Даже поверхностный анализ привлекательности венчурного проекта поздних стадий и pre-IPO по 16 принципам, разделенным на три группы, позволяет частному инвестору принять осознанное решение об участии в его капитале.
У меня нет какого-то универсального рецепта, который позволял бы механически совершать стопроцентно верный выбор. Перечисленные принципы помогают составить многогранную и целостную картину оценки изучаемого проекта, которой будет достаточно, чтобы включить его в свой инвестиционный портфель или отказаться от этой идеи. Я не вижу большого смысла разрабатывать какое-то формализованное решение на основе принципов, хотя, конечно, сделать это можно несколькими способами. Приведенные выше критерии выверены годами и даже десятилетиями профессиональной деятельности по инвестированию во внебиржевые активы, где использование более точных математических и статистических моделей ограничивается самой спецификой рынка, отсутствием публичных данных о торгах и финансовой отчетности эмитентов.
Сама идея формализации системы принятия решений, основанной на комбинации принципов, как не сложно догадаться, пришла мне в голову после внимательного изучения фундаментального труда Рэя Далио с названием «Принципы»[89]. Могу уверенно сказать, что внедрение этой системы в процесс принятия инвестиционных решений относительно компаний поздних стадиях венчура и pre-IPO позволило мне и моей команде существенно расширить пайплайн проектов на скоринге, глубину и качество аналитики. Оглядываясь назад, я понимаю, что свод принципов помог бы нам абсолютно иначе взглянуть как минимум на несколько сделок, в которые мы проинвестировали скорее в связи с личными предпочтениями и ожиданиями, а также под влиянием FOMO на международном венчурном рынке до наступления масштабного кризиса ликвидности 2022 года. В других сделках, наоборот, было бы разумно увеличить чек участия, так как после получения более целостной картины на основе принципов мы еще раз убедились, что приняли правильные решения, которые оказались тем не менее излишне осторожными.
Обычно у меня не возникает явных сомнений, ответить ли «да» или «нет» на вопрос, имеет ли смысл инвестировать в конкретный рассматриваемый проект. Гораздо сложнее выбрать из нескольких примерно равноценных возможностей. Здесь уже не обойтись без тонких настроек. Как правило, мы понижаем приоритет проекта для включения в инвестиционный портфель, если он получает более трех отрицательных оценок из 16 принципов. Крайне редко удается найти инвестиционную возможность, удовлетворяющую всем шестнадцати. И даже если она появляется, нет абсолютно никакой гарантии, что она окажется объективно более привлекательной по сравнению с проектом, получившим, например, 14 баллов из 16 возможных. Если нам не удается найти доступ к внутренней, непубличной информации о компании, но остальным принципам идея соответствует блестяще, вряд ли будет разумным понижать ее приоритет по сравнению с другим проектом, набравшим 16 баллов, без учета общего впечатления от сложившейся целостной картины.
Сами по себе принципы позволяют выделить ключевые направления для изучения инвестиционной возможности, но они не предусмотрены для сравнения двух или более альтернатив между собой. Например, мы положительно оценили два различных проекта по принципу № 5, но первый явно предпочтительнее по данному принципу, уступая при этом по принципу № 9. Какой из проектов лучше, если по всем остальным принципам они выглядят примерно равноценно и набрали одинаковое количество баллов? Однозначного ответа на этот вопрос нет и быть не может. Процесс принятия инвестиционного решения при изобилии доступных качественных проектов не покрывается системой принципов. Но она способна уберечь капитал инвестора от участия в откровенно слабом, рискованном, авантюрном проекте, где результат с высокой вероятностью будет отличаться от ожиданий не в лучшую сторону.
Case study
Возможно, неподготовленному читателю непросто воспринять теоретическую часть концепции первичного скоринга для проведения экспресс-анализа инвестиционных возможностей в венчуре. Поэтому я считаю необходимым показать, как работает система принципов на практике. Она достаточно полно, всесторонне, но при этом очень понятно определяет степень привлекательности венчурного проекта поздних стадий или IPO. Конечно, важно понимать, что речь идет все же о прикладном базовом подходе для частного инвестора и эта система не является полностью готовым инструментом для проведения инвестиционного анализа венчурных проектов профессиональными участниками рынка.
Итак, изучая жизненный цикл стартапа, мы крупными мазками прошлись по основным вехам развития мирового лидера рынка BNPL, FinTech-гиганта родом из Швеции – Klarna. Я уверен, что в процессе знакомства с системой принципов для оценки привлекательности актива вы время от времени самостоятельно пробовали применить их к Klarna. Давайте теперь попытаемся провести краткий скоринг инвестиционной возможности pre-IPO Klarna по состоянию на март 2025 года, непосредственно перед подачей заявки по форме S-1 на проведение IPO в США на бирже NASDAQ.
Группа внешних принципов
Принцип № 1. Потенциал емкости рынка
Доля Klarna на европейском рынке BNPL составляет 70%, что, на первый взгляд, может говорить об ограниченных возможностях для дальнейшего роста бизнеса. По крайней мере, напрашивается поспешный вывод: компания в ближайшем будущем столкнется с проблемой масштабирования и продолжит расти на уровне динамики всего сектора с поправкой на темпы инфляции.
Однако Klarna уже не рассматривает европейский рынок в качестве ключевого, делая ставку на экспансию в США, где она занимает менее 30% рынка. В годовом отчете за 2024 год компания впервые анонсировала выход на рынки Латинской Америки и Юго-Восточной Азии, где она пока вообще не представлена.
Также Klarna активно развивает свою линейку продуктов. BNPL-сектор в инвестиционной среде воспринимается как неустойчивый и подверженный высокой волатильности. Klarna проходит примерно такой же пусть, как и ряд компаний на локальном российском рынке, например «Сбер», МТС, «Т-Банк», постепенно превращаясь из узкопрофильной платформы в полноценный диверсифицированный по категориям продуктов цифровой маркетплейс, только уже в мировом масштабе.
Теперь Klarna в партнерстве с Visa предлагает пользователям полный набор опций диджитал-банка. В начале 2025 года компания вышла на рынок предоставления услуг онлайн-связи, запустила собственный маркетплейс, осуществила глубокую интеграцию продвинутых ИИ-агентов на базе ChatGPT от OpenAI для максимального удобства пользователей экосистемы. Теперь через приложение Klarna можно выбрать оптимального поставщика и оплатить любой товар по фото на смартфоне или по ссылке на рекламный ролик из интернета. Klarna уже полноценно интегрирована в Apple Pay и Google Pay.
За счет такой мощной продуктовой экспансии Klarna продолжает поддерживать высокие общие темпы роста выручки в Европе на уровне около 20%, а в США – более 35%.
С учетом грамотной стратегии развития бизнеса, Klarna уверенно получает положительную оценку по данному принципу.
Принцип № 2. Локация компании и рынка
Юридическая регистрация крупной международной компании в Швеции, прямо скажем, не является пределом мечтаний инвестора. Конечно, правовая и судебная система Швеции стабильны и занимают высокие места в различных рейтингах, но инфраструктура финансового рынка Северной Европы слишком локальна и слабо интегрирована в мировую финансовую систему для такого крупного международного бизнеса.
Видимо, поэтому Klarna в 2024 году перенесла свою штаб-квартиру в Великобританию, а затем выбрала для проведения IPO американскую биржу NASDAQ.
Поэтому здесь также плюс.
Принцип № 3. Воздействие макроэкономических и рыночных циклов
История развития Klarna напоминает голливудский блокбастер. Сначала стремительный взлет и достижение сумасшедшей оценки в 45 млрд долларов в 2021 году. Затем угроза полной ликвидации бизнеса во время грандиозной экспансии на рынке США, когда в 2022-м наступил абсолютно неблагоприятный период для привлечения как акционерного, так и долгового капитала. Спасительный даун-раунд от Sequoia в середине 2022 года стал отправной точкой для нового цикла роста, уже более фундаментального и уверенного, без угрозы существованию бизнеса.
Середина 2025 года, на мой взгляд – а мнения здесь могут быть разными, – является идеальным периодом с точки зрения цикличности рынков и макроэкономики. Объем мировой денежной массы M2 впервые с начала 2022 года вышел на новый исторический максимум, а большинство крупнейших центральных банков мира перешли к циклу смягчения денежно-кредитной политики за счет снижения ставок. При этом, в отличие от американских технологических гигантов, получавших основные бенефиты именно в период высоких ставок, весь рынок pre-IPO и поздних стадий венчура, за исключением отдельных компаний, имевших вирусный спрос у инвесторов на ИИ-хайпе, оценен с рекордным за несколько десятилетий дисконтом к публичным аналогам.
Резкий рост ликвидности в банковском секторе США и Западной Европы неизбежно приводит к тому, что институциональные инвесторы, заказывающие музыку на венчурном рынке, становятся готовы к более высокому риску. Середина 2025 года стала переходным периодом от инвестиционной зимы, которая в высокорисковых секторах финансовых рынков длилась три года, к новому растущему циклу, поэтому вероятность широкомасштабного bull run и risk-on[90] в этот период выглядит наиболее высокой – без учета непрогнозируемых факторов.
Уверенный плюс.
Принцип № 4. Ликвидность актива. Перспективы осуществления выхода
Klarna до подачи заявки S-1 на проведение IPO в течение нескольких лет была одним из самых ликвидных активов вторичного рынка аллокаций непубличных компаний в США. Объем и количество сделок на капитал Klarna вкупе с минимальным спредом[91] между покупкой и продажей создавали наиболее благоприятные условия для участников рынка. Актив без проблем можно было приобрести и затем так же легко продать на вторичном рынке. Конечно, имелись определенные нюансы, связанные со структурой владения и с наличием комиссий со стороны вышестоящих фондов в цепочке учета прав собственности, что является обычной практикой для этого сегмента.
После подачи заявления по форме S-1 в американскую Комиссию по ценным бумагам переход прав собственности на капитал Klarna стал временно невозможным до проведения IPO. Klarna была вынуждена перенести срок публичного размещения, так как именно на апрель 2025 года пришлась реализация плана Трампа о введении пошлин на импортные товары почти со всего мира. Когда я завершал работу над книгой, Klarna уже дебютировала на бирже NASDAQ под тикером KLAR, проведя успешное IPO 11 сентября 2025 года.
Приобретение аллокации на капитал Klarna на этапе Pre-IPO было доступно до января 2025 года, до момента подачи заявки S-1 в Комиссию по ценным бумагам США на проведение IPO. При изучении данной инвестиционной возможности в течение как минимум 12 предыдущих месяцев, я бы без сомнений поставил активу положительную оценку по данному принципу.
Группа № 2. Внутренние принципы
Принцип № 5. Прибыльность бизнеса VS cash burn
Как мы помним, первый этап перехода Klarna к прибыльности оказался неустойчивым и сменился колоссальными убытками в разгар капиталовложений для выхода на рынок США в 2022 году, когда на венчурном рынке Штатов начался затяжной кризис и в условиях рекордных темпов роста ставки ФРС и огромного дефицита ликвидности в банковском секторе инвесторы практически отказались от финансирования венчурных бизнесов. Тем не менее Klarna, как птица Феникс, смогла восстать из пепла. В III квартале 2024 года компания снова вышла в прибыль и продолжила укреплять свои позиции, обладая уже приличным запасом ликвидности на балансе.
Так что снова ставим заслуженный плюс и двигаемся дальше.
Принцип № 6. Темпы роста бизнеса
Я немного забежал вперед и указал темпы роста бизнеса Klarna в развернутом комментарии к одному из принципов выше. Они весьма хороши для компании таких масштабов и превышают средние показатели роста самого BNPL-сегмента, а главное – основных конкурентов, к которым следует отнести, например, Affirm в США и Adyen в Европе.
Пока идем без потерь.
Принцип № 7. Оценочные метрики
Как мы уже знаем, быстрорастущие, но еще не прибыльные бизнесы невозможно оценить по объему чистой прибыли или EBITDA. Klarna, в отличие от основных конкурентов, особенно в США, получает прибыль уже более года. Сравнение с убыточными компаниями-аналогами в этом случае разумно осуществлять по самому распространенному в венчуре оценочному мультипликатору P/S.
По итогам 2024 года выручка Klarna была внушительной и составила 2,65 млрд долларов. При доступной на тот момент для приобретения аллокации оценка капитализации компании примерно в 12,8 млрд значение мультипликатора находилось бы на уровне 4,5.
У основных конкурентов в FinTech-секторе значение P/S за тот же период оказалось почти в 2 раза выше, в среднем на уровне 8,5. То есть Klarna при оценке в 12,8 млрд долларов почти в 2 раза дешевле конкурентов по оценке бизнеса в количестве выручек.
Конечно, для принятия инвестиционного решения имеет смысл более подробно проанализировать оценочные метрики и юнит-экономику компании в сравнении с аналогами, но при первичном скоринге базовое сопоставление по метрике P/S будет минимально достаточным условием для данного принципа.
Снова обходимся без минуса.
Принцип № 8. Маржинальность выручки
В целом, при поверхностном подходе к этому принципу практически все компании из FinTech-индустрии должны получать положительную оценку, потому что это один из самых коммерчески привлекательных секторов экономики, где маржинальность продаж составляет в среднем 70–90%.
Здесь важнее сравнить рассматриваемый проект с прямыми конкурентами по сектору, чем отдавать должное этой особенности FinTech-индустрии как таковой. Маржинальность выручки Klarna соответствует уровню самых успешных конкурентов в секторе, но без выдающегося отрыва.
Тем не менее результат тоже достойный. Можем ограничиться четверкой по пятибалльной системе. Не идеально, но в нашем случае достаточно.
Принцип № 9. Закредитованность бизнеса
В нашем кейсе с этим принципом все просто. Чистый долг Klarna является отрицательным. Компания держит на балансе денежные средства и эквиваленты в размере около 500 млн долларов. Займы, кредиты, задолженность перед контрагентами по состоянию на начало 2025 года минимальны. Возможно, у фаундеров и менеджмента еще свежи в памяти события 2022 года, когда компания чуть было не ушла в банкротство, не справившись самостоятельно с темпами экспансии в США на фоне резкого оттока ликвидности с венчурного рынка.
Отсутствие чистого долга и ощутимая финансовая подушка на балансе – залог высокой устойчивости бизнеса к риску кризисных явлений. Значительный запас свободных денежных средств говорит также о том, что компания не испытывает потребности в привлечении нового капитала вне зависимости от ситуации на рынке. То есть Klarna обладает необходимой гибкостью, чтобы выбирать оптимальное окно возможностей для выхода на IPO, когда инвесторы в полной мере смогут оценить по достоинству все преимущества актива.
Чистый долг Klarna является отрицательным – наоборот, компания располагает внушительным объемом свободной ликвидности для финансирования собственного развития. Финансовой устойчивости Klarna теперь могут позавидовать даже многие зрелые дивидендные бизнесы. Сомнений быть не может. Снова плюс.
Принцип № 10. Качество команды
Мы наблюдали за эволюцией команды, когда по мере взросления стартапа фаундеры все дальше уходили от оперативного руководства в сторону стратегического управления. Компания своевременно создала совет директоров с привлечением независимых участников. Важнейшей вехой в развитии корпоративного управления стал вход в капитал Klarna одного из главных монстров венчурного рынка – фонда-гиганта Sequoia Capital в середине 2022 года. Sequoia не просто спасла бизнес Klarna в самое тяжелое время, она привнесла абсолютно иное качество. Так как на раунде 2022-го фонд стал владельцем более 15% капитала Klarna, пусть и с неприличным уровнем дисконта в 85% относительно раунда 2021 года, Sequoia превратилась в одного из основных акционеров компании и крупнейшего инвестора в капитале.
Конечно, стратегический инвестор просто не мог себе позволить отдать управление собственными многомиллиардными инвестициями молодой и неопытной команде выскочек из Швеции.
Так после даун-раунда в 2022 году у Klarna появился новый CEO и одновременно председатель совета директоров – Майкл Мориц, один из партнеров фонда. Стоит отметить, что Klarna стала одним из ключевых активов Sequoia. Фонд-гигант сделал ставку в секторе FinTech именно на нее. Поэтому Sequoia не ограничилась участием только в совете директоров. В штаб-квартиру Klarna высадился целый десант представителей фонда, заняв различные руководящие должности.
Именно после такой ключевой трансформации команды дела у Klarna резко пошли в гору! Компании пришлось принять болезненное решение о сокращении штата сотрудников сразу на 15% и продолжить этот процесс в 2023 и 2024 годах. Варяги в руководстве также принялись нещадно резать расходы и оптимизировать практически все, что можно оптимизировать. Именно команда Sequoia сделала основную ставку на ИИ в развитии Klarna. Вряд ли без Sequoia это вообще было бы возможно. Только за счет такого именитого акционера Klarna получила ранний доступ к детищу Сэма Альтмана – OpenAI, став одной из 12 первых компаний в мире, получивших спецификацию OpenAPI для использования тестовой версии ChatGPT.
Далее Sequoia оказала Klarna неоценимую помощь в заключении громких партнерств в США с такими монстрами, как Walmart, Visa, Apple и Google.
Здесь без сомнений – жирный плюс. Фаундерам явно непросто далось решение продать значительную долю бизнеса с дисконтом в 85% к недавним уровням оценки. Но именно этот тяжелый выбор стал ключом к блестящему успеху следующих лет. Компания пожертвовала важной фигурой на шахматной доске, но при этом получила неоспоримое стратегическое преимущество перед основными конкурентами.
Принцип № 11. Уникальность продукта
Еще всего лишь пару-тройку лет назад я бы крепко задумался, является ли продукт Klarna уникальным. Все-таки с момента запуска бизнеса Klarna прошло почти 20 лет. За это время BNPL-сервисы появились по всему миру. Да, компания была одной из первых, кто вообще предложил онлайн-продукт оплаты с беспроцентной рассрочкой. Но в 2025 году таких сервисов в мире уже предостаточно.
Конечно, фаундеры, топ-менеджеры и инвесторы Klarna хорошо понимали, что продуктовая линейка должна отвечать вызовам времени. И она действительно претерпела колоссальные изменения с момента даун-раунда 2022 года. Глубокая интеграция инструментария ИИ, создание собственного маркетплейса, опция поиска товаров в интернете по фото и видео, расширение спектра банковских сервисов, запуск виртуального оператора связи и коллаборации с ведущими мировыми компании, лидерами рынка платежной инфраструктуры, – благодаря всему этому Klarna превратилась в гигантскую экосистему, не имеющую аналогов в западном мире. Скептики могут обратить внимание на российские экосистемы – «Сбер», МТС, «Т-Банк». Действительно, по некоторым параметрам отечественные сервисы будут превосходить Klarna. Здесь стоит поаплодировать уровню развития российского FinTech. Но, к сожалению, по многим причинам наши экосистемы представлены только на локальном, достаточно узком отечественном рынке. На мировой арене Klarna явно опережает всех прямых конкурентов по уровню развития продуктовой линейки и межотраслевой интеграции. Количество и качество разнообразных сервисов Klarna делает ее экосистему поистине уникальной в мировом масштабе. Важно также отметить, что Klarna в 2025 году является, пожалуй, главным ньюсмейкером FinTech-рынка, запуская новые продукты и коллаборации в своей экосистеме чуть ли не ежемесячно, наращивая отрыв от прямых конкурентов.
Принцип № 12. Масштаб бизнеса. Монополия
Несмотря на 70%-ную долю BNP-рынка Европы и стремительное завоевание места под солнцем в США, Klarna даже при всем желании нельзя назвать монополией. Мировой FinTech-рынок является высококонкурентной средой, где ни один игрок не может диктовать свои правила игры всем остальным, пожалуй, ни в одном из сегментов. Не способна на это и Klarna. Мы не можем рассматривать экосистему Klarna, пусть даже наиболее продвинутую и уникальную для западных рынков, в качестве монополии, так как в каждом отдельном ее сегменте присутствуют свои конкуренты. В секторе BNPL с Klarna напрямую конкурируют, например, Adyen и Affirm. В секторе кредитных карт для розницы в США – Upstart и Upgrade. В секторе поиска товаров по графической информации и предоставления услуг мобильного оператора без физических салонов связи у Klarna также есть конкуренты.
Даже если мы будем упорствовать и считать саму экосистему Klarna уникальным продуктом, то мы должны понимать, что потребитель имеет возможность – пусть по частям, с потерей времени и приложением дополнительных усилий – собрать такой же набор сервисов, что и у Klarna. Действительно, компания получает важный синергетический эффект от самой широкой линейки продуктов на витрине, но она точно не является монополией.
Поэтому для этого принципа вряд ли возможна положительная оценка. Скорее, здесь нужно занять нейтральную позицию.
Принцип № 13. Регулирование бизнеса. Взаимодействие с регуляторами
Любым дизрапторам, меняющим привычный ландшафт рынка, особенно в таких чувствительных секторах, как FinTech, обычно приходится очень несладко во взаимодействии с регуляторами.
Klarna была одним из пионеров BNPL-рынка на Западе, где регулирование банковского сектора традиционно отличается жесткостью к соблюдению нормативов и стандартов, особенно после мирового финансового кризиса 2008 года, пришедшего как раз из банковской среды. Тем более удивительно, что Klarna достаточно спокойно преодолела путь длиною в два десятилетия без громких скандалов и судебных разбирательств.
В 2024 году компания все же получила весомый штраф от национального финансового регулятора Швеции, но вовсе не из-за претензий к содержанию продукта, а в связи с недостаточным вниманием коммерческого банка Klarna, входящего в структуру основного холдинга, к процедурам KYC-AML в отношении клиентов BNPL-продуктов. Этот штраф, по мнению участников рынка, имел скорее политический подтекст, обусловленный недовольством регулятора Швеции юридическим переездом Klarna в Великобританию. Похоже, локальные надзорные органы в некоторой степени были обижены на уход Klarna из-под их юрисдикции, особенно если помнить, насколько долго прежде они проявляли лояльность к компании.
А вот в США ситуация с регулированием может оказаться не однозначно положительной. Напомню, что инвестору, принимая решение, следует обращать внимание прежде всего на вероятность потенциальных рисков в будущем, а не на те события, которые произошли в прошлом. Позицию американских регуляторов в отношении контроля за рынком BNPL можно оценивать как неустойчивую. Периодически в СМИ появляются мнения и комментарии о необходимости установить более жесткие условия для BNPL-игроков. В каком-то смысле это можно считать признаком интереса к очень узкому еще в недавнем прошлом сегменту финансового рынка. Но также здесь просматривается проявление недовольства и лоббирования со стороны крупнейших коммерческих банков США, явно отставших от современных тенденций в розничном банковском секторе и начинающих воспринимать таких участников рынка, как Klarna, в роли достаточно серьезных конкурентов. Честно говоря, если анализировать актуальную динамику развития российского банковского сектора, ландшафт которого ощутимо перекроили сначала «Т-Банк», а затем банки крупнейших маркетплейсов, такие опасения не кажутся беспочвенными.
Если учитывать большую ставку Klarna на американский рынок, мы, по всей видимости, имеем первую умеренно-отрицательную оценку по одному из принципов. Конечно, менеджмент компании прекрасно понимает риски взаимодействия с регуляторами в США. Вероятно, отчасти поэтому Klarna так стремительно пытается диверсифицировать свою линейку продуктов, смещая вектор развития в сторону традиционных банковских сервисов, но в полностью автономном онлайн-режиме. Инвестиционное сообщество также весьма консервативно относится к BNPL-компаниям, считая их бизнес-модель неустойчивой на долгосрочном временно́м горизонте. Чтобы получить достойную оценку на IPO, Klarna, очевидно, весьма важно сломать стереотип ассоциации ее деятельности исключительно с BNPL, доля которого в бизнесе FinTech-гиганта продолжает снижаться, а его ключевой ролью остается формирование суперэффективного канала привлечения новых пользователей.
Группа № 3. Принципы инвестора
Принцип № 14. Уникальность инвестиционной возможности
Казалось бы, что уникального в возможности инвестировать в капитал одной из крупнейших международных FinTech-компаний стадии pre-IPO, вторичный рынок аллокаций которой является высоколиквидным? В 2024 году объем и количество сделок с долями в капитале Klarna в США уверенно входили в топ-10 на вторичном рынке. Однако есть нюансы. С началом переезда Klarna в Великобританию в первом квартале 2024-го вход в капитал компании напрямую был значительно осложнен. Несколько месяцев cap table вообще был закрыт для внесения изменений. Только после фактического переезда в начале третьего квартала 2024 года Klarna возобновила прием заявлений на обновление списка акционеров для сделок купли-продажи долей компании на внебиржевом вторичном рынке. Тем не менее уже в первом квартале 2025 года Klarna вновь закрыла cap table – теперь уже в связи с подачей заявления в SEC по форме S-1 на проведение IPO. И несмотря на перенос изначально намеченного на апрель 2025 года выхода на биржу, список акционеров Klarna оставался недоступным для внесения изменений вплоть до фактического выхода компании на IPO в сентябре 2025 года.
Таким образом, саму инвестицию в Klarna сложно назвать уникальной. А вот перспективу зайти в капитал компании напрямую через один из венчурных фондов, без длинной цепочки посредников и дополнительных затрат, в течение всего 2024 года и первой половины 2025-го можно вполне считать таковой. По крайней мере, вторичный рынок трейдинга pre-IPO аллокациями Klarna не был перенасыщен такими возможностями.
Мне удалось зайти в капитал Klarna напрямую в 2024 году через один из венчурных фондов, получивший возможность зайти в cap table компании одним из первых после ее переезда в Великобританию, поэтому для себя я поставил плюс напротив этого принципа. Но, как вы понимаете, более конкретный анализ требует рассмотрения действующего инвестиционного предложения для входа в капитал Klarna, чего мы не можем сделать в данном формате.
Принцип № 15. Наличие инсайдов
После спасительного раунда от Sequoia в 2022 году уровень прозрачности бизнеса Klarna значительно вырос, вплотную подобравшись к стандартам публичных компаний. Уровень IR и отношений со СМИ сделал Klarna одной из самых прозрачных и понятных компаний стадии pre-IPO на развитых рынках. Казалось бы, ни о каких инсайдах здесь не может быть и речи.
Однако благодаря фонду, предложившему принять участие в pre-IPO инвестиции в начале 2024 года, мне, наряду с другими участниками синдиката инвесторов, удалось достоверно и одним из первых узнать, что Klarna закрыла уже второй подряд операционно прибыльный квартал и планирует юридический переезд в Лондон. Это стало однозначным сигналом о том, что компания готовится к скорому выходу на IPO.
Безусловно, дополнительная ценная информация дала мне явное преимущество перед другими инвесторами, не имевшими к ней доступа.
Здесь важно отметить, что инсайды по определению не могут претендовать на статус достоверной, надежной и проверенной информации. Поэтому инвестору нужно тщательно взвешивать, насколько можно доверять появившимся в его распоряжении неофициальным данным. Нельзя рассматривать в качестве инсайдов слухи и ожидания. В моем случае квартальная финансовая отчетность стала доступна фонду из data-room самой компании за пару недель до появления в СМИ, так как фонд уже являлся действующим акционером Klarna в cap table. А о переезде Klarna в Лондон стало известно в процессе регистрации фондом-синдикатором сделки купли-продажи доли в капитале компании от ее официальных представителей. Публичная информация о переезде также появилась в прессе лишь через несколько недель.
Так как источником как минимум двух оказавшихся в моем распоряжении инсайдов являлась сама компания, в достоверности данных мне сомневаться не пришлось. Но оценка этого принципа также зависит от наличия у инвестора конкретного предложения здесь и сейчас.
Принцип № 16. Состав инвесторов
Наконец мы добрались до последнего по счету, но далеко не последнего по важности принципа. В кейсе Klarna все просто. Оценку по этому критерию можно было ставить заранее с закрытыми глазами. Наличие якорного инвестора в лице инвестиционного гиганта Sequoia, который не только сделал многое для превращения бизнеса Klarna в лидера мирового рынка BNPL, но и вывел его в высшую лигу наиболее узнаваемых мировых FinTech-брендов в более широком смысле, сразу закрывает любые вопросы в отношении данного принципа. Но можно также отметить, что в списке инвесторов Klarna присутствуют и другие, не менее громкие имена, такие как BlackRock, VISA, SoftBank, Mubadala.
Итоговый скоринг
По итогам экспресс-скоринга идея инвестирования в капитал Klarna на стадии pre-IPO в начале 2025 года получает:
● 12 положительных оценок;
● 1 нейтральную;
● 1 умеренно-отрицательную оценку;
● по двум принципам нельзя провести оценку в отсутствие конкретного инвестиционного предложения.
Результат является однозначно положительным. Дополнительно обращаю ваше внимание на то, что система принципов призвана оградить инвестора от неосознанных инвестиций и оставить за бортом рискованные варианты. Отличный результат по совокупности принципов позволяет мне сделать вывод, что Klarna является качественным активом с умеренным для сектора pre-IPO уровнем риска. Однако нужно помнить, что сделка с высоким результатом скоринга по системе принципов не обязательно принесет инвестору гарантированно высокий доход. При подходе, ориентированном на отказ от неоправданно высокого риска, не нужно ожидать, что результат будет выражаться максимальным уровнем доходности и попаданием в рейтинги лучших венчурных сделок года. Данная система не ставит таких целей. В долгосрочном периоде на венчурном рынке зарабатывают не те, кто пытается вытащить счастливый лотерейный билетик, а те, кто готов к системному, разумному, достаточно трудоемкому, перманентному управлению рисками собственного портфеля. Здесь как нельзя лучше работает поговорка: «Тише едешь, дальше будешь». Венчурные ковбои редко переживают циклы спада и инвестиционные зимы на рынке.
Не стоит также забывать, что венчурный рынок сам по себе является крайне динамичным. Нельзя игнорировать его новые тенденции и циклы ликвидности. Развитие технологий продолжает ускоряться. Фокус интереса инвесторов меняется все чаще. Крайне важно находиться в тренде и понимать, какие тенденции являются ключевыми на переднем крае технологического развития человечества. Я убежден, что именно этим, а не только и не столько возможностью получения огромной доходности венчур так интересен и притягателен для все большего числа различных категорий инвесторов. Я считаю, что смыслы всегда в конечном итоге побеждают любые меркантильные цели. По крайней мере, мой многолетний опыт наблюдения за историями краха и успеха многочисленных инвесторов на венчурном рынке говорит именно об этом.