Повторяя путь Уильяма Макчесни Мартина-младшего, карьера Волкера охватывала и частный, и государственный секторы. Он родился и вырос в штате Нью-Джерси, его отец был городским управляющим Тинека. Студенческие годы Волкер провел в Принстоне, изучая экономику. В своей дипломной работе он критиковал ФРС за всплеск инфляции вскоре после Второй мировой. Свою карьеру Волкер начал в 1952 году, устроившись экономистом в Федеральный резервный банк Нью-Йорка, в котором проработал до 1957 года. Впоследствии он чередовал работу в частном секторе в Chase Manhattan Bank, где со временем стал вице-президентом с должностями в министерстве финансов США. В 1969–1974 годы Волкер был заместителем министра финансов по международным делам. Он сыграл роль в решении администрации Никсона отказаться от оставшейся формальной связи доллара с золотым стандартом[55].

В августе 1975 года, получив поддержку Бернса, Волкер был назначен президентом Федерального резервного банка Нью-Йорка. Эта должность обеспечила ему право голоса в Комитете ФРС и, согласно традиции, пост вице-председателя Комитета. Президент Нью-Йоркского центрального банка обладает, пожалуй, наибольшим влиянием в Комитете после председателя и служит глазами и ушами ФРС на Уолл-стрит, осуществляя надзор за крупнейшими банками Нью-Йоркского округа и собирая секретные сведения от участников ключевых финансовых рынков и организаций. Опыт работы в финансовой сфере и в Минфине подготовил Волкера к этой роли, а членство в Комитете ФРС позволило наблюдать за дебатами о денежно-кредитной политике в сложный период. На протяжении четырех лет Волкер сидел по правую руку от председателя Комитета и в бессильной ярости наблюдал, как растет инфляция. Он выступал сторонником ужесточения политики, но был связан традицией. В окончательном голосовании о предстоящей политике ФРС вице-председатель должен голосовать так же, как председатель.

В марте 1978 года, в конце второго срока Бернса, президент Картер назначил на должность главы ФРС Джорджа Уильяма Миллера, бывшего руководителя авиастроительной компании. Волкер был в списке кандидатов на этот пост, но должность не получил. Миллер, как и Бернс, не желал бороться с инфляцией, и был в любом случае сомнительным претендентом на роль главы центробанка. Он не был экспертом в денежно-кредитной политике и в культурном плане плохо вписывался в стремящийся к консенсусу Федеральный резерв. У него не получалось командовать членами Комитета ФРС, как он привык обходиться со своими сотрудниками в частном секторе. У него не вышло даже запретить курение в зале заседаний; после того как он велел убрать из зала пепельницы, несколько заядлых курильщиков стали приносить свои. Спустя всего полтора года его работы в ФРС Картер назначил Миллера на должность министра финансов. Впоследствии перевод Миллера описывали как «почетную отставку» некомпетентного руководителя после короткого испытательного срока. Однако как говорил в своих интервью Волкер, президент Картер полагал должность министра финансов более значимой. И назначение Миллера считал повышением. Как бы то ни было, эти перестановки предзнаменовали крупные изменения в политике ФРС.

Инфляция била все новые рекорды, и теперь, когда Миллер уходил в Министерство финансов, Картеру срочно требовалось найти ему замену. По рекомендации некоторых экономических (но не политических) консультантов Картер встретился с Волкером. Тот сообщил президенту о необходимости незамедлительных мер по ужесточению денежно-кредитной политики. «Я бы проводил политику пожестче, чем этот малый», – сказал Волкер, указав на Миллера, который присутствовал на собеседовании. Как рассказывал Волкер в автобиографии, он думал, будто эти слова испортили все собеседование. Однако наутро, еще даже не успев встать с постели, он получил звонок от президента с предложением работы.

Решение Картера назначить на эту должность Волкера оказалось судьбоносным. Президент предположительно понимал, что Волкер с большой вероятностью начнет атаковать инфляцию, ведь тот сам ему об этом сказал. Также Картер наверняка осознавал: политика «дорогих» денег – повышение процентных ставок – вполне может привести к увеличению безработицы и замедлению роста производства. И даже в случае снижения инфляции политические издержки такого решения могут оказаться серьезными. Именно так и произошло. Слабая экономика не позволила Картеру переизбраться в 1980 году. Как вспоминал вице-президент Уолтер Мондейл[56], политика Волкера «действительно со временем избавилась от инфляции, но в итоге благодаря ей избавились и от нас». Так почему же Картер – развернувшись на 180 градусов от подхода, избранного Никсоном, и от собственного подхода, в рамках которого его выбор пал на Миллера, – назначил на должность руководителя центробанка ястреба Волкера?

Волкер или кто-то вроде него был логичным выбором ради блага экономики, хоть и вредил личной политической выгоде Картера. ФРС потеряла свой авторитет успешного борца с инфляцией, и перед новым лидером стояла задача восстановить его. Хорошая репутация, заработанная за счет выполнения своих обязательств, имеет огромное значение как в повседневной жизни, так и в политике. Но в деле борьбы с инфляцией репутация особенно важна, учитывая силу общественной психологии. В 1979 году, когда уровень инфляции перевалил за 10 %, любой новоиспеченный глава ФРС заявил бы, что ее пора обуздать. Но поверили бы этим заявлениям участники рынка, руководители предприятий и потребители? Если нет, то инфляционные ожидания остались бы на том же высоком уровне, затрудняя работу центробанку. Но если новый председатель ФРС будет человеком, которого знают как жесткого лидера, стремящегося избавиться от инфляции… Возможно, люди с большей вероятностью поверят в его успех. И тогда инфляционные ожидания – а значит, и сама инфляция – снизятся гораздо быстрее. Пожалуй, Волкер, обладающий репутацией «ястреба» – не говоря уж о внушительной двухметровой фигуре и скрипучем голосе, – показался Картеру более убедительным борцом с инфляцией, чем любой другой менее воинственно настроенный назначенец.

Это тонкий аргумент, и неизвестно, им ли руководствовался президент. Мы знаем только, что Картер остановил свой выбор на Волкере в спешке, ведь несколько выдающихся банковских руководителей отклонили его предложение после отставки Миллера. Картер не был близко знаком с Волкером и даже точно не знал, к какой партии тот принадлежал (Волкер, как и Картер, был демократом). Возможно, президент принял одно из самых значимых решений за весь свой президентский срок, не осознавая его последствий в полной мере. Миллер, став министром финансов, воспротивился решению Картера и, как вспоминал Мондейл, испытывал беспокойство. Но, с другой стороны, президент наверняка понимал: страна находится на пороге экономического и финансового кризисов. А Уолл-стрит, должно быть, требовала нового главу ФРС с репутацией твердого и независимого человека. И Волкер отвечал этим требованиям.

Он также понимал, что нужно делать. Волкер изложил свою философию на первом выступлении перед Конгрессом в качестве председателя ФРС в феврале 1980 года. Его подход разительно отличался от стратегии Бернса. «В прошлом, – сказал Волкер, – стремясь к стабилизации экономики, мы чрезмерно волновались из-за вероятного спада экономической активности в краткосрочной перспективе или же других задач. Но недостаточно внимательно рассматривали возможные последствия наших действий для будущей инфляции». Также он прошелся и по политике «стоп-вперед»: «В результате и фискальная, и денежно-кредитная политика стали либо чрезмерно стимулирующими, либо недостаточно ограничительными. И теперь проблема инфляции стала хронической… Главная же цель политики должна стремиться к разрушению этой угрожающей закономерности. Именно поэтому борьба с инфляцией сегодня получила высокий национальный приоритет. И мы сможем достичь успеха, если политика будет последовательно и упорно ориентирована на эту цель. Колебания и прокрастинация – из страха рецессии или по другим причинам – повлекут за собой чудовищные риски». Последовательность и упорство и стали отличительными чертами Волкера[57].

Несмотря на свои «ястребиные» взгляды, Волкер не спешил, устанавливая новый курс денежно-кредитной политики и привлекая к работе коллег по Комитету ФРС. Некоторые даже стали сомневаться в эффективности его подхода, им казались слишком нерешительными первые шаги Волкера на посту председателя.

Его решимость подстегнула поездка в Югославию, где он посетил осенний съезд Международного валютного фонда (МВФ) 1979 года вместе с министром финансов Миллером. Европейцы высказали Волкеру – особенно в Германии, где он останавливался по пути, – множество опасений по поводу влияния инфляции на стабильность доллара – мировой резервной валюты. Также Волкер посетил лекцию Бернса о «муках центрального банка», совпавшую со съездом МВФ. Ему выступление бывшего председателя показалось признанием того, что в условиях экономических и политических реалий ФРС бессильна против инфляции. Волкер не пожелал мириться с этим выводом и вернулся в Вашингтон, исполненный решимости действовать.

Новый подход

В Вашингтоне Волкер начал обсуждение вопроса на собрании Совета управляющих в четверг 4 октября 1979 года и продолжил его во время селекторного совещания всего Комитета в пятницу. Все, затаив дыхание, ждали результатов. Но визит папы Иоанна Павла II в Вашингтон отвлек СМИ от происходящего в ФРС.

Что же происходило за закрытыми дверьми? Обсуждения касались – но лишь на первый взгляд – технических вопросов проведения денежно-кредитной политики. На протяжении всей истории ФРС со Второй мировой войны и до момента, когда Волкер вступил в должность, ключевым инструментом политики резерва выступала способность влиять на краткосрочные процентные ставки. В основном на ставки по федеральным фондам, то есть проценты, по которым банки предоставляют друг другу собственные средства в кредит на короткие сроки. Как это работало: ФРС изменяло количество резервов в банковской системе, создавая их недостаток, когда нужно было повысить процентную ставку, и излишек при необходимости ее понизить. В сущности подход к проведению денежно-кредитной политики в то время подразумевал изменение цены денег – ставки по федеральным фондам – до того уровня, пока страна не достигнет желаемого экономического результата. А затем ФРС корректировала объем денежной массы – точнее, его определяющего фактора – банковских резервов, – достигая целевого уровня процентной ставки.

Но все изменилось 6 октября 1979 года на субботнем заседании Комитета ФРС, положившем конец трехдневному обсуждению. Волкер при поддержке коллег предложил перевернуть стандартный подход с ног на голову. Не выбирать целевой уровень ставки по федеральным фондам и не корректировать объем банковских резервов и денежной массы в соответствии с этим показателем, а установить целевой уровень роста количества денег и дать ставке по федеральным фондам свободно меняться вместе с этим показателем. Логическим обоснованием этой перемены служил монетаризм, доктрина, которой придерживался Милтон Фридман и его последователи. Согласно ей рост денежной массы тесно связан с инфляцией. И если это действительно так, что уверенно утверждали монетаристы, то, сделав рост денежной массы центральной точкой политики, можно добиться более точного контроля за инфляцией, чем при традиционном подходе. Подобные идеи были популярны в Великобритании при правлении Маргарет Тэтчер[58], ведь тогда Англия тоже сражалась с инфляцией и экономической стагнацией.

С более циничной точки зрения новая политика, концентрируясь на объеме денежной массы, могла помочь ФРС отразить критику за поведение краткосрочных процентных ставок, вскоре взлетевших до 20 %. В частности, новая стратегия уничтожила традиционную практику незначительных изменений процентных ставок, оказавшуюся неэффективной в борьбе с инфляцией. Как выразился старожил Совета управляющих Генри Уоллич: «Резервная стратегия позволяет нам предпринять более эффективные действия, чем получилось бы в рамках любой другой техники. Я думаю, это главный аргумент в ее пользу… В новых условиях процентные ставки становятся практически побочным продуктом более активного стремления к [монетарным] показателям».

Однако следует отметить, что эксперимент Волкера несильно способствовал улучшению репутации монетаризма. Хотя в долгосрочной перспективе рост денежной массы и инфляция демонстрируют некоторую связь, как минимум при определенных условиях, в краткосрочной перспективе эта связь может оказаться нестабильной и непредсказуемой. И в Комитете ФРС это поняли быстро. Непростой задачей оказалось определить, что же именно считать денежной массой. В теории в нее должны входить любые активы, которые можно использовать в обычных транзакциях, в том числе, например, балансы текущих счетов, а также валюта. Однако на деле лишь некоторые типы активов оказались удобными для транзакций. И непонятно было, как учитывать в денежной массе альтернативные формы платежей. Проводящееся в тот период смягчение финансового регулирования, плавно отменившее верхний порог процентных ставок по банковским депозитам и позволившее предлагать новые типы депозитных счетов, еще сильнее осложнило измерение денежной массы. Частично из-за этих технических проблем Комитет отказался от монетаристского плана всего через три года, и в октябре 1982 года уже вернулся к традиционному подходу, влияя на процентную ставку.

Хотя переход к монетаризму не прижился, заседание 6 октября 1979 года не стало менее значимым, так как оно сигнализировало о переменах в работе ФРС. Оно буквально кричало Уолл-стрит – да и всей Америке, – что Федеральный резерв был решительно настроен победить инфляцию. Пересмотрев свои тактики на срочном заседании, Комитет дал понять всему миру: терпеть текущее положение дел больше нельзя. Именно на это и рассчитывал Волкер.

Желая подчеркнуть значимость решения Комитета, после заседания Волкер провел пресс-конференцию (в то время событие для главы ФРС редкое) – еще и в субботу вечером, что было совсем уж необычно. Волкер объявил не только об изменениях в подходе к денежно-кредитной политике, но и повышении учетной ставки на целый процентный пункт – до 12 %. Совет управляющих и остальные члены Комитета ФРС единогласно поддержали новую политику. Было ясно: как прежде уже не будет.

Война Волкера с инфляцией

Несмотря на эти события, поддержка Волкера в войне с инфляцией то росла, то сходила на нет. Волкер и сам нередко терзался сомнениями. Но он упорно гнул свою линию, зачастую преодолевая ожесточенное сопротивление, и успешно одержал верх. Инфляция упала с 13 % в 1979 и 1980 годах до примерно 4 % в 1982 году и стабилизировалась на этом уровне до конца его срока на посту главы ФРС. Таким образом, всего за несколько лет центробанк обратил инфляцию, которая росла в течение 15 лет, вспять.

Эта победа стала грандиозным достижением, принесшим долговременные плоды, но обошлась недешево. После небольшой рецессии в 1980 году и быстрого восстановления в следующие два года экономика увязла в кризисе, когда уровень безработицы подскочил до жутких 10,8 % в ноябре и декабре 1982-го. Традиционная кривая Филлипса, предсказывавшая значительный рост безработицы при резком падении инфляции, торжествующе напомнила о себе.

Первую, относительно короткую рецессию в 1980 году связывали с неудачным экспериментом по кредитному регулированию. В марте 1980-го ФРС по просьбе администрации Картера и с его одобрения ввела ограничения для банков и других кредиторов. Изначально Волкер возражал против этой политики, но затем согласился сотрудничать. От банков требовали поддерживать ежегодный рост кредитования в диапазоне 7–9 % и наказывали их за выдачу кредитов определенных типов. Логика была такова: если кредитование сместить от так называемых «непродуктивных целей», то, возможно, расходы и инфляция сократятся, не нанеся значительного ущерба экономике. По сути, правительство стремилось ограничить общий рост кредитования, в особенности потребительских займов, за исключением ипотек и автокредитов. Однако они забыли уточнить эти детали для всех остальных, выдав лишь общие рекомендации и сбив с толку как банки, так и общественность: никто не понимал, какие типы кредитов разрешены. Теперь люди с неохотой брали любые формы займов, и расходы замедлились резче, чем ожидалось. В экономике начался спад, администрация и ФРС оперативно отказались от этой стратегии, и экономика восстановилась.

Высокие процентные ставки – они частично выросли из-за повышенных государственных займов для финансирования дефицитов, возникших при администрации Рейгана, а по большей части были вызваны волкеровской политикой «дорогих денег» – однозначно стали главной причиной второй, более серьезной рецессии. Официально она началась в июле 1981 года, согласно данным Национального бюро экономических исследований. Той осенью ставки по ипотеке на 30 лет превысили 18 %, что потрясло рынок недвижимости. Артур Бернс, прогнозируя крупные экономические и финансовые проблемы из-за инфляции, был прав. Но нет худа без добра: после того как ФРС в октябре 1982 года отказалась от стратегии, нацеленной на контроль за денежной массой, и слегка смягчила политику, последовало мощное восстановление. Оно продолжалось до конца десятилетия. Рост реального (с поправкой на инфляцию) валового внутреннего продукта (ВВП) в 1983 году составлял почти 8 %, а уровень безработицы упал с 10,8 % в декабре 1982-го до 8,3 % всего через год. Среди тех, кому эти события пошли на пользу, был и президент Рейган[59]; он с легкостью выиграл новые выборы в 1984 года. А к концу срока Волкера на посту председателя ФРС в 1987 году уровень безработицы упал примерно до 6 %.

Хотя в обществе был запрос на борьбу с инфляцией, высокий уровень безработицы и высокие процентные ставки неизбежно стали политически токсичной комбинацией. Волкеру пришлось выдержать непростые слушания в Конгрессе, а также столкнуться с угрозой импичмента от техасского демократа Генри Гонсалеса, который регулярно критиковал Федеральный резерв. Фермеры выступили против высоких процентных ставок, проехав на тракторах по авеню Конституции в Вашингтоне и собравшись у здания ФРС. Застройщики присылали Волкеру куски деревянных брусьев, исписанные требованиями смягчить политику. Некоторые из этих посланий украшали его бывший кабинет, когда я занял пост председателя. Я оставил их. Они напоминали о критическом периоде в истории ФРС, а также о том, чего стоит обуздать высокую инфляцию.

Волкеру также помогло то, что в решающий момент Белый дом обычно поддерживал его. Президент Картер лишь однажды открыто критиковал политику Волкера: в пылу избирательной кампании 1980 года. Поддержка же президента Рейгана была менее предсказуема. И хотя Рейган редко позволял себе публичные критические высказывания о ФРС, во время его президентства Волкер часто конфликтовал с высокопоставленными чиновниками администрации. В своих мемуарах Волкер рассказывает о совещании в Белом доме летом 1984 года, где Джеймс Бейкер, тогдашний глава аппарата, в присутствии президента велел Волкеру не повышать процентные ставки до выборов. Волкер, исполненный решимости избежать повторения ситуации с Никсоном и Бернсом, вышел из кабинета, не удостоив Бейкера ответом. А когда в феврале 1986-го назначенные Рейганом управляющие на заседании совета проголосовали за снижение учетной ставки, несмотря на возражения Волкера, тот чуть не подал в отставку. Он отказался от своих угроз лишь после того, как совет управляющих в тот же день пересмотрел это решение. И все-таки в основном Рейган понимал, что контролировать инфляцию совершенно необходимо. Без этого невозможно поддерживать здоровую экономику. По словам Волкера, Рейган однажды объяснил ему, будто «благодаря профессору в небольшом иллинойском колледже на всю жизнь запомнил об опасностях инфляции». И в конце концов в нужный момент Рейган не стал чинить Волкеру препятствий, назначив его на второй срок в 1983 году. Тем самым он выразил доверие Волкеру и его борьбе с инфляцией, а Сенат утвердил его назначение, проголосовав 84 против 16.

Помимо высоких процентных ставок и всплеска безработицы, у волкеровской войны с инфляцией были и другие значительные побочные эффекты. Высокие процентные ставки в Соединенных Штатах привлекли финансирование от зарубежных инвесторов и резко подтолкнули вверх обменный курс доллара; даже когда ставки в США понизились, доллар остался на весьма сильных позициях. В результате импортные товары стали дешевле, тем самым сдерживая инфляцию. Но в то же время некоторые американские экспортеры оказались вытеснены с зарубежных рынков. Волкер, работавший в свои ранние годы в Минфине в том числе со слабым долларом, теперь должен был управляться с долларом сильным. Вместе с Джеймсом Бейкером, который занял кресло министра финансов при Рейгане, Волкер участвовал в международных встречах, нацеленных на сдерживание роста доллара. После соглашения в 1985 году с Францией, Германией, Великобританией и Японией – известного впоследствии как соглашение «Плаза» по названию нью-йоркского отеля, где проходили переговоры, – ФРС и Минфин совместно продавали доллары на открытом рынке, оказав таким образом понижательное давление его обменного курса к другим валютам.

Высокие процентные ставки и экономический кризис в США также усугубили глобальные финансовые потрясения. В 1970-е годы в результате выросших цен на нефть ее экспортеры заработали огромные прибыли. Часть этих средств со временем оказалась в крупных американских банках, которые одалживали их латиноамериканским странам с развивающейся экономикой. Многие надеялись, что этот процесс, известный как «оборот нефтедолларов», поможет таким странам, как Мексика, разработать собственные балансовые нефтяные запасы. Однако из-за сильного доллара и высоких процентных ставок в США эти займы (выданные в долларах) стало трудно выплачивать. Даже когда слабость американской экономики и падающие цены на нефть и прочее сырье снизили доходы латиноамериканских должников, ситуация особо не изменилась. В результате произошел международный кризис задолженности.

В августе 1982 года у Мексики закончились международные резервы – ее официальные запасы долларов, – и она оказалась на грани дефолта по банковским кредитам. Долг Мексики и других проблемных стран Латинской Америки представлял собой значительную долю капитала крупных американских банков, так что потенциальный дефолт этих стран угрожал и финансовой стабильности США. Волкер убедил банки предоставить Мексике дополнительные кредиты, пока она не сможет получить заем в МВФ[60], созданный после Второй мировой войны для выдачи таких займов. Борьба Волкера с кризисом путем «выкручивания рук» и сотрудничества с банками помогла ему укрепить репутацию выдающегося главы центрального банка. С другой стороны, критики в Конгрессе не преминули отметить, что, будучи президентом Нью-йоркского отделения ФРС в 1975–1979 годы, он сам курировал многие банки, выдающие займы латиноамериканским странам. В защиту Волкера в то время царили другие порядки. ФРС практически не могла подвергать сомнению решения банков касательно кредитования или требовать от них удерживать больше капитала на случай возможных убытков.

После латиноамериканского кризиса последовали новые проблемы, на этот раз внутренние. В 1984 году недостаточный капитал и концентрированное кредитование – в этом случае займы выдавали и развивающимся странам, и местным спекулятивным нефтегазовым проектам – чуть не погубили Continental Illinois. А это был седьмой по величине активов банк страны и крупнейший коммерческий и промышленный кредитор. После того как вкладчики стали массово выводить деньги, банк получил помощь от правительства США: Федеральная корпорация по страхованию депозитов (ФКСД) предоставила капитал и защитила даже незастрахованных кредиторов. Федеральный резерв обеспечил Continental Illinois дисконтное окно и тесно сотрудничал с ФКСД и другими регулирующими органами, осуществляя спасательную операцию. Этот эпизод породил фразу «слишком велик для банкротства», описывающую организации, чей крах может угрожать стабильности финансовой системы.

Еще одной жертвой Великой инфляции и ответной политики ФРС под руководством Волкера была ссудо-сберегательная отрасль. В ней использовались краткосрочные вклады, застрахованные федеральным правительством, для финансирования долгосрочного ипотечного кредитования. Федеральный закон, принятый в 1930-е годы, ограничивал размер процентных ставок, которые ссудо-сберегательные ассоциации и банки могли выплачивать по своим депозитам. Это помогало им предотвратить, как считалось, деструктивную конкуренцию процентных ставок между депозитарными учреждениями. Когда борьба ФРС с инфляцией привела к росту краткосрочных ставок, вкладчики забрали свои деньги, рассчитывая вложить их более выгодно. И законодательство 1980 года отменило контроль над ставками по депозитам, позволив ссудо-сберегательным ассоциациям платить по вкладам больше, чтобы удержать клиентов. Но эти ставки по депозитам превышали доходы ссудо-сберегательных организации по старым ипотечным кредитам, выданным при гораздо более низких ставках. Тогда как высокие ставки, обеспеченные политикой ФРС, подавили спрос на новые ипотечные кредиты. В итоге многие ссудо-сберегательные организации стали фактически неплатежеспособны.

В 1982 году, желая облегчить положение этих учреждений, Конгресс принял закон, разрешающий ссудо-сберегательным ассоциациям инвестировать в более рискованные и высокодоходные активы. Но в условиях, близких к банкротству, у тех почти не было мотивации осторожничать. Многие пошли на крайний риск и даже мошенничество в надежде вернуть платежеспособность. И потерпели неудачу. Поскольку их вклады страховало государство, убытки, составившие со временем около 124 миллиардов долларов, были переложены на плечи налогоплательщиков. В дискуссиях о взаимосвязи между денежно-кредитной политикой и финансовой стабильностью часто предполагают, что «легкие деньги» и низкие процентные ставки дестабилизируют финансовую ситуацию. Эпоха Волкера показала: «дорогие деньги» и высокие ставки также могут иметь пагубные побочные эффекты.

Волкер и репутация ФРС

Хотя с самого начала мотивация Картера при назначении Волкера на должность председателя ФРС была не до конца ясна, правдоподобным объяснением кажется именно «ястребиная» репутация Волкера, которая могла бы помочь восстановить доверие к ФРС. Ведь если поверили бы, что ФРС будет упорно бороться с инфляцией, это снизило бы инфляционные ожидания, позволив решить проблемы с реальной инфляцией быстрее и с меньшим ущербом в области занятости населения и объема производства. Волкер и другие члены комитета ФРС, безусловно, тоже это понимали: в конце концов Волкер срежиссировал то самое драматическое заседание Комитета ФРС в октябре 1979 года в попытке сигнализировать о решительном повороте стратегии центробанка и надеясь укрепить авторитет учреждения, сломив общественную инфляционную психологию.

Оглядываясь назад, можно ли сказать, что у Волкера присутствовал так называемый «репутационный бонус», сделавший его борьбу куда продуктивнее, чем любого другого возможного председателя? Однозначные выводы делать сложно. С одной стороны, после 1980 года инфляция и правда быстро пошла на спад, а инфляционные ожидания заметно снизились, по крайней мере, по данным опросов домохозяйств и профессиональных аналитиков. Например, опрос потребителей, проведенный Мичиганским университетом, показал: инфляционные ожидания на год вперед упали с примерно 10 % в 1980 году до 3 % в 1982 году. Производственные издержки войны Волкера с инфляцией также оказались меньше, чем предсказывали некоторые экономисты. В 1978 году Артур Оукен, используя стандартные модели кривой Филлипса, подсчитал, что сдерживание инфляции с помощью жесткой денежно-кредитной политики приведет к спаду, сравнимому с Великой депрессией. А фактические потери объема производства при Волкере оказались гораздо ниже этих прогнозов.

Тем не менее потери производства и рабочих мест, произошедшие во время рецессий 1980 года и особенно 1981–1982 годах, нельзя назвать незначительными; уровень безработицы в 1982-м был максимальным (до самой пандемии 2020 года он больше не превышался). Более того, даже после снижения инфляции долгосрочные процентные ставки еще некоторое время оставались на высоком уровне: в 1987 году ипотеку выдавали все еще больше чем под 10 %. Очевидно, инвесторы были настроены скептически по отношению к победе над инфляцией и продолжали волноваться, опасаясь ее нового витка, который снизит покупательную способность их облигаций и кредитов. Соответственно, инвесторы требовали дополнительной компенсации за удержание этих активов.

В целом, похоже, обещания Волкера контролировать инфляцию, по крайней мере, на ранних этапах его кампании, не вызвали безоговорочного доверия. И это разрушило все надежды покончить с инфляцией без серьезных издержек. Однако эти издержки необходимо сопоставить с существенной пользой в разрезе последующих событий. Инфляция и инфляционные ожидания оставались низкими и стабильными на протяжении десятилетий после окончания срока полномочий Волкера. А это как раз свидетельствует о восстановлении доверия к ФРС в сфере борьбы с инфляцией. Такое доверие не только облегчило контроль за инфляцией. Оно также расширило возможности ФРС, позволяя реагировать на снижение объемов производства и занятости без опасений, что временное смягчение денежно-кредитной политики может дестабилизировать инфляционные ожидания. В конечном счете победа Волкера над инфляцией помогла выстроить фундамент для нескольких десятилетий сильного и стабильного роста – период, который экономисты назовут эпохой «Великого успокоения». Возможно, Волкер был примером того, как надежная репутация выступает ценным активом при разработке денежно-кредитной политики. Но такой авторитет можно заслужить в первую очередь делами и результатами, а не одними словами.

В сентябре 1990 года, через три года после ухода из ФРС, Волкер выступил в Вашингтоне с лекцией. Она строилась по тому же принципу, что и выступление Артура Бернса десятилетием ранее, когда тот описывал «муки центрального банка». Вот только Волкер назвал свой доклад «Триумф центрального банка?» (обратите внимание на вопросительный знак). В отличие от своего предшественника, Волкер мог сказать следующее: «Центральные банки в наши дни пользуются исключительно хорошей репутацией, обуздав инфляцию и справившись с возникшими в результате финансовыми и экономическими течениями». Как подчеркнул Волкер в своей лекции, хорошие экономические показатели требуют низкой инфляции. А также упомянул «важность борьбы с инфляцией на ранней стадии», пока она не набрала обороты и не укоренилась в общественных ожиданиях. По словам Волкера, гибкий и независимый центральный банк способен лучше контролировать инфляцию. Он назвал Федеральный резерв «единственной надеждой» в борьбе с этой проблемой.

Лекция Волкера подытожила уроки, которые центральные банкиры, экономисты и даже политики того времени извлекли из Великой инфляции.

Во-первых, умеренную инфляцию можно назвать важнейшим краеугольным камнем здоровой и стабильной экономики. Во-вторых, центральные банки могут удерживать инфляцию на низком уровне, если они пользуются доверием и обладают достаточным упорством, чтобы противостоять инфляционной психологии и закрепить инфляционные ожидания на низком уровне. И наконец, если центральные банки хотят поддерживать доверие к себе, они должны иметь возможность принимать решения касательно денежно-кредитной политики независимо от краткосрочного политического давления. Равно как Волкер, пользующийся независимостью при поддержке Картера и Рейгана, чего нельзя сказать о его предшественниках. Преемник же Волкера, Алан Гринспен, согласившись с этими принципами, сделал их центральным элементом и своей денежно-кредитной стратегией.

После ухода из Федерального резерва Волкер продолжал заниматься общественной работой. Он возглавлял комиссию по оказанию помощи жертвам Холокоста, желающим вернуть активы из швейцарских банков. Его взгляды повлияли на финансовые реформы после мирового финансового кризиса 2007–2009-го, в том числе на принятие так называемого «правила Волкера», призванного предотвратить спекуляции банков с застрахованными государством вкладами. Волкер скончался в 2019 году в возрасте 92 лет.