночной стоимости»[78].
Все принципы, описанные выше, приводят к одному и тому же решению: покупать или не покупать акции компании. Любой человек в этот момент должен взвесить два фактора: приемлема ли стоимость этой компании и подходящее ли сейчас время для ее покупки, то есть выгодна ли цена?
Курс акций устанавливается фондовым рынком. Их стоимость определяется аналитиком после взвешивания всей известной информации о бизнесе, управлении и финансовых характеристиках компании. Курс и стоимость необязательно равны. Если бы фондовый рынок всегда был эффективным, цены на акции мгновенно корректировались бы с учетом всей доступной информации. Конечно, мы понимаем, что так не бывает, — по крайней мере, это происходит не всегда. Цены на ценные бумаги колеблются то выше, то ниже стоимости компании по многим причинам, не все из которых логичны.
Теоретически действия инвестора определяются разницей между ценой и стоимостью акций компании. Если цена акции ниже расчетной стоимости, разумный инвестор купит акции этой компании. И наоборот, если цена выше стоимости, такой инвестор откажется от покупки. По мере того как компания проходит свой жизненный цикл, аналитик будет периодически пересматривать стоимость по отношению к рыночной цене и соответственно покупать, продавать или удерживать акции. Поэтому разумный инвестор ищет ответы на два вопроса:
1. Какова стоимость акций компании?
2. Можно ли приобрести акции компании со значительной скидкой по сравнению с их стоимостью?
Определение стоимости
На протяжении долгих лет финансовые аналитики использовали множество формул для расчета внутренней стоимости компании. Некоторые предпочитают упрощенные методы: низкое соотношение цены к прибыли, низкая балансовая стоимость и высокая дивидендная доходность. Но лучшая система, по мнению Уоррена Баффета, была описана более семидесяти лет назад Джоном Бэрром Уильямсом в его книге «Теория инвестиционной стоимости». Перефразируя Уильямса, Баффет говорит, что стоимость бизнеса определяется чистым денежным потоком, ожидаемым в период существования компании, дисконтированным по соответствующей процентной ставке. «Все предприятия, которые оцениваются так, — утверждает он, — от производителей детских колясок до операторов сотовых телефонов, становятся равными с экономической точки зрения»[79].
Это математическое упражнение, по словам Баффета, очень похоже на оценку стоимости облигации. У облигации есть как купон, так и дата погашения, которые определяют будущие денежные потоки. Если сложить все купоны по облигации и разделить полученную сумму на соответствующую ставку дисконтирования (процентную ставку на срок погашения облигации), то вы получите цену облигации. Чтобы определить стоимость компании, аналитик считает купоны (денежный поток от прибыли владельца), которые будут поступать в течение определенного периода времени в будущем, а затем дисконтирует все эти купоны к настоящему моменту.
По мнению Баффета, определить стоимость компании несложно, если использовать правильные переменные: поток денежных средств и соответствующую ставку дисконтирования. Для него предсказуемость будущего денежного потока компании должна быть такой же «купонной», как и в случае с облигациями. Если бизнес прост и понятен и обеспечивает стабильную прибыльность, Баффет способен с высокой степенью уверенности определить будущие денежные потоки. Если он не может этого сделать, то не будет пытаться оценить компанию. В этом заключается отличие его подхода.
После определения будущих денежных потоков компании Баффет применяет ту ставку дисконтирования, которую считает подходящей. Многие удивятся, узнав, что он просто использует ставку по долгосрочным государственным облигациям США — и ничего больше. Это максимальное приближение к безрисковой ставке.
Ученые утверждают, что более подходящей ставкой дисконтирования была бы безрисковая (ставка по долгосрочным облигациям) плюс премия за риск использования акционерного капитала (разница между безрисковой ставкой и ожидаемой доходностью рынка акций), добавленная для отражения неопределенности будущих денежных потоков компании. Но, как мы узнаем позже, Баффет отвергает концепцию премии за риск, поскольку она является следствием модели ценообразования на капитальные активы, которая, в свою очередь, использует колебание цен в качестве меры риска. Проще говоря, чем выше колебание цен, тем выше премия за риск на фондовом рынке.
Однако Баффет считает, что сама идея о колебании цен в качестве меры риска бессмысленна. По его мнению, бизнес-риски можно снизить и даже устранить, выбирая компании с постоянной и предсказуемой прибылью. «Я придаю большое значение уверенности, — говорит он. — Тогда вся идея о факторе риска теряет для меня смысл. Риск возникает из-за неуверенности в своих действиях»[80]. Конечно, будущий денежный поток компании нельзя предсказать с такой же уверенностью, как предусмотренную договором купонную выплату по облигациям. Тем не менее Баффету удобнее использовать только безрисковую ставку, чем увеличивать премию за риск на несколько процентных пунктов только потому, что цена акций компании колеблется вверх и вниз быстрее, чем динамика рынка в целом. И все же, если вам неудобно игнорировать риск использования собственного капитала, вы можете компенсировать это через увеличение маржи безопасности при покупке.
Наконец, бывают периоды, когда долгосрочные процентные ставки аномально низки. Мы знаем, что в такие периоды Баффет проявляет большую осторожность и чаще всего добавляет пару процентных пунктов к безрисковой ставке, чтобы отразить более подходящую ситуацию.
Несмотря на заявления Баффета, критики утверждают, что оценить будущий денежный поток сложно, а выбор нужной ставки дисконтирования может привести к существенным ошибкам в оценке. Вместо этого критики используют различные упрощенные методы определения стоимости. Некоторые — те, кого мы называем «инвесторами в стоимость», — используют низкие коэффициенты соотношения цены к прибыли, низкую балансовую стоимость и высокую дивидендную доходность. Они тщательно протестировали эти показатели и пришли к выводу, что успеха можно добиться, отбирая и покупая компании именно с такими бухгалтерскими коэффициентами. Другие утверждают, что определили стоимость, выбрав компании с ростом прибыли выше среднего — их обычно называют «инвесторами в рост». Как правило, растущие компании отличаются высоким соотношением цены к прибыли и низкой дивидендной доходностью: полной противоположностью тому, что ищут инвесторы в стоимость.
Инвесторам, стремящимся к определению покупной стоимости, часто приходится выбирать между подходами «стоимости» и «роста». Баффет признает, что несколько лет назад сам участвовал в подобном интеллектуальном перетягивании каната. Сегодня он считает, что споры между этими двумя философскими школами бессмысленны. По его словам, инвестирования и в рост, и в стоимость неразрывно связаны. Стоимость — это дисконтированная текущая цена будущих денежных потоков от инвестиций. Рост — просто критерий расчета для определения стоимости.
Рост продаж, прибыли и активов может как увеличивать, так и уменьшать стоимость инвестиций. Рост может повышать стоимость, когда доходность инвестированного капитала выше среднего, а следовательно, при инвестировании доллара в компанию создается рыночная стоимость минимум в один доллар. Однако рост бизнеса, приносящего низкую прибыль на вложенный капитал, может нанести ущерб акционерам. Например, авиационный бизнес отличался невероятным ростом, но его неспособность получать достойную прибыль на вложенный капитал поставила большинство владельцев этих компаний в затруднительное положение.
Все упрощенные методы — высокие или низкие коэффициенты соотношения цены к прибыли, соотношение цены к балансовой стоимости и дивидендная доходность в любом количестве комбинаций — оказываются неэффективными. Баффет резюмирует: «Действительно ли инвестор покупает что-либо по той цене, по которой оно того стоит, и, следовательно, действительно ли руководствуется принципом получения прибыли от своих инвестиций… независимо от того, растет бизнес или нет, демонстрирует ли он колебания или плавность в доходах, имеет ли высокую цену или низкую по отношению к его текущей прибыли и балансовой стоимости, инвестор должен сделать инвестиции, которые, как показывает расчет дисконтированных денежных потоков, являются самыми дешевыми»[81].
Покупка по привлекательной цене
Выбор хороших компаний — понятных, с устойчивыми экономическими процессами и руководителями, ориентированными на интересы акционеров, — сам по себе не гарантирует успеха, как отмечает Баффет. Прежде всего он хочет совершить покупку по разумной цене, а затем компания должна соответствовать его бизнес-ожиданиям. Если мы совершаем ошибки, то это происходит из-за 1) цены, которую мы заплатили, 2) руководства, к которому мы присоединились, 3) будущего экономического развития компании. Просчеты в третьем случае, как говорит Баффет, наиболее распространены.
Баффет стремится не только выявлять компании, которые приносят доход выше среднего, но и приобретать их по ценам значительно ниже заявленной стоимости. Грэм учил, что покупать акции нужно только тогда, когда разница между их ценой и стоимостью представляет собой маржу безопасности.
Принцип маржи безопасности помогает Баффету в двух моментах. Прежде всего защищает от риска снижения цен. Если Баффет рассчитает, что стоимость бизнеса лишь ненамного превышает цену одной его акции, то не будет покупать акции. Он рассуждает так: если внутренняя стоимость компании упадет хотя бы незначительно из-за того, что он неправильно оценил будущий денежный поток, в конечном счете цена акций тоже упадет, возможно, ниже той суммы, которую он заплатил за нее. Но если разница между ценой покупки и внутренней стоимостью достаточно велика, риск снижения внутренней стоимости становится меньше. Если Баффет покупает компанию со скидкой в 25% по отношению к внутренней стоимости, а стоимость впоследствии снижается на 10%, первоначальная цена покупки все равно принесет достаточную прибыль.
Маржа безопасности также обеспечивает возможности для получения исключительной доходности акций. Если Баффет правильно определит компанию с более высокой экономической доходностью, стоимость акций в долгосрочной перспективе будет неуклонно расти, поскольку цена акций соответствует доходности бизнеса. Если компания стабильно зарабатывает 15% на собственном капитале, цена ее акций с каждым годом будет расти больше, чем у компании, которая зарабатывает 10% на собственном капитале. Кроме того, если Баффет, применяя коэффициент безопасности, сможет купить замечательную компанию со значительной скидкой по сравнению с ее внутренней стоимостью, Berkshire получит бонус, когда рынок скорректирует цену бизнеса. «Рынок, как и Господь, помогает тем, кто помогает себе сам, — говорит Баффет. — Но, в отличие от Господа, рынок не прощает тех, кто не ведает, что творит»[82].
Читателям, которые легче воспринимают информацию визуально, я предлагаю рассмотреть рис. 3.1. На этой схеме представлено большинство ключевых составляющих подхода Баффета.
Рис. 3.1. Разбор долгосрочной цены акции
Успешный бизнес (центральная колонка) со временем (ось X) будет приносить прибыль акционерам (ось Y), если его купить по хорошей цене (левая колонка), а управленческие решения (правая колонка) позволят избежать исчезновения на рынке не просто через соответствие рыночному курсу, а благодаря повышению стоимости компании.
Эти принципы в действии можно увидеть на примерах в главе 4.
Разумный инвестор
Наиболее отличительная черта инвестиционных взглядов Баффета — четкое понимание, что, владея акциями, он владеет компанией, а не бумажками. По его мнению, неразумно покупать акции без понимания деятельности компании, включая ее продукты и услуги, товарно-материальные запасы, потребности в оборотном капитале и реинвестировании капитала (например, в заводы и оборудование), затраты на покупку сырья и оплату труда. Подводя итоги в книге «Разумный инвестор», Бенджамин Грэм писал: «Инвестирование происходит наиболее разумно, когда инвестор действует как бизнесмен». Баффет часто повторяет, что это «девять самых важных слов, когда-либо написанных об инвестировании».
У инвесторов есть выбор: они могут вести себя как владельцы компании со всеми вытекающими отсюда последствиями или тратить время на торговлю ценными бумагами просто из желания оставаться в игре — или по любой другой причине, кроме основ бизнеса.
Владельцы обыкновенных акций, считающие, что имеют на руках всего лишь листок бумаги, далеки от финансовых показателей работы компании. Они ведут себя так, словно постоянно меняющаяся рыночная цена служит более точным отражением стоимости их акций, чем баланс компании и отчет о прибылях и убытках. Они берут и сбрасывают акции, как игральные карты. Баффет считает это верхом глупости. По его мнению, нет разницы между владением целой компанией и ее долей, в обоих случаях должен применяться одинаковый подход. «Я — лучший инвестор, потому что я — бизнесмен, — признается Баффет, — и я — лучший бизнесмен, потому что я — инвестор»[83].
Баффета часто спрашивают, какие компании он планирует приобрести в будущем. Он отвечает, что прежде всего будет избегать компаний, производящих товары широкого потребления, и руководителей, которым он не доверяет. Он стремится приобретать компании, чья сфера деятельности ему понятна, с благоприятными перспективами развития и под руководством надежных менеджеров. «Хороший бизнес — это не всегда удачная покупка, — говорит Баффет, — хотя это хорошее место для ее поиска»[84].