Начнём с уроков от Джима О’Шоннесси – основателя и главного управляющего фирмы O’Shaughnessy Asset Management (OSAM, 8 млрд долларов под управлением), автора ряда книг по инвестированию. Они были опубликованы в его твиттере, а потом он кое-что ещё комментировал дополнительно. Джим – профессиональный инвестор со стажем в 35 лет. Дальше следуют его мысли о том, что он знает (или думает, что знает) и чего не знает.

1. «Я не знаю, куда пойдёт рынок в этом году. Не знаю, куда он пойдёт в следующем году. Я не знаю, будут ли акции дороже или дешевле через 5 лет. Да, вероятность роста выше, но я не знаю, будут ли они дороже и через 10 лет. Факт в том, что с 1945 года на рынке было 77 коррекций от 5 до 10 % и 27 падений от 10 до 20 %». Коррекции рынка – это не баг, а фича.

2. «Я знаю, что во время таких коррекций куча «экспертов» из телевизора, блогов, журналов, подкастов и радиопередач будут предупреждать, что вот сейчас-то и есть кризис, акции будут падать и надо скорее выходить, пока есть возможность».

3. «Я знаю, что из-за нашей природы, многие инвесторы отреагируют эмоционально, послушаются предупреждений и продадут свои бумаги, чтобы подождать, пока дым рассеется, – прежде чем вернуться на рынок».

Некоторые люди более рациональны, чем другие. Им будет проще следовать правилам. Другие неспособны отделять решения от эмоций. Эмоциональная сторона инвестирования способна разрушить самый лучший ум. Если вы не можете себя контролировать, никто и ничто не сможет вас спасти. Один хорошо зарабатывающий (и очень умный) врач был настолько потрясён падениями рынка в 2001 и в 2008 годах, что он все деньги держит на депозитах под полпроцента годовых. Его стратегия – больше работать. Подход у него, мягко говоря, неоптимальный, ну какой есть. Умные люди не раз советовали ему вложиться хотя бы в индексные фонды, но он всё равно продолжает держать все деньги в банке.

Будет ли ему полезно пообщаться с финансовым консультантом, который объяснит, что не стоит руководствоваться только своим страхом? Да. Но хочет ли он пообщаться? Нет.

«Я знаю, что большинство из подобных инвесторов вернутся на рынок только тогда, когда акции уже значительно вырастут в цене».

«Я думаю, что знаю (хотя бы насчёт американских инвесторов), – неважно, насколько упадут акции, рано или поздно они вырастут до новых вершин. Это история повторяется уже больше 200 лет. С момента основания Нью-Йоркской фондовой биржи результат 71 % лет был положительным и 29 % – отрицательным, и это неплохая вероятность. Тот, кто в очень далёкой перспективе не смотрит по-бычьи, плывёт против течения. Долгосрочные шорты – плохая идея, потому что рынки чаще всё-таки растут, плюс комиссии делают эту идею особенно непривлекательной».

«Я думаю, что знаю, что этот цикл будет повторяться, с изменениями – до конца моей жизни, и, возможно, на протяжении жизни моих детей и внуков». Огромное количество данных подтверждает тот факт, что несмотря на хаотичность этого мира, люди реагируют на него весьма предсказуемо.

«Я не знаю, увидим ли мы какой-то гигантский эволюционный скачок, который изменит человеческую природу, но готов сделать ставку, что этого не произойдёт».

«Я не знаю, какие появятся новые отрасли экономики и какие компании привлекут внимание инвесторов в ближайшие 20 лет, но я думаю, что знаю, что инвесторы будут очень возбуждены и оценят их очень высоко». Обратите внимание – Джим ещё ничего не знал про AI-лихорадку!

«Я знаю, что идеала большинству этих инновационных компаний никогда не достичь».

«Я думаю, что знаю, что эти компании ждёт та же судьба, как у самых инновационных компаний прошлого – они разорятся и исчезнут».

«Я так считаю, потому что из 3000 автопроизводителей, которые существовали в США, в живых остались только трое, одного из которых выкупали, второго спасали, и только третий кое-как перебивается».

«Я знаю, что как профессиональному инвестору, если нужно побить рынок, мой портфель должен выглядеть совершенно по-другому, чем индексный. Я знаю, что краткосрочно у такого портфеля шансы плохи, но в “долгосроке” я выиграю». Метод О’Шоннесси заключается в том, чтобы 1) разработать статмодель, которая опознаёт факторы, генерирующие альфу и 2) придерживаться этой модели. В некоторых интервью он рассказывает о том, что 60 % менеджеров, которые имели какие-то статмодели, не придерживались их в плохие моменты, потому что модели работали хуже индекса. На это он приводит пример битвы диетолога с пряником – пряник всегда побеждает диету. Есть много способов сбросить вес. Другими словами, диета – это не проблема. Проблема – умственные процессы и эмоции, которые мешают следовать ей. Модель не меняется. У неё нет эго. Она не ссорится с женой. Она ничего никому не доказывает. У неё нет похмелья. Она делает одно и то же, день за днём. Очень скучно. Очень прибыльно.

«Я знаю, что делая ставку на портфели, сильно отличающиеся от рынка, я рискую своей карьерой – причём гораздо сильнее других, особенно тех, у кого цель поменьше отклоняться от бенчмарка». Подход “купи индекс” – это стратегия “покупайте акции крупных компаний” – и после 2020 года это особенно правдиво. OSAM нашли много других факторов, которые работают лучше. Поэтому и портфель их сильно отличается от индекса. При этом в статмодель надо верить и тогда, когда стратегия отстаёт от S&P500. О’Шоннесси пишет: «Если у вас не хватает дисциплины придерживаться вашей стратегии, то никакие статистические преимущества вам не помогут». Исследование Hsu, Myers and Whitby, которые сравнивали декларируемую доходность паевых фондов с реальной взвешенной доходностью инвесторов (которые, увы, не были способны даже на buy-and-hold), показало, что с 1991 по 2013 год инвесторы получили на 13,1 % меньшую доходность, чем фонды, в которые они вкладывали. Инвесторы в более изощрённые стратегии (рост, large-cap, small-cap) точно так же были жертвами своего собственного тайминга. При этом меньшее отставание от выбранного фонда показали инвесторы 1) в ПИФы с меньшей комиссией, 2) в фонды для квалифицированных игроков.

«Я знаю, что не могу определить, какие из выбранных мною бумаг послужат драйверами роста моего портфеля. Я также знаю, что попытка их определить обречена на провал».

«Я знаю, что как системный инвестор, полагающийся исключительно на цифры, я могу испортить весь свой результат, всего один раз послушав свои чувства, – как многие сделали во время кризиса».

Неважно, сколько раз людям докажут, что они совершают одни и те же ошибки, которые портят долгосрочный результат, люди скажут, что они всё поняли, но продолжат их совершать. Метафора, которую использует О’Шоннесси – у людей не успело «проапгрейдиться железо», чтобы иметь дело с повзрослевшим миром. Если 50 тысяч лет назад правильнее было убежать от шума в кустах, сейчас это не всегда верное решение. Ошибки наподобие страха потерь, зацикливания на ярких или недавних событиях мешают инвестированию. Понимание этого поможет инвестору стать более скромным в отношении своей способности делать верные предсказания – ну и также поможет избежать глупостей. Преодоление этих ошибок куда сложнее, чем кажется. Канеман пишет, что даже он сам, десятилетиями исследовавший тему, попадал под влияние сверхуверенности. Например, он радикально недооценил время, которое ему потребовалось, чтобы закончить его знаменитую книгу «Thinking, Fast and Slow».

«Я думаю, что знаю причину когнитивных искажений – 45 % наших инвестрешений определяются генетикой, и научиться их понимать мы просто не можем».

«Я думаю, что знаю, что если бы я не следовал исключительно численным методам, я бы с такой же вероятностью – если не больше – попал под влияние типичных поведенческих ошибок».

«Я не знаю, какая часть успеха зависела от удачи, а какая – от мастерства. Я уверен, что удача несомненно сыграла какую-то роль, и продолжит играть весьма значимую роль. Так много людей отказываются признавать свои ошибки! Они винят кого-то другого, неудачи, плохой период в жизни. Если жизнь вдруг даёт вам выбор посоревноваться с любым типом характера, выбирайте соперника, который уверен, что большинство результатов зависит от удачи». Играет ли удача какую-то роль в жизни? Несомненно. Играет ли она основополагающую роль? Нет, ну не считая лотереи. Сделай домашку после неудачи – в следующий раз будешь готов. Как писал Айзек Азимов: «В отличие от шахмат, в жизни игра продолжается и после мата». К сожалению (хотя скорее к счастью), так оно и есть.

«Я думаю, что большинство индексных инвесторов будет реагировать на медвежий рынок неверно. Я думаю, что они продадут свои портфели недалеко от самого дна». Есть одна штука, которая никогда не меняется – это реакция людей на краткосрочные события и желание экстраполировать их в будущее. Ошибка зацикливания на недавних событиях может быть усилена эвристикой доступности. Компания Morningstar писала в своих исследованиях: у людей короткая память, но в деле инвестиционных циклов она как-то особенно коротка. Во время бычьего рынка люди склонны забывать о медведях. Средний человек думает, что если рынок последнее время рос, то он будет расти и дальше. Поэтому инвесторы будут покупать акции и чувствовать, что скоро наварятся. Они не понимают, что берут на себя всё больше риска, и не думают о диверсификации или осторожности. Потом приходят медведи и вместо того, чтобы с готовностью принять новые обстоятельства, инвесторы сидят в акциях до последнего, чтобы продать их на самом дне.

«Я думаю, что знаю, что большинство активных инвесторов – и профессионалов, и любителей – тайно верят, что человеческие ошибки, которые делают заработок на бирже непростым делом, относятся ко всем остальным, но только не к ним». Сверхуверенность из предыдущей главы – одна из самых сильных человеческих эвристик, и если не обращать на неё внимания, она приведёт к очень, очень плохим результатам. Люди, например, верят, что лишь небольшое количество управляющих могут обыграть рынок, но при этом одновременно они верят в то, что могут попасть в их число. Поэтому 60 процентов людей верят, что они входят в топ 3–4 процента инвесторов. Самый лучший способ избежать сверхуверенности – записывать все возможные исходы своих вложений (после комиссий и прочих расходов) и регулярно сравнивать задуманные исходы с реальными результатами. Если этого не делать, у вас будет тенденция забывать потери и выпячивать прибыльные сделки.

«Но ко мне все эти ошибки относятся».

«По натуре люди (как вид) любят истории, и человечество создаёт истории и рассказы, которые помогают нам осознать и рационализировать то, что происходит вокруг. И очень часто эти истории неверны».

«Наконец, хотя я думаю, что всё, что я сказал – верно, но факт заключается в том, что я не могу это знать наверняка, и если история нас чему-то и научила, так это тому, что большинство вещей, в которые мы верим, неверны».