На этом этапе, на третьей неделе сентября, были все признаки того, что события выходят из-под контроля. Срочные распродажи активов Northern Rock и другими банками оказывали понижающее давление на цены активов, в результате чего другие инвесторы несли дополнительные убытки. Проблема, которая раньше, как представлялось, касалась только инвестировавших в ценные бумаги, связанные с субстандартными кредитами, хедж-фондов и вложивших большие средства в ипотечный рынок строительных кооперативов, теперь создавала очень серьезные затруднения для инвесторов всех типов.
Заметное место среди этих других инвесторов занимали взаимные фонды денежного рынка, базирующиеся в США. Хотя взаимные фонды денежного рынка существовали с 1970-х, как объясняется в главе 4, их увлечение коммерческими бумагами появилось совсем недавно. С распространением альтернативных инвестиционных структур фондам денежного рынка стало сложнее привлекать и удерживать инвесторов. Очевидным способом сделать это, как мы уже рассказывали в главе 4, было предложить более высокую доходность. Фонды пытались обеспечить это, заменив казначейские облигации в своих портфелях на предлагающие более высокую доходность коммерческие бумаги.
Самым наглядным примером являлся уважаемый фонд денежного рынка Reserve Primary Fund. В течение многих лет его менеджеры придерживались консервативной стратегии, предлагая своим инвесторам, предпочитающим ликвидность и безопасность, доходность чуть ниже, чем та, которую можно было получить по первоклассным корпоративным долговым обязательствам. Но когда они увидели, что их клиентов переманивают другие инвестиционные компании, предлагающие более высокую доходность, они начали добавлять коммерческие бумаги, обеспеченные активами, в свои портфели, сначала постепенно, а затем – в 2007 году – стремительно[335].
Комиссия по ценным бумагам и биржам была в курсе этой тенденции к поиску доходности. Поэтому она разрешила фондам денежного рынка держать только те коммерческие бумаги, которые имели рейтинги «AAA» или «AA»[336]. Это причудливое ограничение брало свое начало с тех давних времен, когда дефолты по первоклассным коммерческим бумагам, обеспеченным активами, случались редко. Это был не последний раз, когда Комиссия по ценным бумагам и биржам показала, что она отстает от времени.
Вливание ФРС ликвидности в банковскую систему тоже не принесло большого облегчения фондам денежного рынка. Оно не сняло давления с рынка коммерческих бумаг, учитывая, что банки отказались покупать ставшие вдруг неликвидными бумаги, обеспеченные активами, или давать под них кредиты. Давление на рынки коммерческих бумаг не снизилось и на фонды денежного рынка тоже.
Инвесторам всегда говорили, что доллар на счетах в фондах денежного рынка, как и доллар в банке, всегда будет стоить доллар. Противоположные новости – что фонд денежного рынка понес убытки и не мог вернуть 100 центов на доллар на счету его вкладчика – могли привести к оттоку инвесторов. Конечно же эта проблема паники среди инвесторов гораздо более серьезной была для взаимных фондов денежного рынка, нежели для банков. В отличие от банковских счетов, на счета взаимных фондов денежного рынка не распространялась федеральная система страхования вкладов. И в отличие от банков у взаимных фондов денежного рынка не было капитала – не было дополнительных ресурсов, чтобы абсорбировать убытки.
Единственным решением проблемы в этих обстоятельствах могло стать спасение фондов денежного рынка их материнскими организациями, коммерческими банками или группами фондов. Во второй половине 2007 года 43 взаимных фонда денежного рынка были без лишней шумихи спасены именно таким способом. Для спасения спонсоры пополнили их балансы. Это на какое-то время предотвратило отток инвесторов. Но это также создало ложную уверенность в том, что паника среди инвесторов была маловероятной. Это стимулировало ошибочную веру в то, что почти не было риска, что даже самые рискованные высокодоходные фонды «раздавят доллар» – нарушат обещание, что доллар на счету денежного фонда всегда будет стоить доллар[337]. Этому ошибочному убеждению суждено было обернуться против инвесторов – и регуляторов – годом позже, когда еще более серьезная буря на финансовых рынках поставила под угрозу эти материнские банки и группы фондов.
Отток инвесторов из хедж-фондов, коллапс рынка коммерческих бумаг, обеспеченных активами, и спасение взаимных фондов денежного рынка были достаточными основаниями, чтобы убедить регуляторов, что решать эту ситуацию придется им. ФРС снизила свою учетную ставку на половину процентного пункта 17 августа, через восемь дней после заявления BNP. Чтобы убедить инвесторов в том, что необходимое фондирование будет доступно, регулятор предложил выдавать кредиты на 30 дней, а не на один день. Затем он снизил ставки во второй раз – еще на 50 базисных пунктов (полпроцента) в середине сентября. Чтобы облегчить ситуацию на межбанковском рынке, ФРС купила бумаги на сумму 47 млрд долл. у «первичных дилеров», крупных банков, с которыми она регулярно вела бизнес. 11 декабря ФРС снизила свои ставки рефинансирования (учетную ставку и ставку по федеральным фондам) еще на 25 базисных пунктов. 12 декабря ФРС объявила о создании инструмента под названием Term Auction Facility (срочное аукционное кредитование), через который она была намерена кредитовать все кредитные организации, а не только первичных дилеров. Это объявление вызвало споры. 22 января, не дожидаясь следующего заседания Комитета по операциям на открытом рынке, регулятор снизил ставку по федеральным фондам еще на 75 базисных пунктов. Еще через восемь дней, на следующем плановом заседании, ставка по федеральным фондам была снижена еще на 50 пунктов.
Это было впечатляюще оперативной реакцией. Она говорила о том, что руководители ФРС полностью понимали, как реагировать на признаки финансового краха. Это не было новым знанием. Как мы видели в главе 7 выше, Джордж Харрисон и его коллеги тоже понимали, как реагировать на бедственное финансовое положение, к которому привел крах на Уолл-стрит в 1929 году. Но теперь уроки этой истории, несомненно, были выучены. Ответ ФРС под руководством Бернанке был, если уж на то пошло, еще более агрессивным.
Кроме того, Бернанке и его коллеги избежали ошибки 1931 года, когда Харрисон не решался помочь европейским банкам, терпящим бедствие, чем позволил кризису перекинуться на другие страны[338]. Разрушения, к которым могла привести недостаточная международная кооперация, были еще одним уроком, вынесенным из кризиса 1930-х[339]. В ответ на признаки кризиса центральные банки приложили все усилия, чтобы содействовать такой кооперации, например, перепрофилировав Банк международных расчетов из банка репараций в площадку, на которой монетарные власти могли регулярно обмениваться мнениями. В результате появилось больше возможностей для международной кооперации.
Одним из примеров является то, как, начиная с 12 декабря, ФРС сделала кредит доступным для Европы, которая отчаянно нуждалась в долларовом фондировании, организовав валютные свопы с Европейским центральным банком и Швейцарским национальным банком. Обмен долларов на евро и франки позволял ЕЦБ и Швейцарскому национальному банку получать доллары, необходимые их банкам[340]. А тем временем эти своп-соглашения критиковались, в том числе, и либертарианским конгрессменом и вечным кандидатом в президенты Роном Полом, поскольку он считал, что они ставят под угрозу баланс ФРС. Но на самом деле, это ЕЦБ и Швейцарский национальный банк, а не ФРС несли риски невыплаты европейскими банками того, что они заняли.
Кроме того, ФРС предоставляла доллары непосредственно европейским коммерческим банкам через дисконтное окно, то есть через покупку их бумаг напрямую. 20 августа американская дочерняя компания Commerzbank заняла у ФРС 350 млн долл. 8 ноября Deutsche Bank занял 2,4 млрд долл. Calyon, подразделение французского Crédit Agricole, занимающееся обслуживанием корпоративных клиентов, заняла 2 млрд долл.
Поскольку эти организации являлись дочерними компаниями иностранных банков, от них не требовалось иметь резервный капитал для обеспечения их американских операций, поскольку считалось, что за ними стоят европейские материнские компании. Не имея своих собственных резервов, Calyon и американские дочки Deutsche Bank и Commerzbank полагались на свою способность продавать коммерческие бумаги, обеспеченные активами, когда возникала необходимость в долларах. Однако рынки обеспеченных активами коммерческих бумаг в тот момент были заморожены, а у их иностранных материнских компаний было очень мало своих собственных долларов. Поэтому они были вынуждены обратиться к ФРС. Хотя три дочки иностранных банков предоставили залоговое обеспечение по своим кредитам, это не успокоило критиков типа конгрессмена Пола, который – если бы он знал – стал бы громко протестовать против спасения ФРС иностранных финансовых организаций[341]. Кроме того факта, что заимствования через дисконтное окно рассматривались бы как признак слабости, это тоже объясняет, почему эти сделки были секретными.
Реакция со стороны бюджетной политики была такой же стремительной по стандартам Вашингтона. Переговоры между Конгрессом и Белым домом начались со всей серьезностью в январе 2008 года. Хотя демократический Конгресс и республиканская исполнительная власть не могли договориться о составе бюджетного стимула, учитывая, что республиканцы выступали за снижение налогов, а демократы предпочитали расширение программы продовольственных талонов и повышение пособий по безработице, они согласились пойти на компромисс. Меньше чем через месяц был принят пакет стимулирующих мер на сумму 150 млрд долл., эквивалентный 1 % ВВП, включающий в себя сокращение налогов на 100 млрд долл. и повышение расходов на 50 млрд долл. Администрация согласилась не настаивать на «налоговой политике в стиле Буша» – было решено, что сокращение налогов будет временным, а не постоянным, а демократы согласились на дополнительные налоговые льготы для инвесторов. Первые скидочные купоны вышли в апреле. Это было впечатляющим примером межпартийного сотрудничества, до которого регуляторам было сложно дотянуться.
Предвосхищая вопрос: почему не удалось предотвратить худшее?
Первый ответ заключается в том, что меры регуляторов, какими бы оперативными они ни были, были недостаточными, учитывая уже сложившийся мощный негативный импульс. К концу 2007 года экономика уже была в рецессии. Однако пока еще мало кто понимал, как быстро меняются прогнозы. В результате, после мер, принятых регуляторами в конце 2007 и начале 2008 года, со стороны ФРС и Конгресса в конце весны и летом 2008 года не последовало никаких подобных существенных инициатив, которые поддержали бы слабеющую экономику.
Посмотрим на ФРС. На своем заседании в октябре 2007 года Комитет по операциям на открытом рынке подтвердил, что наблюдается лишь незначительное замедление, и отметил «скудные свидетельства» того, что коррекция на жилищном рынке сказывается на остальной экономике. Еще летом 2008 года актуальные данные предполагали, что экономика продолжала расти. В середине года прогнозы на вторую половину 2008 года по-прежнему предполагали сохранение небольшого роста[342]. На августовском заседании Комитета по операциям на открытом рынке президент резервного банка Ричмонда Джеффри Лакер выразил скептицизм по поводу «масштабов торможения потребления и инвестиционных расходов, которые могли создать события на кредитном рынке»[343]. На встрече комитета в середине сентября 2008 года его члены все еще ждали «вялого роста» во второй половине года[344].
Даже в это позднее время, после событий с Lehman Brothers, было еще мало понимания того, как финансовая система масштабировала шоки жилищного рынка. По-прежнему не было понимания более широких последствий. ФРС резко снизила учетные ставки в период между августом 2007 и январем 2008 года в ответ на появление признаков замедления экономического роста. Также регулятор два раза снижал ставки во время кризиса Bear Stearns в марте и апреле 2008 года, но эти снижения были значительными. Почти как и ее предшественники в конце 1929 года, на этом этапе ФРС решила, что ее работа сделана.
Позже – слишком поздно – ФРС снизит учетные ставки более радикально, почти до нуля. Она будет проводить нетрадиционную политику количественного смягчения (масштабные покупки казначейских облигаций и ипотечных ценных бумаг), чтобы предоставить больше поддержки экономике. Она предпримет радикальные меры, чтобы разморозить замороженные финансовые рынки. С высоты прошедшего времени можно сказать, что регулятору нужно было действовать более оперативно и агрессивно, принимая такие меры уже в начале 2008 года. Однако исключительные меры могут быть оправданы только угрозой исключительного снижения. А пока эта угроза еще не осознавалась.
Изучая Великую депрессию, Бернанке больше, чем многие его коллеги и многие президенты региональных резервных банков (те, которые работали в Комитете по операциям на открытом рынке, в частности), был обеспокоен, что растущие финансовые проблемы могут привести к серьезной рецессии[345]. Эти другие члены комитета ФРС рассматривали происходящие события не через призму 1920-х и 1930-х, а через призму опыта пост-1970-х, на котором они выросли. Десятилетие 1970-х характеризовалось высокой инфляцией, когда ФРС серьезно отклонилась от курса, и монетарные власти заботила инфляция, а не кризис. Даже сейчас, когда экономика была на пороге самого серьезного кризиса за 80 лет, именно опасения инфляции продолжали формировать их взгляды и определять их образ мыслей.
Особенно этих «ястребов» на фоне резких снижений ставок, предпринятых в период между августом 2007 и январем 2008 года, волновало, что ФРС не успеет «забрать» ликвидность, которую она предоставила рынкам, что неизбежно приведет к скачку инфляции. Тот факт, что цены на продовольствие и топливо росли из-за сильного спроса со стороны Китая, в какой-то степени оправдывало эти опасения. На заседании Комитета по операциям на открытом рынке в апреле 2008 года президент ФРБ Филадельфии Чарльз Плоссер предупреждал, что высокие цены на энергоносители и сырье могут заставить производителей, которые столкнутся с ростом затрат, повысить цены на другие товары (что так называемая общая инфляция отразится на «базовой инфляции», очищенной от волатильных компонентов – цен на продовольствие и топливо). Президент ФРБ Ричмонд Лакер предупредил, что «устойчиво высокие показатели общей инфляции могут влиять на решения населения и бизнеса». Глава ФРБ Канзаса Томас Хениг предупредил о «значительном инфляционном давлении со стороны цен на товары, особенно на импортные товары»[346]. Бернанке мягко возражал, говоря, что то, о чем говорят эти джентльмены, всего лишь изменение относительных цен – рост цен на продовольствие и топливо, сопровождаемый более медленным ростом цен на другие товары и услуги. Однако решения в ФРС принимались путем консенсуса, а консенсус больше формировался памятью об инфляционных 1970-х, нежели о кризисных 1930-х.
Эти опасения инфляции в значительной степени парализовали комитет ФРС до краха Lehman Brothers в сентябре, и даже тогда некоторые члены поразительно медленно меняли свою позицию. Председатель ФРС Бернанке, возможно, понимал больше, однако надо вновь напомнить, что политика определялась не указами председателя, а решениями комитета. А комитет под руководством Бернанке был более ориентирован на консенсус, чем другие. Некоторые предыдущие председатели ФРС могли настойчиво отклонять возражения коллег, но Бернанке придерживался другого стиля. В результате ФРС не смогла быть достаточно эффективной. На фоне стремительного сокращения частного кредитования проводилась фактически сдерживающая политика, и монетарная поддержка экономики была недостаточной.
Подобным же образом бюджетный стимул в размере 1 % ВВП был слишком незначительным, чтобы как-то повлиять на ситуацию, учитывая, что негативный импульс уже сформировался. Банки, компании и население стремительно снижали долговую нагрузку. Большая часть стимулирующих мер, напомним, заключалась в скидочных купонах, из которых, возможно, только половина была потрачена получателями[347]. Годом позже будет принят пакет стимулирующих мер, в пять раз превышающий предыдущий, однако некоторые будут утверждать, что даже его было мало. С высоты прошедшего времени мы можем утверждать, что небольшой дополнительный стимулирующий пакет в начале 2008 года мог снять необходимость в гораздо более объемном пакете в 2009 году. Увеличение государственных расходов в 2008 году для компенсации снижения расходов населением и компаниями могло означать более умеренное замедление экономики, сокращение количества невозвратных кредитов и более сильные финансовые организации. Однако смогло бы это существенно изменить ход событий, учитывая уже неустойчивое положение экономки, мы никогда не узнаем.
Но каким бы ни был ответ, более серьезные действия в начале 2008 года могли быть оправданы только осознанием стремительно ухудшающегося состояния экономики. А такого осознания, вновь напомним, не было. Конгрессу нужно было увидеть гораздо более серьезный кризис, прежде чем он был готов принять программу выкупа проблемных активов (Troubled Asset Relief Program) на сумму 800 млрд долл. в октябре 2008 года или программу бюджетного стимулирования Обамы на сумму 787 млрд долл. в 2009 году.
Этот эпизод говорит о том, что понимание того, какие меры нужно принимать в ответ на изменение экономических и финансовых условий, является недостаточным, когда нет полных свидетельств таких изменений. Свидетельства, имеющиеся на тот момент, не убеждали чиновников, что экономические условия резко ухудшаются. Хотя они, возможно, и лучше, чем их предшественники в 1929 году, понимали, как реагировать на такое ухудшение, одно это не гарантировало адекватной реакции. Одной из причин, почему ФРС не сделала больше в 1929 году, было то, что после краха фондового рынка наблюдатели считали, что экономика продолжает расти[348]. Одной из причин, почему ФРС не сделала больше в 2007 году, было то, что опять же наблюдатели, хотя и видели, что рост замедляется, верили в то, что экономика продолжает расти. Таким образом, этот опыт предполагает, что современные критики могут больше посочувствовать регуляторам 1920-х, которые на ранних этапах кризиса столкнулись со значительной неопределенностью относительно состояния экономики.
Кроме того, так же как и каждое поколение пишет свою собственную историю, перефразируя высказывание президента Американской ассоциации по изучению истории Морса Стивенса в 1916 году, каждое поколение помнит свою собственную историю[349]. Для многих членов Комитета по операциям на открытом рынке в 2008 году важнее была история высокой инфляции 30 годами ранее – то есть их собственная история, – нежели отдаленное эхо Депрессии. Для членов Конгресса важность представляла история последних десятилетий, характеризующаяся хроническими бюджетными дефицитами, а не кризиса времен Депрессии, когда дополнительные правительственные расходы могли быть частью решения, а не проблемы.
Таким образом, есть прямая аналогия с 1930-ми. В 1930-х чиновники ФРС, оглядываясь на предыдущий период, когда резкое повышение процентных ставок говорило о бедственном финансовом положении, восприняли снижение процентных ставок после краха на Уолл-стрит как признак того, что у регуляторов не было необходимости делать еще что-то. Это обеспокоенность, имеющая исторические корни, привела к тому, что чиновники неправильно интерпретировали снижение процентных ставок – они восприняли его как свидетельство аккомодационной политики, а не как свидетельство того, что спрос на кредит истощился. В результате не было принято адекватных мер для поддержки экономики, и последствия были ужасными. Сейчас, в 2008 году, чиновники ФРС, оглядываясь на 1970-е, восприняли рост общей инфляции как свидетельство того, что монетарные стимулы были избыточными и что дополнительные стимулы будут контрпродуктивными. Эта обеспокоенность в отношении инфляции, имеющая исторические корни, привела к тому, что чиновники неправильно интерпретировали рост цен на продовольствие и топливо, который на самом деле был вызван Китаем, а не их собственной политикой. В результате опять не было принято адекватных мер для поддержки экономики. И опять последствия были ужасными.
И последняя причина, почему не было предотвращено худшее, заключается в том, что политика по-прежнему была направлена на банки, в то время как на самом деле много наиболее коварных проблем скрывалось в теневой банковской системе. Предоставление банкам ликвидности через дисконтное окно или срочное аукционное кредитование никак не помогло снизить давление на секьюритизаторов ипотечных бумаг, эмитентов коммерческих бумаг и взаимные фонды денежного рынка, учитывая нежелание банков давать кредиты их теневым контрагентам.
В конечном итоге ФРС пришлось справляться с этой проблемой через прямые покупки секьюритизированных ипотечных бумаг, обеспеченных активами коммерческих бумаг и тому подобных активов. Но не в 2007 году и не раньше, чем состояние экономики еще больше ухудшилось. Кризис 1930 года сконцентрировался на банковской системе. Из-за исторического опыта ФРС сначала обратила внимание на банковскую систему. Кредитование банков было хлебом насущным для ФРС. Для искоренения этой установившейся практики потребовались экстраординарные обстоятельства. А во второй половине 2007 года чиновники до них еще не дошли. Внутри ФРС существовало некоторое сопротивление (из-за возможной угрозы недобросовестности) созданию инструмента по срочному аукционному кредитованию, через который центральный банк кредитовал других агентов, кроме первичных дилеров. Кроме того, было и внешнее сопротивление со стороны члены палаты представителей Пола и других в отношении следования ФРС даже более нетрадиционной политике, покупки ипотечных ценных бумаг, например, в то время когда свидетельства замедления все еще были «скудны».
Из-за отсутствия более эффективных мер промышленное производство в январе 2008 года сократилось, а затем снова показало снижение в феврале и в марте[350]. Индекс Доу-Джонса продолжал падать, его совокупное снижение достигло 20 %[351]. И все же рынки были не готовы к тому, что случилось потом. А потом были Bear Stearns. Массовый отток вкладчиков из Bear ознаменовал собой новый этап кризиса. Это был не отток инвесторов из хедж-фонда, денежного фонда или компании-эмитента, обеспеченных активами коммерческих бумаг, а отток инвесторов из банка, который имел открытые позиции с 5000 других финансовых и нефинансовых организаций[352]. Массовое изъятие средств из Bear продемонстрировало, что теперь под угрозой оказались банки, находящиеся в центре финансовой системы, а не только их теневые контрагенты.
То, что мишенью оказались Bear Stearns, не было совпадением. Это был самый маленький банк из «большой пятерки» инвестиционных банков. Он уже выделялся из всей группы после банкротства двух его хедж-фондов предыдущим летом. Его бывший гендиректор и действующий председатель совета директоров Джимми Кейн представлялся СМИ как человек, больше интересующийся гольфом, бриджем и марихуаной, чем судьбой своей компании.
Bear также имел высокий уровень задолженности. Поскольку своих средств у него было немного, в плане исполнения своих обязательств он полностью зависел от доброй воли и снисходительности своих кредиторов. Он пытался привлечь капитал, но безуспешно. Он имел большие вложения в ипотечные кредиты типа Alt-A, которые были всего на шаг дальше от субстандартных кредитов. Преемник Кейна на посту гендиректора, Алан Шварц какое-то время был профессиональным подающим в бейсболе, но потом стал инвестиционным банкиром и сделал себе карьеру в этой сфере. Шварц имел репутацию добродушного и сдержанного человека, в отличие от Кейна, однако сложные производные ценные бумаги не входили в его репертуар.
Узнав о позициях компании в производных ценных бумагах уже по ходу работы, Шварц признал, что Bear Stearns не смогут остаться на плаву без денежных вливаний. Компания пыталась получить деньги за счет продажи своих деривативов Blackrock, PIMCO или другому более сильному финансовому игроку. Однако на фоне разворачивающегося кризиса эти позиции было теперь трудно ликвидировать, даже в убыток себе. Попытка сделать это неизбежно стала бы известной широкой публике, и инвесторы сделали бы вывод, что продавец смертельно ранен.
В понедельник 10 марта агентство Moody’s снизило рейтинг ипотечных обязательств еще одного фонда Bear Stearns, что подогрело неблагоприятные слухи о состоянии его материнской организации. Была ли стоимость портфеля ценных бумаг Bear на самом деле достаточной, чтобы покрыть его обязательства, теперь было неясно, поскольку рынки забуксовали, и было невозможно получить котировки бумаг от покупателей. Возможно, Bear был платежеспособен, и ситуация могла стабилизироваться за счет денежных вливаний или поглощения более сильным и состоятельным конкурентом. Однако также возможно, что фундаментальная стоимость его ипотечных ценных бумаг упала так сильно, что банк был банкротом, и в таком случае его кредиторы мудро поступили, поспешив выйти из бизнеса, пока не было слишком поздно. Пока никто точно этого не знал.
То, что произошло потом, по сути, можно назвать массовым оттоком вкладчиков, в котором в роли вкладчиков выступали другие крупные финансовые организации, предоставлявшие Bear Stearns ликвидность. Один за другим его кредиторы браковали залоговое обеспечение компании, заставляя ее погашать свои обязательства денежными средствами. В начале недели объем денежных средств и ликвидных ценных бумаг у Bear составлял 18 млрд долл., а к вечеру четверга эта цифра упала до менее чем 2 млрд долл.
На этом этапе было очевидно, что, когда банк откроется в пятницу утром, у него не будет ни денег, ни бизнеса. В четверг вечером Шварц сообщил печальную новость президенту Федерального резервного банка Нью-Йорка Тимоти Гайтнеру. У ФРС осталось всего несколько часов, чтобы собрать срочный пакет помощи, который позволил бы Bear продержаться до выходных, за которые можно было бы найти более надежное решение.
Решение Шварца позвонить Гайтнеру раскрыло все карты. ФРС не была регулятором Bear Stearns, эта сомнительная честь принадлежала Комиссии по ценным бумагам и биржам США, поскольку формально Bear являлся брокером и дилером ценных бумаг. Однако Комиссия по ценным бумагам и биржам, которая была учреждена для надзора за брокерами ценных бумаг, была не способна регулировать и уж тем более решать проблемы организации, которая, по сути, являлась банком с чрезмерно сложным балансом. В 2007 году инспекторы Комиссии смиренно завизировали счета Bear. Когда председатель Комиссии по ценным бумагам и биржам Кристофер Кокс узнал, что Шварц обратился к правительству, он уверил министра финансов Хэнка Полсона, что компания была стабильной и могла найти покупателя за несколько недель[353].
Хотя ФРС не регулировала инвестиционные банки, не говоря уже о том, чтобы их кредитовать, у нее было более мощное оружие, а именно печатный станок. Это был единственный орган власти, который за ночь мог найти большую сумму денег. К 8 утра пятницы 14 марта, за час до открытия рынков, было решено, что ФРС предоставит кредит в размере 12,9 млрд долл. J. P. Morgan Chase, банку, регулированием которого занималась ФРС и который, совсем не случайно, был ведущим игроком на рынке, где Bear Stearns получала свое краткосрочное фондирование[354]. J. P. Morgan должен был потом передать деньги Bear в рамках так называемой компенсационной сделки.
Немаловажно, что кредит J. P. Morgan был без права регресса. Другими словами, хотя Bear Stearns предоставил залоговое обеспечение номинальной стоимостью около 14 млрд долл., если бы выяснилось, что эти активы стоили дешевле, чем бумага, на которой они были напечатаны, на крючке оказался бы центральный банк, а не J. P. Morgan. Таким образом, эта сделка ставила ФРС, а значит, и косвенно налогоплательщиков под угрозу убытков, поскольку ФРС регулярно передавала свою прибыль казначейству. Это известие не было встречено с большим энтузиазмом на Капитолийском холме. Это ослабило государственную поддержку дальнейших интервенций, поскольку были опасения, что за занавесом вновь прятались обязательства для налогоплательщиков. Финансовая система пережила кризис Bear Stearns. А вот вера в центральный банк – нет.
Чтобы оправдать свою помощь некоммерческой банковской организации, Совет управляющих сослался на до этого неясное положение закона о Федеральной резервной системе, позволяющее центральному банку предоставлять кредиты не только банкам-членам ФРС, но также и частным лицам и корпорациям при «нетипичных и неотложных обстоятельствах»[355]. Это положение на самом деле было еще одним наследием Великой депрессии. В 1932 году Конгресс добавил раздел 13(b) к закону о Федеральной резервной системе в ответ на жалобы бизнеса, что банковский кризис препятствовал предоставлению кредитов частными банками, а также на популистскую обеспокоенность, что ФРС больше заботила финансовая система, чем бизнес. Раздел 13(b) позволил ФРС выдавать кредиты частному бизнесу, если обстоятельства были «нетипичными и неотложными» и заемщики занимались сделками в сельском хозяйстве, промышленности и торговле. Хотя этот раздел использовался редко, о нем все же не забывали и даже расширили его в 1991 году в ответ на лобби со стороны Goldman Sachs, и ФРС в рамках раздела 13(3) было позволено предоставлять кредиты компаниям, занимающимся ценными бумагами, в чрезвычайных обстоятельствах. И текущие обстоятельства, несомненно, подходили под это определение.
То, что J. P. Morgan Chase выступила посредником в этой сделке, – достаточно ироничный факт. Роль Пирпонта Моргана в содействии сдерживанию финансового кризиса 1907 года в каком-то смысле стала событием, которое привело к появлению Федеральной резервной системы из-за опасений, что кризисный управляющий, являющийся частным лицом, может повернуть операции по спасению в свою пользу. Партнер J. P. Morgan Томас Ламонт сыграл выдающуюся роль в 1930 году, работая с ФРБ Нью-Йорка и банковским комитетом штата Нью-Йорк (New York State Banking Commission) над проблемой Bank of United States. Гендиректор J. P. Morgan Chase Джейми Даймон был правой рукой Сэнди Вейла, когда Вейл организовывал слияние Citicorp-Travelers, которое забило последний гвоздь в гроб Гласса – Стиголла. Возглавив чикагский банк Bank One, Даймон затем предпринял неудачную попытку купить Bear Stearns, тот самый банк, который его сейчас просили спасти.
Даймон, как и Оуэн Юнг до него, был членом совета директоров Федерального резервного банка Нью-Йорка. Он окончил Гарвардский университет и был финансистом в третьем поколении. Кризис Bear Stearns был возможностью сыграть ту роль, которую Пирпонт Морган сыграл в 1907 году. В пятницу утром, 14 марта, когда Гайтнер, Бернанке, Полсон и другие чиновники решали, предоставить ли кредит в размере 12,9 млрд долл., Даймон подключился к телефонному разговору и от лица финансового сообщества предупредил, что последствия банкротства Bear Stearns будут катастрофическими. Когда чиновники организовали телефонную конференцию с гендиректорами других банков чуть позже, именно Даймон, а не Гайтнер, Полсон или Бернанке, взял на себя инициативу в ответах на вопросы[356].
Главной проблемой было найти другой банк, способный взять на себя расходы Bear Stearns. Задача чем-то напоминала задачу найти партнера для слияния с Bank of United States в 1930 году. Сейчас стало очевидно (что не так уж удивило определенных действующих лиц этой истории), что J. P. Morgan Chase был единственным возможным потенциальным покупателем. Он был подходящего размера и, будучи клиринговым банком для сделок Bear, имел некоторое представление о его позициях.
Но чем тщательнее люди Даймона изучали отчетность Bear Stearns, тем больше неликвидных ценных бумаг они обнаруживали. Bear продал большую часть ликвидных бумаг, пытаясь остаться на плаву. Решение Даймона опиралось на тот факт, что правительство уже отчаялось найти покупателя. У властей не оставалось выбора, и он это знал. В воскресенье утром он объявил, что готов осуществить покупку, только если власти заберут у него неликвидные ипотечные бумаги на сумму 30 млрд долл.
Поскольку у Конгресса не было времени дать свое одобрение, ФРС вновь шагнула в эту пропасть. Однако ФРС не могла покупать ценные бумаги организаций типа Bear Stearns даже при нетипичных и неотложных обстоятельствах; она могла только кредитовать такие организации. Центральный банк обошел это ограничение, воспользовавшись тем же самым инструментом финансовой инженерии, который способствовал разжиганию кризиса. Вместо того чтобы купить активы Bear Stearns, он создал компанию специального назначения под названием Maiden Lane LLC – по названию улицы, проходившей через ее нью-йоркский филиал, чтобы она сделала это за нее. ФРС выдала кредит только своей компании специального назначения, а она уже купила ценные бумаги у Bear.
Это уже было намного более значительное и долгосрочное обязательство, чем те, которые центральный банк брал на себя раньше, выдав Bear Stearns кредит, через J. P. Morgan, на сумму 12,9 млрд долл. на несколько дней. Бернанке в связи с этим взял обещание с министра Полсона, что, если Maiden Lane понесет убытки по сделке, министерство финансов компенсирует их ФРС[357].
Руководство J. P. Morgan, начиная с Даймона, было довольно сделкой. Она позволяла Даймону позиционировать себя как спасителя финансовой системы, как Пирпонт Морган до него. J. P. Morgan Chase эта сделка давала возможность участия в первичном брокерстве, бизнесе по предоставлению финансирования хедж-фондам, поскольку раньше такой возможности у нее не было. Изначально предложив 4 доллара за акцию, Даймон снизил цену предложения до 2 долларов по совету Полсона, который настаивал, что надо показать, что помощь государства досталась высокой ценой. В конечном итоге J. P. Morgan Chase поднял свое предложение до 10 долларов за акцию, чтобы не дать некоторым талантливым топ-менеджерам Bear, которые сами были инвесторами компании, уйти[358].
В итоге J. P. Morgan Chase заплатила 1,5 млрд долл. за банк, который еще в январе 2007 года оценивался в 20 млрд долл. и только здание штаб-квартиры которого на 383 Madison Avenue стоило почти 1,4 млрд долл.[359] В своем письме акционерам в марте 2009 года Даймон заявил, что он ожидает, что приобретение Bear Stearns прибавит 1 млрд долл. к годовому доходу компании[360]. Это было незначительной суммой, если не учитывать годовую доходность по инвестициям в 1,5 млрд долл.
Намного позднее, в 2012 году, Даймон заявил, что J. P. Morgan Chase осуществила эту покупку только в качестве услуги государству. «Мы сделали им [правительству] одолжение», – объяснил он на Совете по международным отношениям. «Нас попросили это сделать, и мы это сделали с большим риском для себя»[361]. Естественно, нельзя сказать, что банкиры не были знакомы с риском. Тут можно уловить ретроспективную рационализацию, поскольку вместо прибыли 1 млрд долл. в год приобретение Bear Stearns принесло J. P. Morgan убытки по унаследованным им активам и навлекло на него судебные иски. Также в словах Даймона можно усмотреть некоторую скрытую обиду, отражающую тот факт, что министерство финансов и ФРС не встали на его защиту, когда генеральный прокурор штата Нью-Йорк подал гражданский иск к J. P. Morgan Chase, утверждая, что Bear Stearns обманула инвесторов относительно ипотечных ценных бумаг в 2006 году. Наоборот, министерство юстиции США подало иск к J. P. Morgan за искажение информации о качестве ценных бумаг, проданных Fannie Mae и Freddie Mac как собственными подразделениями компании, так и подразделениями приобретенного Bear Stearns. В конечном итоге стороны пришли к соглашению, в результате которого банк обещал выплатить 13 млрд долл. Как сказал Даймон, впервые подтверждая убытки, связанные с Bear Stearns: «И да, я считаю это несправедливым». Даймон был не единственным, кто переоценил свое решение. ФРС тут же подверглась буре критики за превышение своего мандата. Она была обвинена в стимулировании принятия риска другими компаниями, которые теперь бы тоже ожидали официальной поддержки, если бы что-то пошло не так. На самом деле, в конечном итоге (то есть в 2012 году) кредит ФРС был полностью погашен, вместе с процентами, как только настал срок погашения по ипотечным ценным бумагам, приобретенным Maiden Lane LLC или когда они были успешно проданы. Оглядываясь назад, можно сказать, что Гайтнер, Полсон и все остальные были правы, когда они диагностировали, что проблемы Bear были, по сути, кризисом ликвидности, и предоставили срочный кредит. Однако критика, которой подвергся центральный банк, и его собственный дискомфорт из-за беспрецедентного вмешательства заставили его колебаться, когда он вновь столкнулся с похожей проблемой.
Ситуация была чем-то похожа на ситуацию 1933 года, когда было позволено взять верх подобным инстинктам. «Финансовая корпорация реконструкции», подвергшаяся критике за свое решение спасти Central Republic Чарльза Дауэса, решила заявить о своей позиции, позволив обанкротиться Union Guardian Генри Форда[362]. Результатом стал родоначальник всех банковских кризисов. Можно было предположить, что исторический опыт окажет влияние на принятие решения. Но, поскольку решения принимались сгоряча, это было не так.
В пятницу 11 июля Федеральная корпорация страхования депозитов взяла под свой контроль активы Indymac Bank, ссудосберегательного подразделения седьмого по величине ипотечного кредитора. Не кто иной, как аналитик Lehman Brothers предупреждал, что государственные ипотечные агентства Freddie Mac и Fannie Mae могут стать следующими.
Хотя вряд ли кто-то еще не знал, что Freddie и Fannie понесли убытки, отчет Lehman послужил катализатором страхов рынка. В частности, он активизировал опасения единственного крупнейшего покупателя облигаций Freddie и Fannie – китайского правительства. Китайцы намного тщательнее, чем более квалифицированные инвесторы поблизости, продолжали следить за отчетами и аналитикой, предоставляемой инвестбанками и рейтинговыми агентствами. Поскольку они сейчас сократили свои покупки, акции Freddie и Fannie обвалились. Росли сомнения относительно того, смогут ли государственные ипотечные агентства сами фондировать себя на будущих аукционах по размещению долга.
За выходные 12–13 июля ФРС вновь пришла на выручку, ссылаясь на нетипичные и неотложные обстоятельства, и добавила Freddie и Fannie в список «попрошаек», имеющих доступ к дисконтному окну. Министр Полсон попросил у Палаты представителей и Сената разрешение на вливание капитала в две эти организации. Через две недели политиканства Конгресс дал свое согласие. Администрация, сославшись на это разрешение в сентябре, взяла Freddie и Fannie под опеку и гарантировала их обязательства. Ипотечные гиганты, по сути, были национализированы.
Позволить Freddie и Fannie обанкротиться – было не выходом, хотя многие ярые сторонники свободного рынка, возможно, думали иначе. Fannie и Freddie, будучи держателями ипотечных бумаг на сумму около 5 трлн долл., были на порядок больше Bear Stearns. Учитывая коллапс субстандартного рынка, они покупали и гарантировали две трети всех новых ипотечных кредитов. Рынок жилой недвижимости, уже шатающийся, вряд ли смог бы пережить последствия закрытия этих агентств.
Однако это не означало, что Конгресс и представители общественного мнения с энтузиазмом отнеслись к этому факту. Полсон очень настаивал на дополнительных полномочиях, прописанных в законодательстве, однако его партия сопротивлялась. Республиканцев в Конгрессе очень разозлила просьба спасти два государственных ипотечных агентства, поскольку они считали, что это подрывает идею свободного функционирования рынка. ФРС получила нагоняй за помощь J. P. Morgan в спасении Bear Stearns. Но это было мелочью по сравнению с критикой, которая сейчас обрушилась на казначейство за спасение Freddie Mac и Fannie Mae. Эта критика, несомненно, сыграла свою роль в формировании взглядов относительно реакции на следующий кризис.
Все это предполагает, что, когда разразился кризис Lehman Brothers восемь недель спустя, казначейство и ФРС могли заявить о своей позиции. Поскольку до выборов оставалось всего два месяца (вновь отметим близость кризиса к выборам), они стремились убедить политиков, что тоже устали от операций по спасению.
В результате не было сделано почти ничего, чтобы подготовиться к тому, что постфактум считалось уже неизбежным. Нельзя сказать, что власти были не в курсе положения дел Lehman. Крах Bear Stearns поднял вопросы о жизнеспособности модели инвестиционно-банковского бизнеса, ярчайшим представителем которой был Lehman. Стоимость покупки страховки против банкротства Lehman стремительно выросла, когда стало известно о трудностях Bear. Стоимость покупки защиты против банкротства Morgan Stanley тоже выросла, хотя и не так сильно, что говорило о четкой иерархии степеней опасений. В записях телефонных звонков Полсона зарегистрировано десять звонков в месяц гендиректору Lehman Дику Фулду за период между спасением Bear Stearns в марте и банкротством Lehman в сентябре. Полсон настаивал на том, что Lehman надо привлекать капитал. Фулд настаивал на том, что это сложно сделать, и тем вполне определенно давал понять, что ему понадобится «стратегический инвестор» типа J. P. Morgan, если он хочет, чтобы его компания пережила квартальную финансовую отчетность в сентябре.
В то же самое время сам факт, что о проблемах Lehman было хорошо известно, был основанием полагать, что компания может обанкротиться, не потянув за собой всю финансовую систему. У инвесторов было время захеджировать свои позиции и иным образом подготовиться к возможному банкротству Lehman. Ну, или в это хотелось верить. В частности, в это верил председатель ФРС Бен Бернанке, судя по его выступлению перед Комитетом по финансовым услугам Палаты представителей США. «Банкротство Lehman представляло собой угрозу, – признал он. – Однако о проблемах Lehman уже достаточно давно известно, и инвесторы, несомненно, осознали – о чем свидетельствует, например, высокая стоимость страхования долга Lehman на рынке кредитно-дефолтных свопов, – что банкротство фирмы имеет высокую вероятность». Поэтому мы полагаем, что у инвесторов и контрагентов было время принять меры предосторожности»[363].
Проблема заключается в том, что некоторые вложения являются слишком масштабными, чтобы их можно было захеджировать. Так было с American International Group (AIG), которая продала огромные объемы страховок от банкротства Lehman. А некоторые инвесторы, от большого ума, подумали, что в сложившихся обстоятельствах не стоит нести еще и расходы на страхование. Другими словами, возможно, имела место тенденция предполагать, что, если Bear Stearns спасли, того же можно было ожидать и в отношении Lehman Brothers.
Однако проблемы Lehman были гораздо более глубокими. На ее балансе было больше проблемных ипотечных кредитов. У нее было больше долгов, чем у Bear Stearns, – свыше 660 млрд долл.
А руководство Lehman, если уж на то пошло, было гораздо менее эффективным. Тогда как слабостью Джимми Кейна был покер, слабостью Дика Фулда был свой собственный банк. Будучи внуком одного из основного клиентов Lehman, Фулд пришел в компанию в качестве стажера в 1969 году. Он быстро стал успешным трейдером в сегменте облигаций, был наделен атлетическими данными, боевыми качествами и не очень дружил с языком. Фулд был повышен до руководителя подразделения по работе с инструментами с фиксированной доходностью, а в 1994 году, когда American Express избавилась от банка, стал гендиректором. Фулд ясно осознавал, что его компании не хватало размеров J. P. Morgan Chase и запасов Goldman Sachs. Для гиперсоревновательного гендиректора ни одна стратегия исправления этой неприемлемой ситуации не казалась слишком амбициозной. И когда эти стратегии провалились, Фулд, в отличие от Кейна, не был намерен отступать.
Историки избегают приписывать меняющие мир события личностям, исключение составляют только Фридман и Шварц, которые считали причиной Великой депрессии несвоевременную кончину Бенджамина Стронга. Однако личность Фулда, несомненно, частично объясняет, почему Lehman упорно продолжал наращивать вложения в недвижимость, в то время как остальные инвестиционные банки уже пришли к выводу, что эта песенка спета. Это объясняет, почему он отказался рассматривать предложения о приобретении от Korea Development Bank летом 2008 года, когда судьба компании уже была предрешена[364].
Также его личность объясняет, если этому вообще можно найти объяснение, как Фулд мог полагать, когда он заранее предупредил о грандиозном убытке Lehman в размере 3,9 млрд долл. во время телефонной конференции 10 сентября, что рынки поверят, будто у него есть план сокращения вложений в коммерческую и жилую недвижимость. Как оказалось, план Фулда заключался ни в чем ином, как в переводе активов компании в недвижимости на забалансовую структуру с неудачным названием SpinCo. А вот кто будет финансировать SpinCo, было неясно, учитывая, что Lehman этого делать не мог. Инвесторы быстро сделали вывод, что SpinCo будет недолговечной.
В результате неудачного стечения обстоятельств или плохого планирования телефонная конференция Фулда была назначена на вторник, а не на конец недели. Только новости об этой конференции оказалось достаточно, чтобы акции компании обвалились. J. P. Morgan Chase, который всегда был другом для рынков, потребовал, чтобы Lehman предоставил дополнительные 5 млрд долл. денежных средств, чтобы сохранить свою кредитную линию. Это были все деньги, которые были у Фулда на руках, хотя ему удалось на время пополнить копилку, заняв средства на рынке репо. Тот факт, что еще кто-то считал залоговое обеспечение Lehman качественным, сам по себе примечателен. Он говорит о непоколебимой вере в то, что казначейство и ФРС нашли бы решение для этой проблемы.
Затем последовали выходные, в которые повторилась история краха Bear Stearns. В этот раз роль Джейми Даймона сыграл гендиректор Bank of America Кен Льюис. Однако у Bank of America уже были проблемы с ипотечным кредитором Countrywide Financial, чье приобретение в январе 2008 года стало знаменательным достижением Льюиса. (Через четыре года приобретение Bank of America компании Countrywide стало рассматриваться как «худшая сделка в истории американских финансов», по словам Тони Плата, профессора Университета Северной Каролины, и это мнение разделяли многие другие[365].) Если сейчас он собирался сделать большее, Льюис предпочитал приобрести Merrill Lynch с его 16 000 брокерами из Thundering Herd (или «доверенными финансовыми консультантами», как предпочитала говорить Merrill) и их 3 млн брокерских счетов, что он и сделал в воскресенье 14 сентября[366]. Проблемные инвестиции Lehman в недвижимость были масштабнее, чем у Bear, притом что условия на жилищном и ипотечном рынках продолжали ухудшаться. Тогда как J. P. Morgan удалось убедить правительство забрать у него 30 млрд долл. проблемных активов Bear Stearns, Льюис в пятницу дал понять, что для Lehman эта сумма должна составить 40 млрд долл. На следующий день он поднял свои оценки до 70 млрд долл.
Чтобы ФРБ Нью-Йорка мог рассматривать покупку 70 млрд долл. активов Lehman Brothers (не напрямую, конечно), вновь нужна была гарантия возмещения убытков со стороны министерства финансов. Но в этот раз Полсон отказался ее предоставить. Министр финансов ощутил на себе резкую критику за предыдущие операции по спасению. Все помнили, что он объявил Bear Stearns особым случаем и настаивал, что «подобное больше никогда не повторится»[367]. Сейчас он не мог так просто отступиться от этого обещания[368].
Также Полсон был ограничен тем фактом, что у министерства не было неограниченных полномочий для покупки ипотечных активов, такие полномочия оно приобрело, только когда Конгресс в октябре принял программу выкупа проблемных активов. Хотя сейчас было непрактично продавать 30 млрд долл. активов Bear Stearns, приобретенных весной, учитывая неликвидность рынков, были основания считать, что в конечном итоге они будут что-то стоить (и, как отмечено выше, правительство в результате заработало на них, когда они были проданы). А вот активы Lehman Brothers, наоборот, рассматривались как предстоящее списание. Министр финансов Полсон позже утверждал, что у него не было полномочий подвергать средства налогоплательщиков таким рискам.
Возможно, именно этот фактор определил решение дать Lehman обанкротиться. Если это было так, он отражал единственную крупнейшую ошибку в политике в 2008 году. Регуляторы наблюдали за Lehman как минимум с момента спасения Bear Stearns в марте[369]. Они знали, что его убытки, связанные с ипотечными обязательствами, росли и что для него существовала угроза потерять доступ к рыночному фондированию[370]. Они знали, что у них не было полномочий предоставлять кредит неплатежеспособной организации, но они также знали и то, что позволить ему обанкротиться означало бы катастрофу, поскольку многие его обязательства будут заморожены на этот период. Однако ничего не было сделано, чтобы наделить казначейство полномочиями упорядоченно свернуть деятельность Lehman за шесть месяцев между Bear и Lehman.
Частично это отражало недостаток воображения – нежелания верить, что организация, по размеру в несколько раз превосходившая Bear, и правда могла не справиться. Частично это была политическая проблема: учитывая популистское неприятие спасения крупных финансовых компаний, Конгресс не хотел предоставлять министерству финансов дополнительные полномочия, до тех пор пока на другой чаше весов не оказался крах всей экономики, как это и случилось в октябре. В 1932 году «Финансовой корпорации реконструкции» также не хватило полномочий предоставить капитал неплатежеспособным финансовым организациям, что ограничило ее возможности по сдерживанию распространения кризиса. Только когда разразился самый главный финансовый кризис в истории США в 1933 году, Конгресс принял Чрезвычайный закон о банках, ослабив это ограничение. Если ученики Великой депрессии типа Бернанке и знали об этом прецеденте, это не изменило хода событий.
Решение предоставить – или не предоставить – министерству финансов и ФРС полномочия, необходимые для того, чтобы взять под контроль и принудительно рекапитализировать неплатежеспособный инвестиционный банк, могло быть принято только Конгрессом. Уже не впервые решение принималось, исходя из политических страстей, нежели из холодной экономической и исторической логики. Министерство финансов уже однажды рискнуло испытать судьбу, попросив у Конгресса разрешения на спасение Freddie Mac и Fannie Mae, и Конгресс был решительно настроен не рассматривать больше подобных просьб. Еще больше усложняло дело то, что подобные решения принимались в год выборов. На этом фоне у администрации не было никакого желания идти в Конгресс летом 2008 года, чтобы просить дополнительные полномочия[371].
В связи с этим оставался только один вариант – организовать консорциум банков, который избавил бы Bank of America от проблемных активов Lehman. Персонал и руководители ФРБ Нью-Йорка начали лихорадочно готовить необходимый план за несколько дней до выходных, когда произошел крах Lehman. Но было непонятно, почему вдруг другие банки захотели бы это сделать, учитывая то, какими проблемными были активы Lehman. В 1998 году ФРБ Нью-Йорка успешно организовал консорциум финансовых организаций для предоставления аварийной ликвидности испытывающему проблемы хедж-фонду Long-Term Capital Management. Это был как раз тот консорциум, в котором отказался принять участие Bear Stearns. Тем не менее этот опыт предлагал модель поведения.
Однако LTCM, как и Bear, имел хорошее, хотя и неликвидное, залоговое обеспечение. С Lehman история была совсем другой. Одним из объяснений, почему Полсон и его коллеги выбрали частный сектор для решения проблемы, может быть то, что они потенциально были согласны позволить Lehman Brothers обанкротиться, поскольку в задачи правительства не входит поддерживать на плаву неплатежеспособную организацию. Более правдоподобное объяснение заключается в том, что никто – ни Льюис, ни Полсон, ни уж, конечно, Комиссия по ценным бумагам и биржам – до тех выходных не знал, насколько плохи были дела у Lehman. Все они верили в возможность решения проблемы частным сектором, до тех пор пока не стало слишком поздно. Это было похоже на попытку Гувера выработать решение проблемы кризиса 1931 года через частный сектор, когда он не осознавал, что для многих банков проблема была в платежеспособности, а не просто в ликвидности.
Но если это объясняет провал, то это был провал должной осмотрительности банка, его регуляторов и его контрагентов. Это был провал министерства финансов, ФРС и Конгресса в подготовке к худшему. Это был провал системы.
В последней отчаянной попытке Полсон и его коллеги попробовали организовать продажу Lehman Barclay’s, крупному британскому банку, проявившему интерес к сделке. Однако возможность завершить эту сделку за выходные была минимальной. Если Lehman был крупным банком по американским стандартам, по стандартам британской финансовой системы он был еще более крупным банком. Потенциальному покупателю, несомненно, нужно было время, чтобы обдумать такую покупку. Первые руководители Barclay’s были выходцами из золотых дел мастеров XVII века. Он бы не смог просуществовать более 300 лет, если бы действовал вслепую. Банку и его регулятору, Управлению по финансовому регулированию и надзору, потребовалось бы время, чтобы проанализировать счета. Неудобство заключалось в том, что Barclay’s, как и J. P. Morgan в случае с Bear Stearns, пришлось бы гарантировать все сделки Lehman еще до того, как продажа была бы завершена через голосование акционеров, просто для того, чтобы удержать на плаву проблемный банк. Он знал, что Bank of America, еще один потенциальный покупатель, решил не ввязываться в это дело.
В воскресенье Управление по финансовому регулированию и надзору дало понять, что не собирается благословлять этот союз. Судьба Lehman была предрешена. То, что американские регуляторы вообще добивались сделки с Barclay’s, говорит о том, до какого отчаяния они были доведены[372].
Не было секретом, что министерство финансов и ФРС пытались найти покупателя для Lehman Brothers, и пример Bear Stearns придавал некоторую уверенность в том, что им это удастся. Поэтому банкротство Lehman стало неожиданностью. Результатом стал хаос. Поскольку власти отказывались принять этот факт, объявление о банкротстве Lehman было отложено до 1:45 утра понедельника. Поскольку азиатские рынки уже открылись, приговор был вынесен быстро. Рынок в Сингапуре упал на 2,9 %, в Тайване – на 4,1 %, в Индии – на 5,4 %[373].
Прошло двенадцать часов, прежде чем Полсон наконец вошел в пресс-центр Белого дома, чтобы успокоить собравшихся, что это был не конец света. Однако это не убедило его аудиторию. Долг Lehman составлял 613 млрд долл., и это было самое крупное банкротство в американской истории. Индекс Доу-Джонса упал на 504 пункта, или почти на 5 % – это было самым большим снижением с первого дня торгов после 11 сентября. Понедельник 15 сентября был самым худшим днем для индекса S&P, который к закрытию снизился более чем на 10 %[374].
И если клиентские счета в Lehman уже не были в безопасности, кто мог гарантировать, что то же самое не произойдет с Goldman Sachs или Morgan Stanley? Хедж-фонды, взаимные фонды, страховые компании и эндаумент-фонды бросились забирать свои деньги из этих когда-то непоколебимых компаний. Не зная, кто будет следующим, кредиторы больше не испытывали желания давать взаймы. На рынке коммерческих бумаг и межбанковском рынке спрос превышал предложение.
Это было уже ничем иным, как полномасштабной паникой в теневой банковской системе. Страхование вкладов до 100 000 долларов не играло особой роли, когда соответствующие институты были скорее первичными брокерами, нежели коммерческими банками. Они держались только на доверии. Но оно не пережило противоречивые сигналы от властей США и ограниченную реакцию их иностранных коллег.