Новый курс» подразумевал намного больше, чем просто изменения в монетарной и бюджетной политике. Рузвельт и его «мозговой трест» быстро поняли, что они могут использовать внеочередное заседание Конгресса, чтобы протолкнуть через него еще множество дополнительных мер, пока не пропало ощущение срочности. Был создан Гражданский корпус охраны окружающей среды – любимый проект ориентированного на сохранение природы президента, который, будучи губернатором, привлек 10 000 безработных ньюйоркцев к проектам по восстановлению лесных массивов. Также было учреждено Управление ресурсами бассейна реки Теннесси (Tennessee Valley Authority) для повышения эффективности навигации, осуществления проектов защиты от наводнений и выработки дешевой электроэнергии. Было основано Федеральное управление по чрезвычайной помощи (Federal Emergency Relief Administration) для предоставления штатам 500 млн долл. на выплаты малоимущим и безработным.
Кроме того был принят Закон о регулировании сельского хозяйства и Закон о восстановлении национальной промышленности – визитные карточки программы «Нового курса». Джордж Уоррен и Рекс Тагвелл, возможно, и принадлежали к соперничающим фракциям консультантов, но они оба разделяли обеспокоенность судьбой сельского хозяйства. Они также поставили ему один и тот же диагноз – избыточное производство и низкие цены. Рост производства был фактом, хотя, возможно, он не ограничивался Соединенными Штатами. Он отражал увеличение площади посевных земель в Канаде, Аргентине и Австралии во время и после Первой мировой войны. Низкие цены тоже были фактом, и закон Смута – Хоули о тарифе, как мы видели выше, мало на него повлиял.
Для Рузвельта эти проблемы представляли собой первоочередные задачи. Его первая успешная кампания прошла в сельском округе Датчесс (штат Нью-Йорк) и других округах, где основную часть населения составляли фермеры. Его советники под руководством Раймонда Моли отметили, что множество банкротств банков имело место в регионах, где фермеры страдали от низких цен. Таким образом, Моли считал решение проблем фермеров важным компонентом для преодоления банковского кризиса.
Однако план – организация федеральных выплат фермерам, ограничивающим производство, – был далек от идеального. Фермерам было предложено подписать контракты, предусматривающие сокращение посевных площадей и обязывающие их отказаться от возделывания части земель, за что они получали соответствующую компенсацию. Эти выплаты фондировались налогом, взимаемым с мельников, которые перемалывали пшеницу в муку, и с других переработчиков сельскохозяйственного сырья, с целью создать ощущение, что фермеры не финансировались налогоплательщиками.
Лучше было бы использовать федеральные средства для субсидирования внедрения новых технологий, чтобы фермеры могли сократить затраты и выжить в условиях реально избыточного производства. Еще одно бюро – Управление сельскохозяйственного кредита (Farm Credit Administration) – в какой-то степени шло в этом направлении, предоставляя фермерам кредиты под низкие проценты для покупки недвижимости и производственных ресурсов. Однако администрация могла сделать и больше в этом направлении. То, что она этого не сделала, еще более удивительно, принимая во внимание, что Рузвельт назначил своим министром сельского хозяйства Генри Уоллеса – фермера, имеющего ученую степень в области скотоводческого хозяйства, который учредил Hi-Bred Corn, компанию, занимающуюся выведением и продажей высокоурожайных гибридных семян. Hi-Bred превратилась в Pioneer Hi-Bred и в конечном итоге была продана Dupont Corporation, в то время как Уоллес стал кандидатом на пост вице-президента при Рузвельте в 1940 году, сменив Джона Нэнса Гарнера. С должности вице-президента он пришел на должность министра торговли, оказавшись, таким образом, первым бывшим вице-президентом, который стал членом кабинета министров. В 1948 году Уоллес был кандидатом в президенты от Прогрессивной партии, призывавшей к прекращению холодной войны и сегрегации.
Будучи пионером в коммерциализации гибридных семян, Уоллес ценил перспективы внедрения технологий, которые бы позволили снизить затраты. Однако даже инновационно настроенный Уоллес поддерживал сокращение посевных площадей. Привязка субсидий к внедрению новых семян или техники, даже если это и было бы более эффективным в долгосрочной перспективе, мало помогло бы фермерам в текущей сложной ситуации. А необходимость в этой помощи уже давно назрела, учитывая все более горячие протесты фермеров. Она была срочно нужна, учитывая опасения администрации, что давление со стороны фермеров может вынудить к применению популистской монетарной политики[467].
Каким бы правильным ни было утверждение, что перепроизводство, ведущее к низким ценам, представляло проблему для сельского хозяйства, оно, очевидно, не имело никакого отношения к промышленности. В промышленности в 1920-х годах проходили стремительные технологические изменения, способствовавшие снижению затрат и ставшие возможными благодаря электрификации и появлению сборочных линий[468]. Прибыль была высокой. В отличие от сельского хозяйства рост предложения со стороны производителей не обгонял рост спроса до тех пор, пока в 1930-х резко не упали расходы.
Однако такие наблюдения не помешали экономистам Рузвельта применить диагноз, поставленный сельскому хозяйству, к остальной экономике. Если цены были низкими, значит, они отражали избыточное производство и разрушительную конкуренцию. А если разрушительная конкуренция была проблемой, ее надо было решать через ограничение производства и повышение цен. Отправляя в Конгресс законопроект об учреждении Национального управления экономического восстановления (National Recovery Administration), Рузвельт описал свою цель как «предотвращение несправедливой конкуренции и разрушительного перепроизводства»[469]. В Разделе 3(a) Закона о восстановлении национальной промышленности содержались кодексы справедливой конкуренции, согласно которым компании должны были ограничивать производство и повышать цены. Этот закон приостановил действие антимонопольного законодательства, чтобы снять законодательные препятствия для кооперации. В случае если компании, работающие вместе, не достигали желаемого результата, Раздел 4(b) позволял президенту вмешаться, чтобы предотвратить разрушительное сокращение зарплат и цен.
И если избыточная конкуренция, приводящая к низким ценам, была проблемой на товарных рынках, почему она также не могла быть проблемой и на рынках труда? Положения Закона о восстановлении национальной промышленности, защищающие права рабочих на создание организаций, можно рассматривать в этом свете. Стимулировать производителей действовать сообща, но не позволять этого работникам в любом случае было бы политически несбалансированным подходом. Если работодатели могли пользоваться высокими ценами и получать высокие прибыли, значит, они должны быть делиться ими со своими работниками. И чтобы обеспечить широкое распределение этих выгод, нужно было равномерно разделять имеющуюся работу, ограничивая часы.
Это лучшее, что можно сделать, если пытаться восстановить логику Закона о восстановлении национальной промышленности. Это отражало тенденцию Рузвельта и его советников типа Джорджа Уоррена и Генри Уоллеса проецировать проблемы сельского хозяйства на экономику в целом. Кроме того, они черпали вдохновение из плана, предложенного уже в 1931 году Джерардом Своупом, президентом General Electric, – он предлагал отменить действие федерального антимонопольного законодательства, чтобы стимулировать компании ограничить избыточное производство и повысить цены, одновременно подняв выплаты и доплаты работникам, чтобы поделиться доходами. Этот план основывался на взглядах Адольфа Берли, основателя «мозгового треста», чья работа подчеркивала, что время мелких семейных фирм прошло, и правительство должно было проследить за тем, чтобы крупные корпорации служили общественным целям[470].
Альтернативный вариант – признать, что, по сути, связной логики у Закона о восстановлении национальной промышленности не было. Он был просто попыткой продемонстрировать, что новый президент и Конгресс были готовы сделать что-то, все равно что, чтобы вывести экономику из ступора. Закон о восстановлении национальной промышленности предлагал понемногу для каждого: для плановиков, которые считали, что направление промышленности должно задавать правительство, для сторонников ассоциаций, которые видели решение в совместных действиях производителей, для прогрессивистов, которые призывали к кооперации работодателей и работников, для профсоюзных лидеров, которые боролись за право создавать организации, для последователей сенатора Хьюго Блэка, демократа из Алабамы, который был сторонником распределения работы и социальных реформ и стремился запретить детский труд. То, что Рузвельт поручил нескольким группам советников составить текст закона, а затем объединил их рекомендации, предполагает, что принцип «понемногу для каждого» был именно тем, чего он хотел.
Стартовая кампания, включавшая в себя парады и общественные мероприятия, в июне 1933 года стимулировала два миллиона работодателей подписать предварительный общий кодекс. Подписавшие согласились выплачивать минимальную зарплату и ограничить рабочую неделю 35 или 40 часами. За этим общим кодексом затем были разработаны различные кодексы для разных отраслей промышленности – всего более 500 – они устанавливали нижние пределы цен и позволяли работникам совместно вести переговоры. С разрешения правительства были сняты антимонопольные ограничения и разрешена демонстрация символа «Голубой орел».
С чисто макроэкономической точки зрения результат был катастрофическим. Это был классический случай, когда на первое место ставилась реформа, а не восстановление, как написал Кейнс в своем открытом письме. Этот шаг никак не помог стимулировать спрос[471]. Однако за счет повышения затрат он ограничил предложение – а ограничение предложения как раз и было главной целью. В период между июлем и сентябрем почасовая зарплата выросла на 22 или на 19 % с учетом роста цен – этот факт другим образом объяснить нельзя, учитывая, что безработица тогда измерялась двузначными числами. Рост затрат привел к сокращению производства. В первой половине 1933 года промышленное производство росло и падало синхронно с уровнем цен. После принятия общего кодекса промышленное производство резко упало, несмотря на то что цены продолжали расти[472].
Почти все экономисты единогласно сходятся на том, что Закон о восстановлении национальной промышленности был губителен для попыток стимулировать восстановление. Майкл Вайнштайн, следуя кейнсианскому подходу, рассчитал, что Закон о восстановлении национальной промышленности, за счет повышения затрат, способствовал общему снижению производства на 8 %. Милтон Фридман и Анна Шварц, ведущие монетаристы, пришли к выводу, что инвестиции существенно упали из-за сокращения прибылей. Харольд Коул и Ли Оханиан, представители нового классического подхода к анализу реального бизнес-цикла, утверждают, что безработица была на четверть выше, чем до принятия Закона о восстановлении национальной промышленности. Кто говорит, что экономисты не могут сойтись во мнениях?[473]
Кроме прямого влияния на затраты, Закон о восстановлении национальной промышленности критиковали за создание неопределенности. Кодексы различались в зависимости от сферы промышленности. Исполнение закона было беспорядочным. К началу 1935 года органы штатов, ответственные за контроль над исполнением закона, зарегистрировали свыше 30 000 жалоб на торговые практики, только часть из которых разбиралась. Какую-то долю этой критики можно списать на сопротивление бизнеса правительственному вмешательству. СМИ (которые без симпатии относились к Закону о восстановлении национальной промышленности, распространявшемуся и на печатные издания), возможно, тоже преувеличивали эти проблемы[474]. Зерно правды в жалобах бизнеса по поводу неопределенности и бюрократии, может быть, и было, но не стоило преувеличивать их влияние. Проведенный Уильямом Андерсоном анализ разброса биржевых котировок предполагает, что Закон о восстановлении национальной промышленности не уменьшил риски, стоящие перед компаниями, но и не способствовал их значительному увеличению[475].
Самая большая неопределенность заключалась в том, постановит ли Верховный суд, что Закон о восстановлении национальной промышленности является противоречащим конституции, поскольку он делегировал полномочия, предусмотренные конституцией, Конгрессу, а не исполнительной власти. Поводом для такого решения могло стать разбиравшееся в 1935 году дело Schechter Corporation, бруклинской кошерной птицеводческой компании, которая потеряла своего «Голубого орла» (ирония) за продажу больной птицы за границы штата. По понятным причинам это дело стало известно под названием «дело о больной курице». Суд постановил, что Закон о восстановлении национальной промышленности нарушил конституционное разделение властей. Более того, применяя кодексы к Schechter Poultry, Конгресс превысил полномочия, предусмотренные пунктом о регулировании торговли, поскольку братья Шехтеры просто покупали птицу в других штатах; птица, которую они резали в Нью-Йорке, оставалась в Нью-Йорке.
Из-за суда Рузвельт отозвал более 400 исков с жалобами на нарушение кодекса и отправился на выходные в круиз на президентской яхте. Как написала Chicago Tribune, «Гоготание священных гусей спасло Рим от варваров, а кудахтанье куриц г-на Шехтера спасло США от «Нового курса»[476].
Затем суд признал недействительным Закон о пенсиях железнодорожников (Railway Pensions Act), который устанавливал пенсионную схему для 1,5 миллионов работников железнодорожного транспорта за то, что он налагал несправедливо большую нагрузку на крупные железнодорожные компании[477]. Он признал недействительным Закон о регулировании сельского хозяйства за применение несправедливых налогов к предприятиям по переработке сырья.
Рузвельт отреагировал на эти помехи, заменив спорные положения Закона о регулировании национальной промышленности более тщательно продуманными мерами, которые выдержали бы судебное рассмотрение. Национальный комитет по занятости (National Labor Board) был заменен на Национальное управление по вопросам трудовых отношений (National Labor Relations Board). Положения закона о минимальной зарплате и детском труде были заменены более понятными мерами Закона о справедливых трудовых стандартах. Второй Закон о регулировании сельского хозяйства исправил недостатки первого закона – фермеров предлагалось финансировать из общих доходов, а не за счет налога на предприятия пищевой промышленности.
Кроме того, Рузвельт стал более активно продвигать инициативы, которые бы мобилизировали общественную поддержку «Нового курса», типа федеральных пенсий (социальное страхование) и социального обеспечения (Администрация развития общественных работ (Works Progress Administration), которая была создана раньше, но сейчас сфера ее деятельности была расширена). Интереснее всего, что он пытался укомплектовать Верховный суд удобными назначенцами. Хотя эта тактика вредила его имиджу президента с политической точки зрения, противостояние суда государственному вмешательству стало более умеренным. В частности, судьи под влиянием давления приняли более широкую интерпретацию пункта о регулировании торговли[478].
Последствия понятны. Нормативная база и принципы, которые ввел Национальный комитет по занятости, во многом определили последующий Закон о регулировании трудовых отношений. Плохо ли, хорошо ли, первый Закон о регулировании сельского хозяйства сильно повлиял на положения второго. Хотя многие программы «Нового курса», типа Гражданского корпуса охраны окружающей среды и Администрации развития общественных работ, были временными, другие, типа социального обеспечения (Social Security), страхования от безработицы, выплаты минимальных зарплат и законов о детском труде и праве на создание организаций, стали неотъемлемой частью американского политического ландшафта.
Это наблюдение неизбежно заставляет задавать вопрос – почему прогрессивная реакция на Великую рецессию была более ограниченной, чем на Великую депрессию. В плане социальных программ реакция ограничивалась в основном реформой здравоохранения, и даже она досталась с трудом. Вместо расширения действующих программ республиканцы настаивали на экономии – например, на сокращении выдачи продовольственных талонов. Ничего даже отдаленно не напоминало расширения социальных гарантий в свете Великой депрессии.
Контраст настолько же разителен и если говорить о финансовом регулировании. Закон Гласса – Стиголла от июня 1933 года не только вынудил коммерческие банки избавиться от своих аффилированных компаний, занимавшихся ценными бумагами, но и установил страховое покрытие депозитов и учредил Федеральную корпорацию по страхованию вкладов – государственную организацию, имеющую полномочия решать проблемы с неплатежеспособными банками[479]. Закон Гласса – Стиголла представлял собой радикальную реформу, гораздо более радикальную, чем банковские реформы 2010 года.
Чем объяснить такой контраст? Не сказать, что лобби банков и бизнеса были слабее организованы в 1930-х. Ассоциации банков штатов вели интенсивные кампании как против более либеральных законов об открытии филиалов, которые приводили к дополнительной конкуренции, так и против обременительного регулирования, включая страхование депозитов. Ассоциация банкиров Миссури (Missouri Bankers Association) отправила в Вашингтон делегацию, чтобы донести до законодателей глубину своих возражений. Американская ассоциация банкиров (American Bankers Association) была категорически против страхования депозитов. Президент Ассоциации Францис Сиссон объявил страхование «ненормальным, антинаучным, несправедливым и опасным», поскольку оно заставляло осторожные банки платить за ошибки своих более беспечных конкурентов. Ассоциация завалила Белый дом телеграммами в отчаянных попытках заставить Рузвельта наложить вето на закон Гласса – Стиголла[480].
Также вряд ли можно сказать, что банки больше страдали от антирекламы. Разумеется, в 1933 году имели место сенсационные слушания Сенатской комиссии по банковскому делу под руководством Фердинанда Пекоры, неподкупного, респектабельного бывшего помощника окружного прокурора Нью-Йорка[481]. Однако Пекора был финансовым неофитом. Ему лучше удавалось разоблачать плохое поведение индивидуальных банкиров, чем обнажать структурные дефекты финансовой системы. И поскольку Пекора сосредотачивался на нескольких «подгнивших яблоках», что отражало его ограниченные познания в устройстве Уолл-стрит, слушания создавали ощущение, что системная реформа, в противовес наказанию отдельных злодеев, была не так уж необходима. В любом случае трудно утверждать, что общественный гнев, который он разжег, был намного сильнее, чем тот, который встретил титанов Уолл-стрит, когда они давали показания перед Комиссией по расследованию финансового кризиса в 2010 году.
На самом деле, до принятия закона Гласса – Стиголла Пекора проверил всего один коммерческий банк – National City. Десять дней слушаний, сконцентрированных вокруг показаний его председателя Чарльза Митчелла, были захватывающими, но они делали больший акцент на сомнительные действия одного человека, нежели на системные проблемы. Митчелл был известен под прозвищем «лучезарный Чарли (Sunshine Charley)» за свой неистощимый оптимизм. Он прибыл загоревшим в стиле Анжело Мозило, поскольку вернулся с отдыха на Багамах. Митчелл, как и Мозило, начинал с должности продавца, в его случае – «облигаций свободы». У него были вкрадчивые манеры, что сослужило ему не очень хорошую службу в той ситуации. Самым шокирующим открытием было то, что Митчелл продал 18 000 акций National City своей жене, а затем выкупил их, благодаря чему ему удалось уменьшить свои налоговые обязательства. Митчелл был вынужден покинуть пост председателя, став, таким образом, первой жертвой финансовой реформы «Нового курса». Но на этом дознания Пекоры по отношению к коммерческим банкам до Гласса – Стиголла и закончились.
23 мая Пекора обратил свои взоры на инвестиционные банки, и в частности на J. P. Morgan & Co. Здесь шокирующим открытием стал тот факт, что компания предоставила привилегированный доступ к первичному размещению акций значимым инсайдерам, включая Уильяма Вудина, только что назначенного министра финансов, Чарльза Дауэса из «Финансовой корпорации реконструкции» и банка Дауэсов и Оуэна Юнга. Но опять же эти открытия не поднимали существенные вопросы типа разделения инвестиционного и коммерческого банковского бизнеса, желательности открытия филиалов или необходимости страхования депозитов. И эти открытия, какими бы достойными осуждения они ни были, были не более «неудобными», чем тот факт, что Goldman Sachs помогли Джону Полсону создать портфель токсичных активов или что Countrywide Financial на льготных условиях предоставляла ипотечные кредиты «друзьям Анжело», включая главу Fannie Mae Франклина Рейнса и члена банковского комитета Сената Кристофера Додда[482].
В каком-то смысле реформаторы просто стучались в открытую дверь. 7 марта, задолго до принятия закона Гласса – Стиголла, National City Bank объявил, что закрывает свой филиал, занимающийся ценными бумагами. На следующий день Chase National Bank объявил, что он последует тому же примеру. Это была победа председателя правления Уинтропа Олдрича над уже бывшим президентом банка Альбертом Виггином, который разделял страсть Джимми Кейна к покеру и превратил Chase National в тот финансовый конгломерат, которым он являлся[483]. Виггин ушел в отставку с поста президента банка в декабре 1932 года, незадолго до того как Комиссия Пекоры обнаружила, что он начал продавать свои акции в Chase, используя деньги банка для их поддержки. Комиссия по ценным бумагам и биржам позднее приняла положение, запрещающее короткие продажи инсайдерами, известное под названием «Раздел анти-Виггин».
Однако, поскольку новые эмиссии провалились, банки были более чем готовы отказаться от бизнеса с ценными бумагами. Коллапс рынков ценных бумаг был таким полным, что у банков не было никакой надежды на их восстановление. Предусмотренное законом Гласса – Стиголла разделение коммерческой и инвестиционной деятельности банков просто легализовало переход, который уже совершался[484]. Хотя начиная с 2008 года на рынках секьюритизации вновь появились серьезные дисбалансы, коллапс в стиле 1930-х был предотвращен благодаря активному вмешательству ФРС и других регуляторов. В перспективе банки могли надеяться на восстановление торговых операций и андеррайтинга. И конечно же в течение пяти лет многие виды деятельности, которые были печально известны на рынках секьюритизации до 2008 года, вернулись. Крупные банки не только пытались сохранить текущие сферы деятельности – некоторые стремились расширить их. Все это заставило индустрию сопротивляться попыткам остановить такие практики, как торговля на собственные средства.
Еще одно объяснение успеха реформы 1930-х состоит в том, что члены Конгресса уже пришли к единому диагнозу проблемы. Сенатор Гласс годами добивался расширения законов об открытии филиалов и появления централизованного контроля над банковской и финансовой системой. За предыдущие 50 лет Конгрессу было представлено свыше 100 законопроектов об учреждении федеральной системы страхования депозитов. Одна такая программа, представленная в апреле 1932 года, соавтором которой являлся представитель Генри Стиголл, получила поддержку большинства в Палате представителей, хотя еще не в Сенате. Но Стиголл возражал против централизованного контроля и более экстенсивного открытия филиалов, в то время как Гласс возражал против страхования депозитов. Их последователи также разделились.
Объяснение также не находится и в плоскости законодательного процесса. По другим вопросам Конгресс относился к Рузвельту «скорее как к премьер-министру, чем как к традиционному американскому президенту»[485]. Чрезвычайный закон о банках, принятый в марте, и Закон о восстановлении национальной промышленности, принятый в апреле, практически не были изменены по сравнению с законопроектами, которые администрация отправила в Конгресс. Однако особенности банковской реформы оспаривались в обеих палатах. Рузвельт сам скептически относился к страхованию депозитов. Являясь бывшим губернатором, он знал о неоднозначной истории использовавшихся ранее государственных схем страхования депозитов. На официальной фотографии, изображающей президента, подписывающего закон о банках, предусматривающий создание Федеральной корпорации по страхованию вкладов, не видно, чтобы он был особенно счастлив по этому поводу. Министр финансов Вудин, прежде всего производитель грузовых железнодорожных вагонов и только во вторую очередь финансист, тоже не видел достаточных оснований для расширения специальных мер для банков. Федеральная резервная система также разделяла точку зрения исполнительной власти: ведущие лица в ФРС тоже возражали против страхования депозитов[486].
По большому счету, объяснение такой радикальной реформы заключается в суровости кризиса. Он поставил финансовую систему и экономику на колени. Он лишил банки всякого интереса держаться за бизнес с ценными бумагами. Он создал широкую общественную поддержку реформам типа страхования депозитов, которая была достаточной, чтобы преодолеть сопротивление устоявшихся интересов. Банковский кризис поставил под угрозу накопления миллионов американцев. Их тревога создала мощную поддержку страхованию депозитов и, если говорить в более общих чертах, радикальной финансовой реформе[487]. Она дала реформаторам не просто мандат, но голоса.
А то, что было правильно для финансовой реформы, было правильно и в более широком контексте. Сама глубина Депрессии, а также сложности и бедствия, к которым она привела, послужили фундаментальными факторами, создавшими необходимость для социальной реформы.
Для сравнения: после 2008 года успех политиков в предотвращении худшего выбил почву из-под ног реформаторов. Обанкротилось менее 1000 банков, а не свыше 9000, как в 1930-х. В то время как индекс Доу-Джонса упал почти на 90 % с максимального уровня в 1929 году до минимального уровня в 1933 году, индекс Standard and Poor’s 500 упал значительно меньше – на 56 % за 17 месяцев с октября 2007 года. Конечно же такое снижение стоимости активов было тревожным, но оно не шло ни в какое сравнение с 1930-ми.
Также для организации монетарных и бюджетных мер в 2008–2009 годах потребовалось всего несколько месяцев, а не более трех лет. Уровень безработицы в 2009 году все еще оставался на неутешительном уровне 10 %, но это было гораздо ниже по сравнению с катастрофическими 25 % в 1933 году. Лишения и трудности не уходили. Голодные и бездомные были повсюду. Но все равно бедствия не достигли масштабов Гувервилей или «Пыльного котла» 1930-х.
После 2008 года обычный бизнес был невозможен, но в почти обычном режиме он еще существовал. Сам успех, с которым политики XXI века не допустили, чтобы кризис перерос в очередную Великую депрессию, ограничил поддержку радикальных реформ. Президент Обама, возможно, и не сознательно поставил на первое место восстановление, а не реформу, в отличие о Рузвельта. Но вышло именно так.
В регулировании рынка ценных бумаг ситуация была несколько иной только потому, что реформаторы писали на чистом листе. До принятия Закона о ценных бумагах в 1933 году какого-либо существенного федерального регулирования рынка капиталов в США не было. Защита инвесторов от мошеннических практик была отдана на усмотрение штатов. Канзас принял первый закон о выпуске и продаже ценных бумаг, требующий регистрации брокеров ценных бумаг, в 1911 году в ответ на жалобы, что странствующие розничные торговцы продают акции в вымышленных добывающих компаниях ничего не подозревающим инвесторам[488]. В ответ на преувеличенные заявления о том, что было достигнуто, а затем и на перегревы на финансовых рынках, связанные с земельным бумом во Флориде, другие штаты последовали тому же примеру.
Хотя эти законы о выпуске и продаже ценных бумаг были приняты с целью заставить финансовых посредников придерживаться минимальных стандартов, их можно было легко обойти брокерам, которые находились за пределами штата и продавали ценные бумаги по почте. Многие органы штатов не имели возможности обеспечить исполнение этих законов. Всего у восьми штатов были ресурсы, необходимые для работы постоянных комиссий по ценным бумагам. Даже там, где такие комиссии функционировали на постоянной основе, у них не было возможности выявлять и преследовать мошенничество. Так было в случае с генеральным прокурором штата Нью-Йорк, который пытался обеспечить исполнение Закона Мартина, принятого в 1921 году для борьбы с финансовым мошенничеством[489].
Профессионалы рынка ценных бумаг в свою защиту указывали на активное саморегулирование. Нью-Йоркская фондовая биржа заявляла, что заставляет эмитентов придерживаться более высоких стандартов прозрачности, чем любые другие штаты с их законами о выпуске и продаже ценных бумаг – и конечно же Нью-Йорк. Листинговая комиссия биржи требовала от эмитентов предоставлять информацию по балансам, прибыли и корпоративному управлению. Однако информационное содержание таких данных было меньше, чем казалось. В отсутствие общепринятых бухгалтерских стандартов эмитенты могли решить, какую информацию раскрыть и как ее раскрыть. Анализ 580 ведущих компаний, акции которых обращались на Нью-Йоркской фондовой бирже в 1929 году, показывает, что едва ли половина из них раскрыла валовую прибыль[490]. И если компания находила даже эти требования слишком ограничительными, она могла просто зарегистрироваться на «бордюрной бирже» (которая впоследствии стала Американской фондовой биржей), где требовалось предоставлять еще меньше информации.
Также саморегулирование не могло уберечь от инсайдерской торговли и манипулирования рынком. Наоборот, члены листинговой комиссии Нью-Йоркской фондовой биржи были среди организаторов печально известных пулов, которые манипулировали ценами акций в 1920-х. Такие практики тревожили сторонников Брандейса – в сборнике эссе судьи Брандейса от 1914 года, Other People’s Money, основное внимание уделялось тому, как деньги транслируются во власть. Наряду с определением проблемы Брандейс предложил и решение, а именно прозрачность. «Публичность, – писал судья в абзаце, который любил цитировать Рузвельт, – справедливо рекомендуется в качестве лекарства против болезней общества и промышленности. Говорят, что солнечный свет – самое лучшее дезинфицирующее вещество; электрический свет – самый эффективный полицейский»[491].
Сторонники Брандейса в лице Феликса Франкфуртера и его последователей теперь имели возможности транслировать эти принципы в действия. Закон о ценных бумагах от 1933 года, регулирующий новые выпуски, и Закон о ценных бумагах и биржах от 1934 года, регулирующий вторичный рынок, вольно применили дезинфицирующие средства Брандейса.
Вопрос заключался в том, насколько сильна должна была быть роль государственного сектора. Следовало ли в дополнение к требованиям о раскрытии информации наделить надзорные органы полномочиями получать доступ к такой информации и действовать на ее основе. Законопроект, который администрация отправила в Конгресс, предлагал создание федеральной комиссии с полномочиями оценивать качество заявок на размещение акций и запрещать их, когда, по ее мнению, заявка является неприемлемой[492].
Для представителя Сэма Рэйберна, влиятельного председателя комитета по предпринимательству и будущего спикера, это показалось уже слишком. Людей Франкфуртера попросили пересмотреть законопроект. Предполагалось, что при проверке информация о прибыли, убытках и вознаграждении сотрудников должна будет подтверждаться не правительством, а независимыми аудиторами с использованием стандартизированных процедур. Это сделало бы бухгалтеров одними из немногих, которые остались бы в выигрыше от Великой депрессии.
Но эти предложения не учитывали, что оставались еще и другие практики, как, например, пулы 1920-х, от которых более информативная документация для листинга слабо защищала. Таким образом, закон от 1934 года также запретил манипулирование и создал правительственный орган, Комиссию по ценным бумагам и биржам, который имел право осуществлять преследование за такие действия. Закон о ценных бумагах и биржах содержал Раздел 10(b), который давал Комиссии полномочия бороться с недобросовестными практиками, такими как инсайдерская торговля и мошенничество, не упоминавшимися в других разделах.
Именно по этой схеме осуществлялось регулирование американских рынков ценных бумаг на протяжении большей части XX века. Хотя она провозглашала принцип ответственности покупателя за качество приобретаемого товара, она признавала, что есть такие практики, от которых отдельный покупатель не может себя защитить. Если бы такие практики оставили без вмешательства, это бы отбило у будущих поколений желание присутствовать на фондовом рынке, как это случилось с поколением 1930-х. Надзор был необходим не просто для того, чтобы защитить инвесторов, но чтобы способствовать процветанию рынков ценных бумаг и экономики. Новая схема отвергла саморегулирование как основу для надзора. Было необходимо создать Комиссию по ценным бумагам и биржам с достаточными человеческими и финансовыми ресурсами для искоренения манипулирования рынком и мошенничества.
Эта модель служила стране добрую службу на протяжении более чем 50 лет. Но когда 1930-е стерлись из памяти, уверенность в саморегулировании «восстала из мертвых». И даже среди тех, кто готов был признать возможность провала рынка, присутствовал скептицизм относительно способности низкооплачиваемых, обремененных налогами государственных служащих распознать такую ситуацию.
В конечном итоге такой скептицизм оказался замкнутым кругом. Финансирование Комиссии по ценным бумагам и биржам едва поспевало за инфляцией и сильно отставало от объемов выпусков акций в 1990-х. После 11 сентября осознание необходимости выделять больше бюджетных ресурсов на другой тип безопасности – национальную безопасность – наряду со скептицизмом администрации Буша в отношении регулирования лишило Комиссию по ценным бумагам и биржам ресурсов. Так же как и у генерального прокурора штата Нью-Йорк в 1920-х не было ресурсов, чтобы обеспечить исполнение закона о выпуске и продаже ценных бумаг, у Комиссии по ценным бумагам и биржам сейчас не было ресурсов для осуществления адекватного надзора за финансовыми рынками. Результатом стало появление очередного Чарльза Понци. Под именем Берни Мейдоффа.
Ипотека является последней сферой, где меры, принятые в 1930-х, были гораздо более радикальными, чем какие-либо меры в недавнем прошлом. Только в этом случае нельзя утверждать, что более серьезный кризис привел к более согласованным действиям. Снижение цен на жилье и объемов строительства после 2006 года на самом деле было таким же серьезным, как и в 1930-х, отражая масштабы предыдущего роста, к которому привел жилищный вопрос. В обоих случаях цены продаж упали на треть с максимального до минимального уровня. Число строящихся новых домов в несельскохозяйственном секторе жилья в самые тяжелые времена Депрессии снизилось до всего 10 % от уровней 1920-х, по сравнению с 25 % от уровней 2005 года в 2010 году[493].
Если не более выраженное падение цен на жилье, что тогда объясняет более согласованные действия в 1930-х? Ответ лежит в структуре финансирования жилищного строительства. Напомним, что кредиторы требовали авансовый платеж в размере половины цены покупки. В результате мало у кого из домовладельцев ипотечный кредит превышал стоимость их домов, даже когда цены упали на треть. Это снимало необходимость радикальных списаний основной части долга, которые повлекли бы к большим убыткам для банков и существенным затратам для налогоплательщиков. Вспомогательные меры, которые держали на плаву финансирование жилищного строительства и помогали с процентными выплатами, таким образом, могли бы иметь большое значение для преодоления кризиса.
Изначально Гувер принял характерно волюнтаристский подход к проблеме, назначив экспертные комитеты для изучения жилищного рынка и созвав в декабре 1931 года конференцию по жилищному строительству и жилищной собственности. Но он также восстановил предыдущее предложение сенатского комитета по реконструкции и производству (Senate Committee on Reconstruction and Production – Комитет Колдера (Calder Committee), по имени Уильяма Колдера, сенатора от штата Нью-Йорк, который был председателем этого комитета) решить проблему с нехваткой жилья после Первой мировой войны путем учреждения Федеральной системы жилищного кредитования. Колдер был сыном строителя. Он учился на плотника и вводил в эксплуатацию здания в Бруклине – все это увеличивало его интерес к жилищной проблеме[494]. Федеральная система жилищного кредитования, как он ее видел, будет предоставлять ликвидность строительно-сберегательным кассам и следить за их деятельностью, так же как недавно созданная Федеральная резервная система предоставляла ликвидность и осуществляла надзор за коммерческими банками. Именно это предложение Гувер сейчас хотел реализовать. Это было подтверждено на президентской конференции в декабре, и Конгресс издал Закон о федеральном банке жилищного кредита (Federal Home Loan Bank Act) от 1932 года.
Однако Федеральная система жилищного кредитования под надзором правления выдавала кредиты только строительно-сберегательным кассам (что не удивительно, учитывая, что составлять этот закон помогал Союз строительно-сберегательных касс США (United States Building & Loan League)), игнорируя проблемы других кредиторов. А они ничего не делали, чтобы предоставить заемщикам скидку по процентной ставке. Для более комплексных и эффективных мер пришлось бы ждать смены администрации. Они приняли форму Кредитно-ссудной корпорации домовладельцев (Home Owners’ Loan Corporation или HOLC), еще одного продукта «Ста дней». HOLC продлевала ипотечные кредиты, давая заемщикам скидки с процентной ставки, но оставляя без изменений основную сумму долга. Ставка по ее ипотечным кредитам составляла 5 % по сравнению с 6–8 % по стандартным кредитам, и они выдавались на 15 лет, что было беспрецедентным случаем[495].
Фокус заключался в том, чтобы переводить ипотечные кредиты на Корпорацию, не создавая вреда для балансов банков и нагрузки для бюджета. HOLC покупала ипотечные закладные в обмен на облигации, гарантированные правительством. Ставка по этим облигациям составляла всего от 1 до 3,5 %, но они не имели риска дефолта. Быстро появился ликвидный вторичный рынок облигаций HOLC, что позволяло банкам конвертировать их в денежные средства. Что важно, банки могли отказаться от предложений HOLC. Это означало, что ипотечные кредиторы оставались в выигрыше от программы.
Разница между тем, что HOLC зарабатывала, и тем, что она выплачивала держателям облигаций, составляла ее маржу. HOLC еще больше обезопасила себя, ограничив кредиты 80 % стоимости недвижимости[496]. Заемщики, таким образом, имели свой интерес. Другими словами, чтобы случились многочисленные дефолты, цены должны были сильно упасть. Порог в 80 % был достаточно высоким, чтобы позволить заемщику, который внес авансовый платеж в размере 50 %, но стоимость жилья которого упала на треть, остаться в своем доме без увеличения суммы основного долга[497].
За весь период своего существования HOLC купила свыше миллиона ипотечных закладных. К 1936 году ей принадлежали закладные каждого десятого домовладельца в несельскохозяйственном жилищном секторе и 20 % ипотечной задолженности[498]. Освобождая банковские балансы от токсичных закладных, она помогла преодолеть банковский кризис. Также она помогла и жилищному рынку. Чарльз Куртманш и Кеннет Сноуден отмечают, что в округах, где были офисы HOLC, где активность Корпорации была самой интенсивной, в конце 1930-х стоимость жилья была выше, а доля домовладельцев – больше. Прайс Фишбэк и его соавторы говорят о том, что HOLC стимулировала строительную активность, ограничивая количество дефолтов и взысканий по закладным. В частности, ее кредиты повысили предложение жилья в небольших городах, где проблемы в нескольких мелких банках могли иметь серьезные последствия для строительного сектора и в целом[499].
Все это было достигнуто с ограниченными издержками, поскольку авансовые платежи были крупными, что снимало необходимость в снижении суммы основного долга. Это, в свою очередь, ограничивало необходимость заставлять банки признавать убытки, которые бы они понесли при снижении суммы основного долга, и убытки правительства, которые бы оно понесло, если бы HOLC больше платила за кредиты[500].
Но кто-то все же должен был нести убытки от снижения стоимости жилья. Как оказалось, этим кем-то был домовладелец. Кроме того что HOLC ограничивала давление на стоимость жилья, сокращая масштабы дефолтов, она ничего не делала, чтобы это изменить[501]. Но, сохраняя ипотечное кредитование и снижая процентные ставки, она могла позволить семьям оставаться в своих домах, что сдерживало масштабы бедствия.
Ирония заключалась в том, что HOLC и другие жилищные реформы «Нового курса» типа Федеральной администрации по жилищному строительству (Federal Housing Administration), созданной в 1934 году для страхования долгосрочных ипотечных кредитов, изменили рыночный ландшафт, подготовив почву для кризиса 2008–2009 годов. Ипотечные кредиты теперь гарантировались государством, что стимулировало финансовые организации принимать меньшие авансовые платежи. Норма в 20 %, установленная HOLC, оставалась стандартной для авансовых платежей, даже когда корпорация прекратила свое существование. Политика, проводимая в период Депрессии, также помогла создать национальные стандарты оценки и строительства, которые стимулировали более обильный приток средств в регионы с растущими жилищными рынками. Самым противоречивым было создание в 1938 году Fannie Mae для стимулирования выдачи новых кредитов за счет покупки гарантированных Федеральной администрацией по жилищному строительству закладных у местных банков.
Неверно утверждать, что эти изменения в 1930-х виноваты в буме на рынке жилья и его крахе в начале нового столетия. Однако без них бум на рынке жилья и кризис субстандартного кредитования после него не приняли бы такую форму, которую они приняли.